21Q1点评：高压直流高歌猛进、传统继电器反转

宏发股份（600885） 证券研究报告·公司研究·高低压设备 1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 21Q1点评：高压直流高歌猛进、传统继电器反转 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7,819 11,129 14,502 18,207 同比（%） 10.4% 42.3% 30.3% 25.6% 归母净利润（百万元） 832 1248 1712 2223 同比（%） 18.2% 50.0% 37.2% 29.8% 每股收益（元/股） 1.12 1.68 2.30 2.98 P/E（倍） 50.05 33.37 24.33 18.74 投资要点  Q1收入+65%、利润+62%，目前排产饱满，超市场预期。2021Q1公司实现营收23.79亿元，同比大幅+65.31%，环比基本持平；实现归母净利润2.31亿元，同比+62.04%，环比基本持平，Q1公司经营业绩基本维持了20Q3以来的高景气状态、超市场预期；目前公司订单饱满、平均排产周期达4-6个月，21Q2起通过技改提产，景气度有望进一步提升。Q1毛利率为36.03%，同比下降-3.5pct，环比上升3.1pct，主要是原材料价格波动的影响。  高压直流增速亮眼，同比倍增，国内重点项目继续开拓，龙头地位持续巩固。我们预计高压直流继电器Q1发货倍增，宏发此前的重点项目奔驰纯电平台开始起量，大众MEB继续上量、中国区开始销售，Tesla快速增长；同时积极提升国内造车新势力及传统主机厂等客户的份额，进一步巩固龙头地位。全年来看今年全球新能源汽车产销规模有望高增，宏发现有客户高增、下半年控制盒类产品开始量产，份额有望继续提升、龙头地位持续巩固，全年或将翻倍增长。  传统优势产品方面，功率继电器Q1发货创新高，来自白电周期复苏+智能家居&新能源贡献增量。Q1功率继电器发货同环比快速增长，单季发货金额达历史新高，下游白电行业自20年疫情后景气度逐步改善，我们预计今年延续复苏轨道，Q2进入白电旺季后，景气度有望再提升。同时叠加公司新布局的智能家居、新能源、户用等产品起量，我们预计全年恢复快速增长。  汽车继电器Q1发货也创下新高，标杆客户持续突破、新产品开始起量。Q1汽车继电器发货同比快速增长，环比也有所增长，同样创新高，一方面全球汽车销量均逐步恢复，另一方面公司积极突破包括德系、日系、等标杆客户，PCB产品、大电流产品销售快速增长，短期来看Q2起汽车继电器业务可能受到芯片短缺的影响，但全年来看板块或将继续高增。  盈利预测与投资评级：考虑公司Q1业绩超预期、以及订单饱满，上调公司2021-23年利润至12.5亿、17.1亿、22.2亿（11.1亿、13.8亿、16.8亿），同比分别+50%、+37%、+30%，给予目标价84元，对应21年50x，维持“买入”评级。  风险提示：宏观经济下行，投资不及预期 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 55.92 一年最低/最高价 28.46/65.87 市净率(倍) 7.90 流通A股市值(百万元) 41647.07 基础数据 每股净资产(元) 7.39 资产负债率(%) 32.67 总股本(百万股) 744.76 流通A股(百万股) 744.76 [Table_Report] 相关研究 1、《宏发股份（600885）年报点评：业绩超预期，21年主业全面好转、高压直流高增》2021-02-03 2、《宏发股份（600885）三季报点评：主业强势复苏，高压直流有望重回高增长》2020-10-29 3、《宏发股份（600885）中报点评：主业超预期改善，高压直流下半年有望高增》2020-07-31 [Table_Author] 2021年05月03日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 研究助理 柴嘉辉 chaijh@dwzq.com.cn -20%0%20%40%60%80%100%120%2020-052020-092021-01宏发股份沪深300 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F Q1收入+65%、利润+62%，目前排产饱满，超市场预期。2021Q1公司实现营收23.79亿元，同比大幅+65.31%，环比基本持平；实现归母净利润2.31亿元，同比+62.04%，环比基本持平，Q1公司经营业绩基本维持了20Q3以来的高景气状态、超市场预期；目前公司订单饱满、平均排产周期达4-6个月，Q2起通过技改提产，景气度有望进一步提升。Q1毛利率为36.03%，同比下降-3.5pct，环比上升3.1pct，主要是原材料价格波动的影响。 表1：宏发股份2021Q1核心财务数据（亿元） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图1：Q1收入23.79亿元，同比+65.31% 图2：Q1归母净利润2.31亿元，同比+62.04% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图3：2021Q1毛利率、净利率36%、9.7% 图4： 2021Q1毛利率、净利率同比-3.5pct、-0.2pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 高压直流增速亮眼，同比倍增，国内重点项目继续开拓，龙头地位持续巩固。