2018年三季报点评：扣非净利同比增长18％，直营比例继续提升，网络进入改善通道，估值存在修复空间，“推荐”评级

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 申通快递（002468）2018年三季报点评 推荐（维持） 扣非净利同比增长18%，直营比例继续提升，网络进入改善通道，估值存在修复空间，“推荐”评级 当前价：19.33元  公司公告三季报业绩：报告期内，实现营业收入111.03亿元，同比增长29.64%；归母净利润16.11亿元，同比增长42.86%；扣非净利12.62亿元，同比增长17.81%。其中，Q3单季实现营业收入44.61亿元，同比增长48.55%（增速快于Q1的33.5%及Q2的10.4%）；归属净利润7.43亿元，同比增长95.10%；扣非归属净利4.32亿元，同比增长17.90%（快于Q1的16%，略低于Q2的18%）。 非经常性损益：主要因三季度转让丰巢科技9.09%股权产生了4.17亿元投资收益，税后净收益2.98亿元。 公司全年业绩指引：归属净利区间20.1-22.3亿元，同比增长35%-50%，经营利润17.1-18.6亿元，同比增长15%-25%。 经营数据：业务量：Q3快递业务量达13.33亿件，同比增长为41.2%，比行业增速（25.6%）高出15.6pct，较Q1（19%）、Q2（18.4%）显著提升，市场份额从 9.6%环比提升至10.5%。 注：收购转运中心，提升直营比例，导致转运环节比例口径变化，影响毛利表现：2018年6月以来，公司已陆续完成了3批转运中心中转业务资产组的交割（北京、武汉、深圳、南昌、郑州等地），累计收购金额为12.99亿元。公司财务口径中，非直营转运中心的转运收入不进入公司口径，因此由于转运中心直营比例提升，导致转运环节财务口径也相应扩大，影响收入及成本，同时对单票毛利率带来影响：因转运环节毛利率远低于面单环节毛利率，口径增加会影响整体毛利率。单票收入：Q3单票收入为3.22元，同比降幅为0.86%，因单票收入会受单票重量、收费标准、转运环节口径3个因素影响，公司转运环节的直营比例提升导致单票中转收入提升。单票成本：Q3单票营业成本为2.82元，同比上升9.5%。我们认为剔除口径变化后，公司的单票成本增幅低于9.5% .毛利率：Q3毛利率为15.9%，同比下降3.3pct，较Q2环比下降4.4pct。  公司公告拟以0.72亿元收购贵阳及昆明转运中心中转业务资产组，直营化持续推进。上半年公司在干线运输以及中转方面，加强直营化、自营化、大车化。截至2018年6月，全网共有转运中心68个，自营转运中心50个，自营率约为74%。公司公告拟分别以3867万元及3540万元收购贵阳龙里新及昆明申通快递中转业务资产组，标志着公司持续推进重点城市转运中心直营化，有利于公司公司进一步加强转运中心的标准化建设、运营及精细化管理，不断提升中转网络的效率以及提升客户体验。  投资建议：公司网络从干线至网点层面均进入改善通道，件量增速提升明显。维持公司2018-20年盈利预测，即实现归属净利21、22及26亿元，对应PE14、13及11倍，预计2018年扣非净利18.1亿元，对应PE16倍，估值仍具修复空间，维持“推荐”评级。  风险提示：行业竞争加剧导致票均收入下降；经济下滑导致业务量增速放缓 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 12,657 16,139 20,015 24,182 同比增速(%) 28.1% 27.5% 24.0% 20.8% 净利润(百万) 1,488 2,091 2,233 2,579 同比增速(%) 18.0% 40.5% 6.8% 15.5% 每股盈利(元) 0.97 1.37 1.46 1.68 市盈率(倍) 20 14 13 11 市净率(倍) 4 3 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年10月24日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：肖祎 电话：021-20572553 邮箱：xiaoyi@hcyjs.com 联系人：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkai@hcyjs.com 总股本(万股) 153,080 已上市流通股(万股) 33,178 总市值(亿元) 295.9 流通市值(亿元) 64.13 资产负债率(%) 19.4 每股净资产(元) 5.3 12个月内最高/最低价 27.84/14.21 《申通快递（002468）：三季报点评：业绩同比增长24%，增资快捷快递有望提升整体效率，估值具备一定吸引力，维持“推荐”评级》 2017-10-31 《申通快递（002468）2017年业绩快报点评：同比增速26%，估值具备一定优势，维持“推荐”评级》 2018-02-28 《申通快递（002468）2018年中报点评：网络进入改善通道，估值具备修复空间，强调“推荐”评级》 2018-08-26 -46%-27%-9%10%17/1017/1218/0218/0418/0618/082017-10-26～2018-10-24 沪深300 申通快递 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 物流 2018年10月25日 申通快递（002468）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 