经营调整显效，Q3收入高速增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 经营调整显效，Q3收入高速增长 ■事件：华帝股份公布2022年三季报。公司2022年1~9月实现收入42.6亿元，YoY+7.4%；实现业绩2.8亿元，YoY+1.1%。折算2022Q3单季度实现收入14.6亿元，YoY+11.5%；实现业绩0.4亿元，YoY+2.4%。Q3华帝销售快速增长，经营调整显效，我们期待未来销售继续改善。 ■Q3公司收入快速增长：2022Q3华帝各个渠道销售情况为：1）华帝Q3线下零售收入（含新零售渠道）同比双位数增长，2022年1~9月线下零售收入占比43%左右。2）2022Q3华帝电商收入同比基本持平，9月底，公司电商收入占比总收入30%+。3）华帝与运行状况较好的地产商开展积极合作，Q3工程渠道收入双位数增长，2022Q1~Q3收入占比10%+。4）Q3公司外销收入个位数下滑，9月底，海外收入占比10%+。从合同负债来看，渠道打款积极，9月底，华帝合同负债YoY+94.5%。我们认为，公司层面上，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果逐步显现。 ■Q3毛利率提升：根据公告，华帝2022Q3毛利率为40.1%，同比+1.1pct，公司通过调整产品结构与价格，盈利能力提升。考虑到华帝今年继续推出新品，我们认为，公司毛利率未来有望继续改善。 ■Q3经营性现金流下滑：根据公告，华帝Q3经营性现金流量净额为-0.9亿元，上年同期为2.0亿元，公司现金流下滑，主要因：1）9月底，应收账款与票据金额YoY+12.1%，Q3销售商品与提供劳务收到的现金同比减少1.9亿元。2）期间费用投入增加，Q3支付其他与经营活动有关的现金同比增加0.3亿元。 ■投资建议：随着华帝新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司经营有改善。我们预计公司2022年~2023年的EPS分别为0.51/0.55元，维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为8.25元，对应2023年15倍动态市盈率。 ■风险提示：原材料价格可能大幅上涨，行业竞争格局可能恶化 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 43.6 55.9 59.8 63.8 66.6 净利润 4.1 2.1 4.3 4.7 5.0 每股收益(元) 0.48 0.24 0.51 0.55 0.59 每股净资产(元) 3.73 3.83 4.16 4.51 4.87 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 12.6 24.7 11.91 11.02 10.20 市净率(倍) 1.6 1.6 1.46 1.34 1.24 净利润率 9.4% 3.7% 7.20% 7.30% 7.54% 净资产收益率 12.9% 6.4% 12.23% 12.17% 12.18% 股息收益率 2.5% 5.0% 2.9% 3.2% 3.9% ROIC 82.8% 18.3% 25.70% 22.77% 32.45% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2022年10月28日 华帝股份（002035.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 厨电 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 8.25元 股价（2022-10-28） 6.05元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 5,221.55 流通市值（百万元） 4,650.21 总股本（百万股） 847.65 流通股本（百万股） 754.90 12个月价格区间 4.75/6.64元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 15.38 12.11 29.69 绝对收益 10.79 -1.44 5.04 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 0755-82825392 Tabl e_Repor t 相关报告 华帝股份：渠道预期积极，合同负债高增长/张立聪 2022-08-30 华帝股份：工程、外销放量，Q1收入平稳增长/张立聪 2022-05-04 华帝股份：调整显效，Q2收入快速增长/张立聪 2021-07-30 -28%-22%-16%-10%-4%2%8%14%202 1-10202 2-02202 2-06华帝股份 沪深300 2 公司快报/华帝股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：财务指标分析 % 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 营业收入YoY -48 -39 -3 -6 52 65 0 17 7 4 12 归母净利YoY -65 -55 -11 -41 67 37 -65 -152 3 0 2 扣非归母净利YoY -69 -56 -19 -36 77 37 -62 -159 4 -1 -2 销售毛利率 44 46 46 38 42 44 39 39 39 44 40 销售费用率 27 23 28 19 26 21 26 24 23 24 29 