我们预计高压直流继电器Q1发货倍增，宏发此前的重点项目奔驰纯电平台开始起量，大众MEB继续上量、中国区开始销售，Tesla快速增长；同时积极提升国内造车新势力及传统主机厂等客户的份额，进一步巩固龙头地位。全年来看今年全球新能源汽车产销规模有望高增，宏发现有客户高增、下半年控制盒类产品开始量产，份额有望继续提升、龙头地位持续巩固，全年或将翻倍增长。 传统优势产品方面，功率继电器Q1发货创新高，来自白电周期复苏+智能家居&新能源贡献增量。Q1功率继电器发货同环比快速增长，单季发货金额达历史新高，下游白电行业自20年疫情后景气度逐步改善，我们预计今年延续复苏轨道，Q2进入白电旺季后，景气度有望再提升。同时叠加公司新布局的智能家居、新能源、户用等产品起量，我们预计全年恢复快速增长。 汽车继电器Q1发货也创下新高，标杆客户持续突破、新产品开始起量。Q1汽车继电器发货同比快速增长，环比也有所增长，同样创新高，一方面全球汽车销量均逐步恢复，另一方面公司积极突破包括德系、日系、等标杆客户，PCB产品、大电流产品销售快速增长，短期来看Q2起汽车继电器业务可能受到芯片短缺的影响，但全年来看板块或将继续高增。 电力、工业、信号继电器产品快速增长，符合预期。电力/工业/信号继电器Q1发货实现较快增长，其中：1）电力方面，欧美智能电表延缓的项目逐步启动、订单恢复正常，国内Q1招标量同比高增，招标量3745万只、同比+46%、环比+31%，我们预计Q2起景气度进一步提升；2）工业方面，全球工业行业整体复苏，下游大客户需求增长较快，目前工业继电器宏发份额尚低，提升空间较大；3）信号继电器受安防、消防、温控、OBC等行业需求增量较大，宏发产品优势明显，有望维持较快增长。 低压电器Q1高增，新项目及客户开始起量。低压电器Q1发货同比快速增长、环比基本持平，下游来看北美市场增长良好，新项目贡献增量，北美大客户有望进一步提 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 升供货范围，欧洲区行业回暖、亚太及国内区开始起量，此前低压开关产能瓶颈已经解除，今年增速有望继续保持较高水平。 费用率下降，存货及应收款小幅上升、基本稳定，汇率波动影响财务费用，但公司已及时锁汇。2021Q1销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+21.13%/+46.18%/+49.96%/+1764.72%，费用率分别为4.14%/14.57%/4.45%/0.98%，财务费用增长较多主要是汇率波动影响，但公司已锁定大部分美元汇率，对利润冲击有限。Q1经营活动现金流量净额-0.63亿元；销售商品取得现金19.05亿元，同比增长5.93%。期末预收款项+合同负债0.34亿元，比年初下降1.22%。期末应收账款26.36亿元，较期初增长4.14亿元，应收账款周转天数下降6.12天至91.89天。期末存货15.28亿元，较期初上升0.42亿元；存货周转天数下降13.86天至89.1天。 图5：21Q1期间费用4.68亿元，同比+46.38% 图6： 2021Q1期间费用率19.69%，同比-2.52pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图7：Q1现金净流出-0.63亿元，同比-184.33% 图8：Q1期末预收款项+合同负债0.34亿元，较年初 -1.22% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图9：期末存货15.28亿元，较期初+0.42亿元 图10：期末应收账款26.36亿元，较期初+4.14亿元 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 盈利预测与投资建议：考虑公司Q1业绩超预期、以及订单饱满，上调公司2021-23年利润至12.5亿、17.1亿、22.2亿（11.1亿、13.8亿、16.8亿），同比分别+50%、+37%、+30%，给予目标价84元，对应21年50x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行，投资不及预期 6 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 宏发股份三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 6158.4 7516.2 9620.5 12119.4 营业收入 7819.1 11128.6 14502.0 18207.4 现金 898.2 1000.0 1133.6 1493.3 减:营业成本 4929.6 6949.0 8998.5 11250.9 应收账款 3449.9 3811.2 4966.4 6235.4 营业税金及附加 64.1 100.2 130.5 163.9 存货 1485.7 2284.6 2958.4 3698.9 营业费用 393.4 467.4 594.6 728.3 其他流动资产 324.5 420.5 562.1 691.8 管理费用 808.8 1117.7 1427.5 1755.9 非流动资产 4684.6 4871.5 4999.1 5097.7 财务费用 83.5 31.6 20.4 17.8 长期股权投资 0.0 0.0 0.0 0.0 加:投资净收益 -0.0 10.0 10.0 5.0 固定资产 3271.5 3472.3 3613.8 3726.4 其他收益 -234.5 -528.5 -673.6 -832.9 在建工程 417.7 403.7