泰山高端化继续显效，石膏板定价力护航Q2收入韧性

请务必阅读正文之后的重要声明部分 【公司点评】北新建材点评：石膏板强定价力再次彰显，防水“翼”布局再下一城20220430 【公司深度】北新建材深度：管理变革元年，石膏板固本+大小“两翼”齐飞20220420 【公司点评】北新建材点评：防水、涂料再扩新兵，一体两翼加速推进（20210924） 【公司点评】北新建材中报点评：防水收入、毛利率和现金流均好于市场预期；石膏板定价权优势凸显（20210820） [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：27.07 153.08 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@r.qlzq.com.cn 分析师：韩宇 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本（百万） 1690 流通股本（百万） 1632 市价（元） 27.07 市值（亿元） 457.35 流通市值（亿元） 457.35 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元） 168.0 210.9 234.5 271.8 327.7 增长率yoy 26.12% 25.49% 11.22% 15.89% 20.57% 净利润（亿元） 28.6 35.1 36.66 44.3 53.3 增长率yoy 548.28% 22.74% 4.43% 20.97% 20.23% 每股收益（元） 1.69 2.08 2.17 2.62 3.16 每股现金流量 1.09 2.27 3.12 2.32 4.22 净资产收益率 17.16% 18.53% 17.09% 18.12% 18.96% P/E 15.99 13.03 12.48 10.31 8.58 P/B 2.74 2.41 2.13 1.87 1.63 备注：股价取自2022年8月19日收盘价 投资要点  事件：公司发布2022年半年报，报告期内实现营收和归母净利分别为103.73和16.37亿，分别同比+2.40%和-11.04%，实现扣非归母净利15.36亿，同比-14.05%。基本每股收益0.97元。  疫情和地产压力下，石膏板定价力护航Q2收入展现韧性。22Q2建材需求核心市场华东地区受上海疫情封控的影响，需求大幅下滑。同时地产需求端仍在下滑，地产竣工面积1-6月累计同比负增幅度逐月扩大，22H1累计增速为-21.5%。疫情封控叠加地产需求下滑影响，我们判断公司主营石膏板销量Q2增速承压。整体来看，22Q2收入增速小幅下滑3.24%，背后是21H2石膏板为传导成本压力提价后价格在上半年保持稳定，同时泰山高端化战略继续推进，泰山体系价格应有进一步提升。石膏板业务板块内部也持续交流对标及协同融合。判断22H1公司石膏板价格同比有明显提升。公司在石膏板市场上高达68%的市占率带来强大定价力，随着内部协同的持续优化，定价力优势不断巩固和发挥带来市场低迷下收入端的强韧性。  龙骨22H1收入增速-0.49%仅小幅下滑，渠道协同优势进一步彰显。龙骨一般与石膏板搭配使用，使用场景上与石膏板强协同，22H1疫情和地产影响下龙骨业务收入仅小幅下滑，我们判断背后是公司进一步强化“石膏板+”的业务发展理念，渠道端龙骨与石膏板的销售有更深的协同和融合，石膏板搭配龙骨也能为客户提供一站式吊顶和隔墙用料解决方案，有利于获取更多附加值，22H1材料成本上涨的背景下，龙骨业务毛利率小幅下滑1.53PCT。  防水“翼”盈利短暂承压，收购远大洪雨，布局再下一城。22H1公司防水业务面临收入和成本端的双重挤压，收入同比下滑9.83% ，毛利率下滑9.53PCT，盈利短期面临较大压力，但同时成本端的积极因素也在显现，沥青价格在美联储加息节奏加快的背景下6月开始环比出现一定幅度下降，后续易跌难涨，同时公司在底部坚持推进防水“翼”布局，作为目前行业唯一的央企防水企业，利用平台优势不断将优质民营防水企业纳入自身业务板块，4月宣布收购控股唐山远大洪雨和宿州远大洪雨70%股权，远大洪雨为华北防水龙头企业，在北京及包括北京在内的华北区市场份额位居前二，且连续两年，分别以第十名、第九名入围TOP500地产企业首选防水企业榜单。远大洪雨的加入将补齐公司在华北区域的渠道和产能布局，继2019年进入行业，后历经三年时间成为行业前三后，远大洪雨的并入将再次巩固公司在防水行业的市场地位。  北新建材观点重申：公司是石膏板行业龙头，国内制造业的极致典范，未来仍具备较强的成长性。核心看点在于：1）石膏板低成本和高定价权优势凸显，高端化 泰山高端化继续显效，石膏板定价力护航Q2收入韧性 北新建材（000786.SZ）/建材 证券研究报告/公司点评 2022年8月19日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 【公司点评】子公司泰山石膏继续上调石膏板价格，定价权凸显（20210815） 【公司点评】石膏板景气度和高端化共振，防水二季度略有压力（20210707） 【公司点评】北新建材一季报点评：石膏板量价利齐升贡献主要业绩，防水收入高增（20210428） 提升盈利。公司成本优势和高定价权领先行业，产能目前33.58亿平，中长期目标50亿平，成本优势和定价权将进一步巩固。随着龙牌、泰山牌等中高端产品占比提升，产品价格以及毛利率中枢将稳中有升；2）轻钢龙骨和石膏砂浆发挥强协同效应快速增长；3）防水和涂料业务成长空间大，扩张速度快；4）2021年以来董事会和高管层出现积极变化，优质经营理念将得到传承和再出发，公司迈入新一轮成长。  