2020年一季报点评：业绩超预期，线上营销应对疫情冲击，大宗业务持续发力

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 金牌厨柜（603180）2020年一季报点评 强推（维持） 业绩超预期，线上营销应对疫情冲击，大宗业务持续发力 目标价：87元 当前价：62.39元 事项：  公司发布2020年一季报，2020年Q1公司共实现营业收入2.67亿元，同比下降3.93%；实现归母净利润0.06亿元，同比下降66.49%；实现扣非后归母净利润-0.16亿元，同比下降1616.8%。 评论：  线上营销应对“新冠”疫情冲击，大宗业务持续发力，营业收入同比小幅下滑。2020年初以来的疫情冲击不仅导致生产端开工延迟也导致终端消费需求延缓，公司为应对疫情冲击线上营销及大宗业务同步发力，实现营业收入2.67亿元，同比仅小幅下降3.93%。线上营销方面，公司在疫情期间积极转变运营思路，于2020年2月28日、29日开启线上直播“金牌直播抢工厂”活动，在首日直播开播仅1小时内斩获订单数超3万，累计8小时直播在线人数300万，达成交易总订单数102000单，线上营销在维系客户的同时也极大提升品牌知名度，为后期需求爆发时快速接单蓄势；大宗业务方面，2020年一季度末公司应收账款余额为0.52亿元，较2020年初增长35.42%，主要原因为公司为拓展工程业务，给优质代理商适当授信，导致应收账款有所增加。线上及大宗渠道同步发力助力公司营收仅实现小幅下滑。我们认为一季度为定制家具行业销售淡季，对全年影响小于其他季度且定制家具消费需求偏刚性，疫情导致消费者对家具需求延迟释放，但并不会导致需求大规模消失，预计伴随公司多渠道同步发力及终端需求恢复公司业绩将稳步提升。  收入结构变化致毛利率短期承压下降，费用率有所提升。2020年Q1公司综合毛利率水平为32.0%，同比-2.64pct，主要是销售结构调整导致毛利率略有下降。期间费用率（含研发费用）为37.86%，同比增长4.45pct，其中销售费用率21.9%，同比增长1.41pct；管理费用率7.3%，同比下降5.8pct；财务费用率0.22%，同比提升0.41pct，主要系银行手续费增加；疫情期间，公司提出承担一万多名零售经销商一个月工资，并为全国经销商及供应商提供利率优惠的融资支持额度5亿元。研发费用率8.44%，同比提升1.45pct，主要系公司基于品类拓展，加大研发投入。综合影响下，2020Q1公司净利率为2.32%，同比下降4.51pct。  看好公司品类&渠道&产能拓展，维持“强推”评级。公司作为定制厨柜领域龙头企业之一，在行业内拥有强品牌影响力，公司通过发行可转债募集资金3.92亿建设福建同安、江苏项目稳步实现产能扩张助力全屋定制战略布局。此外，公司已完成东南亚生产基地布局，旨在加快海外供应链建设，持续推动海外业务拓展。公司稳步推进大家居战略迎接全屋定制趋势，厨柜业务发展稳健，新品类桔家衣柜及桔家木门高速增长。我们调整公司盈利预测，2020-2022年归母净利润为2.87、3.52、4.23亿元调整至3.04、3.72、4.48亿元，对应当前市值PE为19、16、13倍，维持87元/股目标价(对应2020年27xPE)，维持“强推”评级。  风险提示：市场竞争加剧，渠道及产能扩张不达预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 2,125 2,595 3,045 3,517 同比增速(%) 24.9% 22.1% 17.3% 15.5% 归母净利润(百万) 242 304 372 448 同比增速(%) 15.4% 25.3% 22.5% 20.3% 每股盈利(元) 3.58 4.49 5.50 6.61 市盈率(倍) 17 19 16 13 市净率(倍) 3 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月30日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 6,773 已上市流通股(万股) 1,768 总市值(亿元) 42.26 流通市值(亿元) 11.03 资产负债率(%) 50.8 每股净资产(元) 18.0 12个月内最高/最低价 79.3/47.31 《金牌厨柜（603180）2019年三季报点评：业绩符合预期，大宗、衣柜持续快速发力》 2019-10-30 《金牌厨柜（603180）深度研究报告：新品类&拓渠道&扩产能，金牌厨柜迎金牌增长》 2020-02-12 《金牌厨柜（603180）2019年报点评：业绩符合预期，衣柜木门销量迅速扩张，大宗业务持续发力》 2020-04-10 -15%2%18%35%19/0519/0719/0919/1120/0120/032019-05-06～2020-04-30沪深300金牌厨柜相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 家具 2020年05月06日 金牌厨柜（603180）2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 662 269 439 725 营业收入 2,125 2,595 3,045 3,517 应收票据 55 68 82 99 营业成本 1,364 1,615 1,894 2,176 应收账款 38 38 48 58 税金及附加 15 