业绩符合预期，金赛药业预计55%~60%增长

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2018年10月21日 证券研究报告•2018年三季报点评 买入 （维持） 当前价： 177.46元 长春高新（000661） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 业绩符合预期，金赛药业预计55%-60%增长 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513110001 电话：021-58351962 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：陈铁林 执业证号：S1250516100001 电话：023-67909731 邮箱：ctl@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 1.70 流通A股(亿股) 1.70 52周内股价区间(元) 153.17-255.3 总市值(亿元) 301.88 总资产(亿元) 86.80 每股净资产(元) 30.14 相关研究 [Table_Report] 1. 长春高新（000661）：公司业绩超预期，金赛药业增速达60% (2018-08-21) 2. 长春高新（000661）：业绩大超市场预期，医药业务仍高速增长 (2018-07-09) 3. 长春高新（000661）：业绩基本符合预期，生长激素延续50%左右增长态势 (2018-02-09) 4. 长春高新（000661）：医药业绩略超预期，生长激素和疫苗高增长 (2017-10-24) [Table_Summary]  业绩总结：公司2018年前三季度实现营业收入41.4亿元，同比增长56.4%；实现归母净利润8.4亿元，同比增长72.2%；实现扣非后归母净利润8.2亿元，同比增长74.6%；实现经营性现金流净额3.0亿元，同比增长336.3%。  业绩符合预期，金赛药业预计55%-60%增长。公司实现归母净利润和扣非后归母净利润同比增速分别为72.2%和74.6%，为前期预告60%-90%增长的中值，符合预期。其中医药企业收入增长41.39%，净利润增长55.85%，医药企业延续高速增长态势。公司整体业绩增速高于医药企业增速主要系地产业务去年第三季度仍亏损3000万左右，而今年同期盈亏平衡所致。我们对医药企业分项估算如下：1）金赛药业：前三季度净利润预计同比55%-60%，单季度预计50%-55%。根据我们草根调研，今年前三季度新患入组增速40%-45%，我们认为2019年生长激素将延续快速增长态势；2）百克生物：前三季度净利润预计1.7-2亿元，同比65%-70%，单季度受疫苗事件影响预计持平。考虑到疫苗事件后，水痘疫苗和狂犬疫苗格局变化，结合公司正逐步上升的批签发量，我们认为公司有望占据部分空白市场，虽然短时期受到影响，但2019年疫苗业务将显著增长；3）华康药业：前三季度净利润预计2500万元左右，延续下滑态势。  生长激素是满足“高富帅”之“长高”需求的最好消费品，公司拥有全球最强生长激素产品梯队。公司核心产品生长激素消费属性强且不受医保控费限制，满足了对人们“长高”的需求。公司拥有全球最强产品梯队，粉针国内第一家，水针亚洲第一家，长效全球第一家，行业壁垒极高。考虑到生长激素为长期用药，新患入组增长率为公司生长激素的先行指标，根据我们草根调研，2018年前三季度新患入组仍呈高速增长态势，奠定公司业绩未来2年将持续快速增长。在渗透率和认知度提升+新适应症陆续获批+长效水针发力的背景下，我们认为，生长激素步入高速增长时代，未来2-3年有望保持40-50%增速。  生长激素高速增长时代下，公司盈利和估值有望同步提升。从盈利上看：公司业绩增速从2013-2017年的-5.3%、+12.1%、+20.1%、+26.1%到+36.5%、将提升到2018-2020年开始的41%左右复合增速。从估值上看：拖累估值的地产业绩占比从2014年的28.6%、下降到2017年的14%左右，到2018年将在11%左右，即公司整体估值有望同步提升。我们认为地产业务占比下降和业绩增长提速可带动公司估值中枢上移。  盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为5.84元、7.93元和10.4元，未来三年归母净利润将保持39%的复合增长率，我们看好生长激素长期增长的持续性，维持“买入”评级。  风险提示：新产品或无法放量的风险；药品招标降价的风险；再次发生类同2013年长沙事件的行业风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4102.26 5523.39 7152.67 8993.10 增长率 41.58% 34.64% 29.50% 25.73% 归属母公司净利润（百万元） 661.95 993.16 1348.20 1768.40 增长率 36.53% 50.04% 35.75% 31.17% 每股收益EPS（元） 3.89 5.84 7.93 10.40 净资产收益率ROE 17.84% 21.72% 23.57% 24.50% PE 46 30 22 17 PB 5.81 4.71 3.77 2.98 数据来源：Wind，西南证券 -23% -7% 9% 25% 41% 56% 17/10 17/12 18/2 18/4 18/6 18/8 18/10 长春高新 沪深300 