盈利预测：公司业绩符合预期，但鉴于Q2华东疫情和地产竣工下滑对公司石膏板主业造成的影响，我们下调盈利预测，预计公司22、23年归母净利润37亿、44亿（前值40亿、49亿），对应PE为12、10倍。公司盈利及估值均有提升空间，维持“买入”评级。  风险提示：下游行业需求大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；海外拓展不及预期；龙骨业务拓展不及预期；防水领域拓展不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：22H1营收103.73亿元，同比+2.40% 图表2：22H1扣非归母净利15.36亿元 1） 2） 资料来源：wind，中泰证券研究所 3） 4） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表3：22H1毛利率30.04%，同比-3.77pct 图表4：2018-22H1三大费用率 5） 资料来源：wind，中泰证券研究所 6） 7） 资料来源：wind，中泰证券研究所 图表5： 22H1年收现比为90.39% 图表6：22H1资产负债率27.68%，同比-1.50pct 8） 资料来源：wind，中泰证券研究所 9） 10） 资料来源：wind，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表7：北新建材财务报表 来源：Wind，中泰证券研究所 损益表（人民币亿元）资产负债表（人民币亿元）2020A2021A2022E2023E2024E2020A2021A2022E2023E2024E营业总收入168.03210.86234.51271.78327.68货币资金5.905.7213.1526.8369.77 增长率26.1%25.5%11.2%15.9%20.6%应收款项20.9122.1725.7529.7837.17营业成本-111.43-143.74-160.67-184.28-222.63存货17.4626.3222.6233.5134.30 %销售收入66.3%68.2%68.5%67.8%67.9%其他流动资产24.2837.5237.2838.2338.44毛利56.6067.1173.8487.50105.05流动资产68.5691.7498.80128.36179.68 %销售收入33.7%31.8%31.5%32.2%32.1% %总资产29.9%34.5%35.8%41.7%49.8%营业税金及附加-1.84-2.20-2.45-2.84-3.42长期投资2.573.193.283.373.45 %销售收入1.1%1.0%1.0%1.0%1.0%固定资产108.30118.41121.60123.99125.56营业费用-5.86-7.82-8.44-9.51-11.47 %总资产47.3%44.6%44.1%40.3%34.8% %销售收入3.5%3.7%3.6%3.5%3.5%无形资产21.4523.1023.9924.8425.63管理费用-8.56-10.20-11.26-13.05-15.40非流动资产160.60174.00177.22179.57181.05 %销售收入5.1%4.8%4.8%4.8%4.7% %总资产70.1%65.5%64.2%58.3%50.2%息税前利润（EBIT）40.3346.8951.6962.1174.76资产总计229.15265.74276.02307.93360.73 %销售收入24.0%22.2%22.0%22.9%22.8%短期借款13.2920.650.000.000.00财务费用-0.75-0.83-0.47-0.54-0.66应付款项20.7423.9229.9029.5843.63 %销售收入0.4%0.4%0.2%0.2%0.2%其他流动负债14.829.619.619.619.61资产减值损失-0.03-0.05-0.05-0.05-0.05流动负债48.8554.1839.5139.2053.25公允价值变动收益-0.18-0.010.000.000.00长期贷款1.201.790.000.000.00投资收益0.28-0.030.200.200.20其他长期负债4.5514.5114.5114.5114.51 %税前利润0.7%—0.4%0.3%0.3%负债54.6170.4854.0253.7167.76营业利润39.6545.9851.3861.7274.26普通股股东权益166.67189.45214.53244.77281.13 营业利润率23.6%21.8%21.9%22.7%22.7%少数股东权益7.885.817.469.4511.85营业外收支0.380.250.000.000.00负债股东权益合计229.15265.74276.02307.93360.73税前利润40.0346.2351.3861.7274.26 利润率23.8%21.9%21.9%22.7%22.7%比率分析所得税-3.17-2.42-4.26-5.15-6.192020A2021A2022E2023E2024E 所得税率7.9%5.2%8.3%8.3%8.3%每股指标净利润30.2435.5238.3046.3355.71每股收益(元)1.692.082.172.623.16少数股东损益1.640.421.651.992.40每股净资产(元)9.8711.2112.7014.4916.64归属于母公司的净利润28.6035.1036.6644.3453.31每股经营现金净流(元)1.092.273.122.324.22 净利率17.0%16.6%15.6%16.3%16.3%每股股利(元)0.550.550.690.831.00回报率现金流量表（人民币亿元）净资产收益率17.16%18.53%17.09%18.12%