23 26 31 预付账款 23 35 41 48 销售费用 338 444 502 563 存货 243 245 287 330 管理费用 82 109 124 143 合同资产 0 0 0 0 研发费用 104 117 134 155 其他流动资产 507 565 663 764 财务费用 -3 -1 -1 -1 流动资产合计 1,528 1,220 1,560 2,024 信用减值损失 -2 0 0 0 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -2 -2 -2 -2 长期股权投资 4 0 0 0 公允价值变动收益 2 0 0 0 固定资产 660 1,210 1,460 1,551 投资收益 12 20 20 20 在建工程 191 91 41 91 其他收益 38 36 36 36 无形资产 124 112 101 91 营业利润 274 343 419 505 其他非流动资产 169 106 98 93 营业外收入 2 1 2 1 非流动资产合计 1,148 1,519 1,700 1,826 营业外支出 1 1 1 1 资产合计 2,676 2,739 3,260 3,850 利润总额 275 343 420 505 短期借款 55 110 166 221 所得税 33 39 48 57 应付票据 125 145 171 196 净利润 242 304 372 448 应付账款 446 556 652 750 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 303 361 424 489 归属母公司净利润 242 304 372 448 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 240 303 371 447 其他应付款 103 60 50 50 EPS(摊薄)（元） 3.58 4.49 5.50 6.61 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 70 82 89 98 主要财务比率 流动负债合计 1,102 1,314 1,552 1,804 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 323 0 0 0 营业收入增长率 24.9% 22.1% 17.3% 15.5% 其他非流动负债 37 29 24 24 EBIT增长率 15.6% 25.5% 22.6% 20.4% 非流动负债合计 360 29 24 24 归母净利润增长率 15.4% 25.3% 22.5% 20.3% 负债合计 1,462 1,343 1,576 1,828 获利能力 归属母公司所有者权益 1,211 1,393 1,681 2,019 毛利率 35.8% 37.8% 37.8% 38.1% 少数股东权益 3 3 3 3 净利率 11.4% 11.7% 12.2% 12.7% 所有者权益合计 1,214 1,396 1,684 2,022 ROE 20.0% 21.8% 22.1% 22.2% 负债和股东权益 2,676 2,739 3,260 3,850 ROIC 22.7% 21.3% 21.6% 21.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 54.6% 49.0% 48.4% 47.5% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 34.2% 10.0% 11.2% 12.1% 经营活动现金流 402 -31 474 561 流动比率 138.7% 92.8% 100.5% 112.2% 现金收益 305 373 480 571 速动比率 116.6% 74.2% 82.0% 93.9% 存货影响 -75 -2 -42 -43 营运能力 经营性应收影响 -65 -23 -28 -30 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 0.9 经营性应付影响 209 146 174 188 应收账款周转天数 5 5 5 5 其他影响 28 -524 -109 -126 应付账款周转天数 106 112 115 116 投资活动现金流 -479 37 -290 -250 存货周转天数 54 54 51 51 资本支出 -244 -508 -297 -255 每股指标(元) 股权投资 -4 4 0 0 每股收益 3.58 4.49 5.50 6.61 其他长期资产变化 -231 541 7 5 每股经营现金流 5.94 -0.46 7.00 8.28 融资活动现金流 348 -399 -14 -25 每股净资产 17.88 20.57 24.82 29.81 借款增加 378 -268 55 55 估值比率 股利及利息支付 -66 -89 -109 -131 P/E 17 19 16 13 股东融资 386 0 0 0 P/B 3 4 3 3 其他影响 -350 -42 40 51 EV/EBITDA 32 26 20 17 资料来源：公司公告，华创证券预测 金牌厨柜（603180）2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 duboya@hcyjs.co