2021年一季报点评：信创发力超预期，持续构建云办公生态

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 金山办公(688111) 买入 2021年一季报点评 （维持评级） 软件与服务 2021年05月03日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 461/216 总市值/流通(百万元) 159,612/74,723 上证综指/深圳成指 3,475/14,464 12个月最高/最低(元) 521.00/250.50 相关研究报告： 《金山办公-688111-2020年报点评：现金流表现优异，付费转化率提升亮眼》 ——2021-03-24 《金山办公-688111-2020年业绩预告点评：业绩符合预期，协作开启新办公》 ——2021-01-27 《金山办公-688111-2020年三季报点评：三季度营收加速，月活保持稳定增长》 ——2020-10-27 《金山办公-688111-2020年中报点评：付费率持续提升，订阅模式带动利润快速增长》 ——2020-08-19 《金山办公-688111-2020年一季报点评：收入、利润全面超预期，核心订阅业务增长突出》 ——2020-04-29 证券分析师：熊莉 E-MAIL： xiongli1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519030002 证券分析师：库宏垚 电话： 021-60875168 E-MAIL： kuhongyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520010001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 信创发力超预期，持续构建云办公生态  营收和利润均超预期，各项指标表现优异 公司2021年一季报实现收入为7.73亿元（+107.74%），归母净利润为3.07亿元（+178.65%），扣非归母净利润为2.57亿元（+302.27%）。公司销售商品提供劳务收到现金为8.39亿元（+61.35%），经营活动现金净流量为2.28亿元（+72.73%）。公司合同负债达到8.73亿元，同比增长82.64%，环比增长4.8%。21Q1公司销售费用增长75.82%；管理费用增长120.32%；研发费用增长38.94%。  月活稳定增长，信创领域爆发增长 截止2021年一季度，公司MAU达到4.94亿，同比增长10.51%；相比2020年底增加2000万，环比增长4.22%；其中WPS Office PC月活数为1.94亿（+15.48%），移动月活数为2.94亿（+8.49%）。公司其他产品如金山词霸等月活数近千万。信创领域办公软件推进迈入成熟期，客户采购力度加大，带动办公软件产品授权业务呈爆发式增长。  协作战略持续推进，云办公生态不断提升价值 随着“协作”战略开启，公司发布5款全新的协作产品，逐渐转型为云协作办公解决方案高级服务商。金山文档在疫情后，月活再度重回增长，用户在线协作办公习惯初步形成，留存超预期，充分证明云办公的发展趋势。2021年3月，公司举办合作伙伴大会，共计有上千家渠道代理商和办公生态服务商参会。4月，在公司内容生态大会上，公司2021年将投入100亿流量帮助合作伙伴进行内容创作，未来将按照PUGC、KVP（金山最有价值专家）和众创空间合伙人三个阶段打开上升通道。WPS稻壳平台已经是拥有超过1亿量级庞大办公内容资源的一站式服务平台，生态的成熟将进一步催化公司新产品的拓展，不断丰富的产品矩阵将持续提升用户ARPU值。  风险提示：企业级市场开拓放缓；协作业务发展不及预期。  投资建议：维持“买入”评级。 预计2021-2023年营业收入为34.53/47.75/63.59亿元，增速分别为53%/38%/33%，摊薄EPS=2.65/3.68/4.94元。维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1579.52 2260.97 3452.73 4774.63 6359.03 (+/-%) 39.82% 43.14% 52.71% 38.29% 33.18% 净利润(百万元) 400.58 878.14 1220.36 1697.34 2275.59 (+/-%) 28.94% 119.22% 38.97% 39.09% 34.07% 摊薄每股收益(元) 1.11 1.90 2.65 3.68 4.94 EBIT Margin 54.44% 55.93% 29.54% 30.35% 30.81% 净资产收益率(ROE) 6.60% 12.81% 15.48% 18.23% 20.26% 市盈率(PE) 437.32 199.49 143.55 103.21 76.98 EV/EBITDA 155.92 135.00 173.72 125.16 95.70 市净率(PB) 28.87 25.56 22.22 18.81 15.60 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0A/20J/20A/20O/20D/20F/21上证指数金山办公 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 营收和利润均超市场预期。公司2021年一季报实现收入为7.73亿元（+107.74%），归母净利润为3.07亿元（+178.65%），扣非归母净利润为2.57亿元（+302.27%）。公司销售商品提供劳务收到现金为8.39亿元（+61.35%），经营活动现金净流量为2.28亿元（+72.73%）。公司合同负债达到8.73亿元，同比增长82.64%，环比增长4.8%。21Q1公司销售费用增长75.82%；管理费用增长120.32%；研发费用增长38.94%。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：维持“买入”评级。考虑信创领域2021年依然是大年，用户粘性持续加强的情况下，付费率有望继续提升，我们预计2021-2023年营业收入为34.53/47.75/63.59亿元，增速分别为53%/38%/33%，归母净利润为12.20/16.97/22.76亿元，摊薄EPS=2.65/3.68/4.94元。维持“买入”评级。 5.47.511.315.822.67.738%39%50%40%43%108%0%20%40%60%80%100%120%0.05.010.015.020.025.02016A2017A2018A2019A2020A2021Q1营业收入同比增速2.84.03.65.43.75.45.97.67.742%40%31%36%65%41%108%0%20%40%60%80%100%120%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.0单季收入同比增速1.302.143.114.018.783.0765%45%29%119%179%0%50%100%150%200%0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.02016A2017A2018A2019A2020A2021Q1归母净利润同比增速0.480.990.581.961.102.472.382.833.07110%94%131%149%314%44%179%0%50%100%150%200%250%300%350%0.00.51.01.52.02.53.03.5单季归母净利润同比增速 qRsRnOpQtQqPsOnPwPuMxO7N9R8OnPnNpNrQkPpPnQkPoOqN6MqRoOuOsRtQvPoOmO 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 1004 3804 8943 16557 营业收入 2261 3453 4775 6359 应收款项 441 674 932 1242 营业成本 278 376 516 690 存货净额 1 2 3 4 营业税金及附加 23 35 48 64 其他流动资产 16 25 35 46 销售费用 483 691 941 1240 流动资产合计 8088 11131 16538 24474 管理费用 213 1332 1821 2406 固定资产 62 154 244 330 财务费用 (9) (36) (95) (191) 无形资产及其他 59 57 54 52 投资收益 144 60 60 60 投资性房地产 267 267 267 267 资产减值及公允价值变动 118 50 50 50 长期股权投资 36 36 36 36 其他收入 (600) 135 155 165 资产总计 8512 11644 17139 25159 营业利润 935 1301 1809 2425 短期借款及交易性金融负债 0 15 13 10 营业外净收支 0 0 0 0 应付款项 140 213 293 392 利润总额 936 1301 1809 2425 其他流动负债 1297 3304 7278 13266 所得税费用 49 68 95 128 流动负债合计 1438 3533 7583 13667 少数股东损益 8 12 16 22 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 878 1220 1697 2276 其他长期负债 183 183 183 183 长期负债合计 183 183 183 183 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 负债合计 1621 3715 7766 13850 净利润 878 1220 1697 2276 少数股东权益 36 46 60 78 资产减值准备 (0) 0 0 0 股东权益 6855 7883 9313 11230 折旧摊销 45 10 13 16 负债和股东权益总计 8512 11644 17139 25159 公允价值变动损失 (118) (50) (50) (50) 财务费用 (9) (