调整显效，Q2收入快速增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 调整显效，Q2收入快速增长 ■事件：华帝股份公布2021年中报。公司2021H1实现收入26.6亿元，YoY+59.5%；实现业绩2.4亿元，YoY+45.4%。折算2021Q2单季度收入16.1亿元，YoY+64.6%，相比2019Q2增长0.5%；业绩1.6亿元，YoY+37.0%，较2019年同期下降38.4%。我们认为，公司经营调整逐步显效，Q2单季度收入已恢复至2019年同期水平，期待未来业绩有所改善。 ■Q2公司收入快速增长：因疫情影响，我们以2019Q2各个渠道的销售情况为基数，分析2021Q2各个渠道发展态势：1）华帝Q2工程业务相比2019Q2增长近60%。2）因公司推行渠道变革、线上收入延迟确认，2021Q2线下零售比2019Q2下滑10%以上、线上收入较2019Q2基本持平。需要一提的是，由于工程业务结算周期长、线上销售额滞后确认等因素影响，我们认为，2021Q2华帝或存在部分未确认收入的订单。我们分析，在行业方面，2020年的地产销售红利将逐步兑现，对华帝收入或有拉动作用（参见2021年度策略报告《温柔的双击：行业红利延续，蓝筹估值提升》）；公司层面，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果有望显现。 ■Q2毛利率承压：因不锈钢等原材料价格上涨，2021Q2单季度公司毛利率同比-2.3pct。展望今年之后的几个季度，随着终端需求恢复，规模效应显现，预计公司盈利能力有望改善。 ■Q2经营性现金流改善：根据公告，华帝2021Q2经营性现金流净额为1.2亿元，同比增加2.8亿元。公司现金流有所改善，主要因Q2销售增长，公司销售商品与提供劳务收到的现金同比增加4.9亿元，与收入增幅相近，说明公司经营质量高。 ■投资建议：随着华帝高端新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司业绩有望恢复增长。我们预计公司2021年~2022年的EPS分别为0.61/0.67元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为9.15元，对应2021年15倍动态市盈率。 ■风险提示：原材料价格可能大幅上涨，行业竞争格局可能恶化 100,000,000 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 57.5 43.6 61.1 67.8 74.2 净利润 7.5 4.1 5.3 5.8 6.5 每股收益(元) 0.86 0.47 0.61 0.67 0.74 每股净资产(元) 3.46 3.64 4.26 4.70 5.15 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 7.3 13.4 10.34 9.36 8.45 市净率(倍) 1.8 1.7 1.48 1.34 1.22 净利润率 13.0% 9.4% 8.66% 8.62% 8.72% 净资产收益率 24.9% 12.9% 14.28% 14.30% 14.47% 股息收益率 4.7% 4.7% 3.4% 3.7% 4.7% ROIC 92.2% 82.8% 24.48% 37.12% 29.91% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2021年07月30日 华帝股份（002035.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 小家电 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 9.15元 股价（2021-07-29） 6.29元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（亿元） 55 流通市值（亿元） 49 总股本（百万股） 869.23 流通股本（百万股） 783.55 12个月价格区间 6.29/12.30元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 单击此处输入文字。 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 0755-82825392 Tabl e_Repor t 相关报告 华帝股份：Q1尚处调整期，期待经营改善/张立聪 2021-04-13 华帝股份：电商、外销放量，Q4收入改善/张立聪 2021-02-25 华帝股份：Q3经营改善，渠道变革显效/张立聪 2020-10-27 华帝股份：调整渠道，期待经营改善/张立聪 2020-08-30 华帝股份：Q1经营承压，期待未来改善/张立聪 2020-04-30 -32%-22%-12%-2%8%18%28%202 0-07202 0-11202 1-03华帝股份 白色家电 中小100 2 公司快报/华帝股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：财务指标分析 % 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 营业收入YoY -48 -39 -3 -6 52 65 归母净利YoY -65 -55 -11 -41 67 37 扣非归母净利YoY -69 -56 -19 -36 77 37 销售毛利率 44 46 46 38 42 44 销售费用率 27 23 28 19 26 21 毛利率-销售费用率 17 23 18 19 16 23 销售净利率 7 12 8 10 7 10 ROE 2 4 4 4 2 5 扣非后ROE 1 4 3 4 2 5 ROA 1 2 2 2 1 3 销售商品提供劳务收到的现金/收入 132 