毛利率-销售费用率 17 23 18 19 16 23 13 15 16 19 11 销售净利率 7 12 8 10 7 10 3 -4 7 10 3 ROE 2 4 4 4 2 5 1 -2 2 5 1 扣非后ROE 1 4 3 4 2 5 1 -2 2 5 1 ROA 1 2 2 2 1 3 1 -1 1 3 1 销售商品提供劳务收到的现金/收入 132 94 74 109 111 88 116 96 113 95 91 经营活动现金净流量/收入 -35 -16 0 21 -5 7 16 12 -3 7 -6 经营活动现金净流量/经营净收益 -600 -131 3 285 -72 12 867 0 -39 71 -345 经营现金流净额占比 67 -53 -2 365 -39 69 -115 -96 -8 82 25 投资现金流净额占比 21 189 102 -261 129 67 215 191 99 20 67 筹资现金流净额占比 12 -36 0 -4 10 -37 0 5 9 -2 8 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图1：收入与净利润增长率 资料来源：Wind，安信证券研究中心 -80%-40%0%40%80%-80%-40%0%40%80%2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3营业收入增长率净利润增长率（右轴） 3 公司快报/华帝股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 43.6 55.9 59.8 63.8 66.6 成长性 减:营业成本 24.8 33.1 35.4 37.6 38.8 营业收入增长率 -24.1% 28.1% 7.0% 6.7% 4.4% 营业税费 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4 营业利润增长率 -43.5% -50.3% 130.3% 8.7% 8.6% 销售费用 10.5 13.5 14.6 15.6 16.5 净利润增长率 -45.5% -49.2% 107.7% 8.1% 8.0% 管理费用 1.7 2.3 2.4 2.6 2.7 EBIT DA增长率 -44.8% 5.9% 5.1% 7.0% 8.1% 研发费用 2.2 2.4 2.6 2.8 3.0 EBIT增长率 -47.3% 5.6% 7.5% 7.5% 8.7% 财务费用 0.0 0.1 -0.1 -0.2 -0.2 NOPLAT增长率 -43.5% -46.5% 98.0% 7.5% 8.7% 资产减值损失 0.0 -0.2 -0.2 -0.2 -0.2 投资资本增长率 142.2% 40.8% 21.4% -23.7% 24.3% 加:公允价值变动收益 - 0.0 - - - 净资产增长率 3.8% 3.2% 8.9% 8.9% 8.3% 投资和汇兑收益 0.3 0.3 0.6 0.5 0.5 营业利润 4.6 2.3 5.3 5.7 6.2 利润率 加:营业外净收支 0.1 0.0 - - - 毛利率 43.1% 40.8% 40.76% 41.09% 41.71% 利润总额 4.7 2.3 5.3 5.7 6.2 营业利润率 10.6% 4.1% 8.8% 9.0% 9.3% 减:所得税 0.5 0.2 0.8 0.9 0.9 净利润率 9.4% 3.7% 7.20% 7.30% 7.54% 净利润 4.1 2.1 4.3 4.7 5.0 EBIT DA/营业收入 11.5% 9.5% 9.33% 9.36% 9.68% EBIT /营业收入 10.4% 8.6% 8.6% 8.7% 9.0% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 46 36 41 44 41 货币资金 9.1 9.1 23.9 25.5 26.7 流动营业资本周转天数 -21 -9 -6 -7 -7 交易性金融资产 9.3 11.2 11.2 11.2 11.2 流动资产周转天数 363 288 330 362 358 应收帐款 7.7 12.3 8.9 13.4 9.5 应收帐款周转天数 66 64 64 63 62 应收票据 9.8 4.3 10.7 4.6 11.0 存货周转天数 51 51 50 49 48 预付帐款 0.1 0.2 0.4 0.5 0.6 总资产周转天数 488 399 447 475 463 存货 6.6 9.2 7.5 10.0 7.9 投资资本周转天数 70 94 113 103 95 其他流动资产 0.1 0.3 0.3 0.3 0.3 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.9% 6.4% 12.23% 12.17% 12.18% 长期股权投资 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 ROA 7.1% 3.3% 5.40% 5.73% 6.13% 投资性房地产 - - - - - ROIC 82.8% 18.3% 25.70% 22.77% 32.45% 固定资产 5.4 5.6 8.0 7.7 7.4 费用率 在建工程 3.8 0.5 0.5 0.4 0.4 销售费用率 24.0% 24.2% 24.5% 24.5% 24.7% 无形资产 2.0 2.0 1.9 1.8 1.8 管理费用率 3.9% 4.1% 4.0% 4.0% 4.0% 其他非流动资产 4.4 10.5 9.7 9.5 9.5 研发费用率 5.0% 4.4% 4.4