敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月29日 公司研究 NBV短期承压，投资收益表现亮眼 ——中国人寿（601628.SH/2628.HK）2021年一季报点评 A股：买入（维持） 事件：2021年一季度公司实现营业收入3735亿元（YOY+11%），保费收入3239亿元（YOY+5%），NBV YOY-13%，退保率0.38%（上升0.1pcts），归母净利润286亿元（YOY+67%），基本每股收益1.01元/股（YOY+68%），核心偿付能力充足率266.4%（下降5.8pcts），综合偿付能力充足率275.2%（下降6.4pcts）。 点评： 代理人提质缩量，NBV短期承压。公司持续关注代理人质态提升，2021年Q1总销售人力136万人，较年初下降7%，其中个险销售人力128万人，较年初下降7%。受2020年同期高基数影响，21年Q1 NBV YOY-13%，新单业务发展短期承压。 保费收入整体稳定，续期保费持续发力。2021年Q1公司保费收入3239亿元（YOY+5%），相比于去年同期（YOY+13%）增速放缓。疫情影响下保险消费需求释放放缓，叠加新旧重疾险转换的综合影响，公司首年期交保费683亿元（YOY-10%），其中十年期及以上首年期交保费197亿元（YOY-23%）；续期保费蓄势发力，实现保费收入2214亿元（YOY+12%）。 投资收益表现亮眼，收益率保持稳定。截至2021年Q1，公司总投资资产42822亿元（YOY+16%），总投资收益651亿元（YOY+43%），主要因权益类资产投资收益增加，整体投资收益实现大幅增长。公司丰富固收品种，主动管理权益类敞口，优化持仓结构，使得投资收益率基本保持稳定，2021年Q1总投资收益率6.4%（上升1.3pcts），净投资收益率4.1%（下降0.2pcts）。 集团共持有华融16.5亿元内资股，占普通股比重4%，据公司披露，上市公司未持有华融股票，组合中存在对华融的非标敞口，但属于正常组合敞口，预计风险可控。 盈利预测与评级：中国人寿作为寿险行业龙头企业，公司代理人质态持续提升，寿险业务质量不断优化，2021年Q1受20年同期高基数影响，NBV短期承压，整体业绩保持稳定，预计未来将有进一步改善，长期EV增长可期。维持21-23年营业收入分别为9345/10576/12235亿元，归母净利润729/930/1000亿元，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：保费收入不及预期；保障型保费增长不及预期；利率下行加剧。 公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 745,165 824,961 934,482 1,057,638 1,223,455 营业收入增长率% 16% 11% 12% 14% 16% 归母净利润（百万元） 58,287 50,268 72,859 93,003 100,047 净利润增长率% 412% -14% 16% 28% 8% EPS 2.06 1.78 2.58 3.29 3.54 EVPS 33.33 37.93 39.92 43.66 73.32 P/EVPS（A） 0.95 0.83 0.82 0.75 0.45 P/EVPS（H） 0.41 0.36 0.34 0.31 0.18 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2021年4月28日（汇率1 HKD = 0.83545RMB ） 当前价：32.86元 H股：买入（维持） 当前价：15.68港币 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-56513033 wangyf@ebscn.com 联系人：郑君怡 010-57378023 zhengjy@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 282.65 总市值(亿元)： 7817.42 一年最低/最高(元)： 25.2/52.16 近3月换手率： 8.0% 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -0.3 -12.2 0.1 绝对 2.3 -13.0 18.4 资料来源：Wind 相关研报 代理人缩量提质，NBV领跑行业——中国人寿（601628.SH/2628.HK）：2020年年报点评（20210326） 穿越周期，静待花开——保险行业2021年策略报告（20210202） 代理人队伍质态调整，业绩维持稳定——中国人寿（601628.SH/2628.HK）：2020年三季报点评（20201030） 个险渠道量质齐升，NBV持续增长——中国人寿（601628.SH/2628.HK）：2020年半年报点评（20200828） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国人寿（601628.SH/2628.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 745,165 824,961 934,482 1,057,638 1,223,455 已赚保费 560,278 604,666 695,913 799,822 935,952 投资收益及公允价值变动 162,582 210,982 229,809 248,617 277,844 营业支出 685,175 770,050 849,372 949,377 1,107,787 退保金 50,851 33,275 140,874 161,908 189,465 净赔付支出 127,919 133,340 197,223 242,862 284,197 提取保险责任准备金 335,122 418,773 316,966 323,816 378,930 保单红利支出 22,375 28,279 35,218 40,477 47,366 保险业务手续费及佣金支出 81,396 84,342 84,524 97,145 113,679 业务及管理费 42,008 39,714 49,306 56,668 66,313 营业利润 59,990 54,911 85,109 108,261 115,668 营业外收支 -195 -423 246 693 1,538 利润总额 59,795 54,488 85,356 108,954 117,206 所得税费用 781 3,103 10,243 13,074 14,065 少数股东损益 727 1,117 2,253 2,876 3,094 归母净利润 58,287 50,268 72,859 93,003 100,047 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 资产总计 3,726,734 4,252,410 4,306,614 4,608,077 4,930,642 货币资金 55,082 57,605 86,132 92,162 98,613 交易性金融资产 141,608 161,564 129,198 138,242 147,919 买入返售金融资产 4,467 7,947 17,226 18,432 19,723 应收保费 17,281 20,730 19,810 21,197 22,681 可供出售金融资产 1,058,957 1,215,603 1,439,270 1,540,019 1,647,821 持有至到期投资 928,751 1,189,369 947,455 1,013,777 1,084,741 长期股权投资 222,983 239,584 77,519 82,945 88,752 负债合计 3,317,392 3,795,479 3,846,677 4,120,544 4,413,857 未到期责任准备金 13,001 14,701 15,075 16,149 17,298 未决赔款准备金 18,404 21,991 21,340 22,860 24,487 寿险责任准备金 2,386,130 2,768,584 2,766,834 2,963,820 3,174,794 所有者权益合计 409,342 456,931 459,937 487,533 516,785 股本 28,265 28,265 28,265 28,265 28,265 归属于母公司所有者权益合计 403,764 450,051 455,337 482,658 511,617 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 mNpMnOmRtQoQoRnNnRoNnN8O9R6MpNnNoMqRiNqQrNfQsQyR7NrQpMMYmPsPwMnRoP 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 光大新鸿基有限公司和Everbright Sun Hung Kai (UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一