94 74 109 111 88 经营活动现金净流量/收入 -35 -16 0 21 -5 7 经营活动现金净流量/经营净收益 -600 -131 3 285 -72 12 经营现金流净额占比 67 -53 -2 365 -39 69 投资现金流净额占比 21 189 102 -261 129 67 筹资现金流净额占比 12 -36 0 -4 10 -37 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图1：收入与净利润增长率 资料来源：Wind，安信证券研究中心 -80%-40%0%40%80%-80%-40%0%40%80%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2营业收入增长率净利润增长率（右轴） pOnQtQvMuMyQtNrNrMtNrN6MbP6MpNnNnPoPfQoOqPiNoNmM7NrRvMwMoPtPvPtRvN 3 公司快报/华帝股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 100,000,000 2019 2020 2021E 2022E 2023E 100,000,000 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 57.5 43.6 61.1 67.8 74.2 成长性 减:营业成本 29.7 24.8 35.8 39.4 42.6 营业收入增长率 -5.7% -24.1% 40.1% 11.0% 9.5% 营业税费 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 营业利润增长率 2.3% -43.5% 37.6% 10.4% 10.8% 销售费用 15.2 10.5 13.4 15.3 17.1 净利润增长率 10.5% -45.5% 29.7% 10.4% 10.8% 管理费用 1.7 1.7 2.2 2.5 2.7 EBIT DA增长率 16.5% -44.8% 32.5% 9.4% 10.5% 研发费用 2.4 2.2 3.1 3.5 3.8 EBIT增长率 17.2% -47.3% 37.3% 9.5% 10.9% 财务费用 -0.1 0.0 -0.1 -0.2 -0.2 NOPLAT增长率 13.4% -43.5% 28.0% 9.5% 10.9% 资产减值损失 -0.0 0.0 - - - 投资资本增长率 -37.1% 332.9% -27.8% 37.6% -30.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 16.5% 3.8% 17.1% 10.3% 9.6% 投资和汇兑收益 0.5 0.3 - - - 营业利润 8.2 4.6 6.4 7.0 7.8 利润率 加:营业外净收支 0.3 0.1 - - - 毛利率 48.3% 43.1% 41.38% 41.94% 42.56% 利润总额 8.4 4.7 6.4 7.0 7.8 营业利润率 14.2% 10.6% 10.4% 10.3% 10.5% 减:所得税 0.8 0.5 1.0 1.1 1.2 净利润率 13.0% 9.4% 8.66% 8.62% 8.72% 净利润 7.5 4.1 5.3 5.8 6.5 EBIT DA/营业收入 15.8% 11.5% 10.87% 10.71% 10.82% EBIT /营业收入 15.0% 10.4% 10.2% 10.0% 10.2% 资产负债表 运营效率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 固定资产周转天数 35 47 41 44 41 货币资金 10.3 9.1 24.4 27.1 29.7 流动营业资本周转天数 -19 -21 -15 -12 -10 交易性金融资产 12.3 9.3 9.3 9.3 9.3 流动资产周转天数 270 363 347 377 371 应收帐款 8.4 7.7 14.4 9.7 16.3 应收帐款周转天数 52 66 65 64 63 应收票据 8.3 9.8 15.0 12.1 17.2 存货周转天数 33 51 52 51 49 预付帐款 0.3 0.1 0.9 0.5 1.2 总资产周转天数 353 488 443 464 446 存货 5.6 6.6 10.9 8.2 12.2 投资资本周转天数 40 110 110 98 88 其他流动资产 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 24.9% 12.9% 14.28% 14.30% 14.47% 长期股权投资 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 ROA 12.7% 7.1% 5.87% 7.21% 6.53% 投资性房地产 - - - - - ROIC 92.2% 82.8% 24.48% 37.12% 29.91% 固定资产 5.6 5.6 8.3 8.4 8.4 费用率 在建工程 2.1 3.8 3.4 2.9 2.5 销售费用率 26.5% 24.0% 22.0% 22.5% 23.0% 无形资产 2.0 2.0 1.9 1.9 1.8 管理费用率 3.0% 3.9% 3.6% 3.7% 3.7% 其他非流动资产 4.6 4.2 3.3 2.5 2.5 研发费用率 4.1% 5.0% 5.0% 5.1% 5.1% 资产总额 59.8 58.4 92.0 82.7 101.2 财务费用率 -0.1% 0.1% -0.2% -0.3% -0.3% 短期债务 - 1.5 4.4 8.2 0.2 四费/营业收入 33.6% 33.0% 30.4% 31.0% 31.5% 应付帐款 9.0 7.0 16.1 9.2 18.2 偿债能力 应付票据 10.4 10.0