长春高新（000661）2018年三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 4102.26 5523.39 7152.67 8993.10 净利润 927.61 1391.75 1889.28 2478.12 营业成本 740.71 833.78 957.47 1082.36 折旧与摊销 87.72 180.49 204.51 230.77 营业税金及附加 102.62 168.16 210.36 261.00 财务费用 -9.31 -1.20 -3.45 -6.58 销售费用 1565.50 2043.66 2646.49 3327.45 资产减值损失 45.72 50.00 70.00 90.00 管理费用 580.52 773.28 1001.37 1259.03 经营营运资本变动 -155.93 -859.74 -651.75 -708.93 财务费用 -9.31 -1.20 -3.45 -6.58 其他 -514.42 -76.75 -87.98 -110.30 资产减值损失 45.72 50.00 70.00 90.00 经营活动现金流净额 381.39 684.55 1420.63 1973.09 投资收益 52.00 30.00 17.50 20.00 资本支出 -160.14 -300.00 -300.00 -300.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 383.96 30.00 17.50 20.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 223.82 -270.00 -282.50 -280.00 营业利润 1138.39 1685.72 2287.93 2999.83 短期借款 -17.00 -60.00 0.00 0.00 其他非经营损益 -19.72 -5.43 -7.89 -9.11 长期借款 4.82 0.00 0.00 0.00 利润总额 1118.67 1680.29 2280.04 2990.72 股权融资 0.14 0.00 0.00 0.00 所得税 191.06 288.54 390.76 512.60 支付股利 -136.09 -185.80 -278.76 -378.42 净利润 927.61 1391.75 1889.28 2478.12 其他 -182.69 0.84 3.45 6.58 少数股东损益 265.66 398.59 541.08 709.72 筹资活动现金流净额 -330.81 -244.96 -275.32 -371.84 归属母公司股东净利润 661.95 993.16 1348.20 1768.40 现金流量净额 273.20 169.59 862.81 1321.25 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 财务分析指标 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 1390.29 1559.89 2422.69 3743.94 成长能力 应收和预付款项 972.42 1468.55 1823.84 2206.12 销售收入增长率 41.58% 34.64% 29.50% 25.73% 存货 1840.10 2068.78 2377.47 2689.00 营业利润增长率 40.56% 48.08% 35.72% 31.12% 其他流动资产 1054.45 1417.96 1836.23 2308.70 净利润增长率 37.03% 50.04% 35.75% 31.17% 长期股权投资 74.36 74.36 74.36 74.36 EBITDA 增长率 38.96% 53.27% 33.46% 29.53% 投资性房地产 85.77 85.77 85.77 85.77 获利能力 固定资产和在建工程 1280.96 1418.66 1532.33 1619.75 毛利率 81.94% 84.90% 86.61% 87.96% 无形资产和开发支出 313.75 296.23 278.72 261.20 三费率 52.09% 50.98% 50.95% 50.93% 其他非流动资产 339.33 338.65 337.98 337.31 净利率 22.61% 25.20% 26.41% 27.56% 资产总计 7351.44 8728.85 10769.40 13326.16 ROE 17.84% 21.72% 23.57% 24.50% 短期借款 60.00 0.00 0.00 0.00 ROA 12.62% 15.94% 17.54% 18.60% 应付和预收款项 957.04 1107.66 1383.79 1685.43 ROIC 25.92% 32.00% 35.22% 39.29% 长期借款 12.49 12.49 12.49 12.49 EBITDA/销售收入 29.66% 33.77% 34.80% 35.85% 其他负债 1121.57 1202.41 1356.31 1511.72 营运能力 负债合计 2151.10 2322.56 2752.59 3209.65 总资产周转率 0.61 0.69 0.73 0.75 股本 170.11 170.11 170.11 170.11 固定资产周转率 4.43 4.79 5.81 6.87 资本公积 1967.10 1967.10 1967.10 1967.10 应收账款周转率 8.34