快递公司2018年Q3快递业务增长情况 公司 业务量 业务量增速 与行业相比 份额 快递收入 收入增速 与行业相比 单票收入 同比 顺丰 9.45 26.5% 0.9% 7.5% 223.03 27.2% 6.5% 23.60 0.58% 申通 13.33 41.2% 15.6% 10.5% 42.90 42.4% 21.7% 3.22 0.86% 韵达 17.68 45.4% 19.8% 14.0% 28.48 24.5% 3.8% 1.61 -14.36% 圆通 16.30 32.1% 6.5% 12.9% 53.23 19.4% -1.3% 3.27 -9.60% 行业 126.58 25.6% 0.0% 100.0% 1501.30 20.7% 0.0% 11.86 -3.93% 资料来源：Wind、华创证券 图表 2 公司分季度财务指标与经营指标 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 收入 21.8 33.8 30.0 40.9 29.1 37.4 44.61 YOY 12.9% 35.9% 26.2% 32.7% 33.5% 10.4% 48.55% 快递业务收入 23.7 31.2 30.1 39.88 30.73 36.37 42.90 YOY 30.9% 29.9% 16.5% 42.4% 业务量 7.4 9.8 9.4 12.3 8.8 11.7 13.33 YOY 18.3% 20.4% 21% 19.0% 18.4% 41.20% 单票收入 2.9 3.4 3.2 3.3 3.3 3.2 3.22 YOY 6.4% 4.8% 9.9% 12.2% -6.8% 0.86% 单票成本（近似以营业成本计算） 2.30 2.80 2.58 2.79 2.72 2.55 2.82 YOY 8.0% 9.5% 10.0% 18.1% -8.6% 9.5% 营业成本 17.03 27.54 24.28 34.37 23.92 29.79 37.53 YOY 11.9% 39.9% 31.9% 32.8% 40.5% 8.2% 54.6% 毛利率 21.8% 18.6% 19.1% 16.0% 17.7% 20.3% 15.9% 同比 0.7% -2.3% -3.5% -0.1% -4.1% 1.6% -3.3% 销售费用 0.14 0.30 0.09 0.23 0.12 0.30 -0.01 销售费用率 0.6% 0.9% 0.3% 0.6% 0.4% 0.8% 0.0% 管理费用 0.66 0.48 0.83 1.15 0.69 0.82 1.26 管理费用率 3.0% 1.4% 2.8% 2.8% 2.4% 2.2% 2.8% 财务费用 -0.14 -0.14 -0.27 -0.32 -0.24 -0.34 -0.52 财务费用率 -0.6% -0.4% -0.9% -0.8% -0.8% -0.9% -1.2% 三项费用 0.7 0.6 0.7 1.1 0.6 0.8 0.7 三项费用率 3.0% 1.9% 2.2% 2.6% 2.0% 2.1% 1.6% 归属净利 3.22 4.24 3.81 3.60 3.78 4.89 7.43 YOY 33.1% 16.1% 26.5% 2.1% 17.2% 15.4% 95.1% 非经常性损益 0.32 0.06 0.14 0.48 0.42 -0.04 3.11 扣非归属净利 2.90 4.18 3.67 3.12 3.36 4.93 4.32 申通快递（002468）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 YOY 20.4% 30.7% 26.5% -6.0% 16.0% 18.0% 17.9% 扣非归属净利率 13.3% 12.4% 12.2% 7.6% 11.6% 13.2% 9.7% 经营活动现金净流量 0.48 4.35 1.94 14.21 -3.74 7.31 7.33 现金流量净额 0.69 -2.94 -4.56 0.62 -0.93 -2.91 4.84 资料来源：公司公告、华创证券 图表 2 2018 年9月行业增速 资料来源：Wind、华创证券 申通快递（002468）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 3,244 5,902 8,575 11,503 营业收入 12,657 16,139 20,015 24,182 应收票据 252 252 252 252 营业成本 10,322 13,238 16,552 20,060 应收账款 710 905 1,123 1,357 营业税金及附加 45 57 71 86 预付账款 123 158 198 240 销售费用 76 94 100 97 存货 32 41 52 63 管理费用 311 420 440 508 其他流动资产 1,492 1,492 1,492 1,492 财务费用 -86 -110 -15 -15 流动资产合计 5,853 8,750 11,689 14,905 资产减值损失 128 30 10 0 其他长期投资 294 294 294 294 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 51 51 51 51 投资收益 32 290 32 0 固定资产 1,295 860 571 380 其他收益 2 1