中国太保3季报：投资端表现亮眼，负债端仍承压，开门红已拉开序幕，2021年NBV增速有望迎来反转

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国太保（601601） 证券研究报告 2020年10月31日 投资评级 行业 非银金融/保险 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 31.91元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 6,845.04 流通A股股本(百万股) 6,845.04 A股总市值(百万元) 218,425.27 流通A股市值(百万元) 218,425.27 每股净资产(元) 21.08 资产负债率(%) 88.02 一年内最高/最低(元) 40.08/26.00 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国太保-半年报点评:2020年中报：营运利润同比+28%大超预期，股息将极具吸引力》 2020-08-24 2 《中国太保-公司点评:董事会引入新力量，公司治理水平改善，下半年业绩改善可期》 2020-08-12 3 《中国太保-公司点评:太保GDR发行事项落定，发行价较当前A股折价10.4%，基本无套利空间》 2020-06-17 股价走势 中国太保3季报：投资端表现亮眼，负债端仍承压，开门红已拉开序幕，2021年NBV增速有望迎来反转 1、集团：前3季度归母净利润同比-14.3%，Q3单季同比-19.6%，我们预计负增长主要源自于会计估计变更带来的准备金增提，减少前3季度利润总额约96.92亿（上半年增提42.36亿），去年同期增提37.42亿。Q3单季账面总投资收益同比+50.4%。每股净资产较年初+7.1%。 2、寿险：新业务保费增速弱改善。前3季度代理人渠道新单保费同比-26.9%，Q3单季同比-25.1%；其中，期交保费同比-34.2%，Q3单季同比-30.5%，同比增速较上半年小幅好转。公司为应对疫情导致的代理人活动下降及居民收入预期下降的问题，3季度主动加大力度销售件均较低的获客类产品，如“安享百万”长期医疗险等，对于当季保费拉动作用有限，但积累的客户进一步开发有望拉动后续保费增长。 3、产险：保费收入同比增速快于其他上市公司。前3季度保费收入同比+15.0%，由非车险业务同比高增长带来（同比+30.9%）。Q3单季保费收入同比+20.7%，其中车险保费同比+14.3%，非车险保费同比+33.2%。 4、投资：总投资收益表现亮眼。年化净投资收益率4.6%，同比-0.2pct；年化总投资收益率5.5%，同比+0.4pct，我们预计是由于公司的权益资产投资节奏把握较好，兑现了部分浮盈。考虑可供出售金融资产的浮盈，我们测算出其综合投资收益率约为5.7%，同比-0.2pct。 投资建议：太保3季度利润同比增长符合预期，投资端表现亮眼，寿险保费增速弱幅改善，产险保费同比增速高于其他上市公司。展望2021年，我们预判太保寿险负债端的至暗时刻已过，短期和长期的改善态势可期。公司高度重视2021年开门红，已于10月开启第一轮预收，较去年大幅提前。我们预计在超低基数下，2021Q1的NBV同比增速有望超15%。长期来看，代理人分层经营（打造核心人力、高端绩优、年轻代理人三支队伍）、保险+健康医疗服务及养老社区有望在明年带来破局，后续NBV稳定增长亦可期。我们根据三季报情况，下调2020-2022年的盈利预估，预计2020-2022年太保归母净利润分别为254亿、320亿、370亿 （前值为311亿、377亿、421亿），同比-9%、+26%、16%。目前中国太保2020PEV为0.68倍，2021PEV为0.60倍，历史估值低位，我们看好其短期修复空间和长期配置价值，维持“买入评级”。 风险提示：利率下行超预期，代理人规模下滑超预期，开门红保费增长不及预期 财务数据和估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 354363 385489 391843 427150 464331 增长率（%） 10.80% 8.78% 1.65% 9.01% 8.70% 归属母公司股东净利润（百万元） 18019 27741 25357 32030 37019 增长率（%） 22.90% 53.95% -8.59% 26.31% 15.58% 每股收益（元） 1.99 3.06 2.80 3.53 4.09 市盈率(P/E) 16.05 10.42 11.40 9.03 7.81 市净率(P/B) 2.10 1.93 1.62 1.47 1.32 资料来源：wind，天风证券研究所 -24%-17%-10%-3%4%11%18%2019-102020-022020-06中国太保保险沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 寿险保费 202414 212514 216941 227812 242009 每股收益 1.99 3.06 2.80 3.53 4.09 非寿险保费 117808 132979 139498 154553 172819 每股净资产 16.51 19.69 21.69 24.18 27.03 总保费及管理费收入 320222 345493 356439 382365 414828 每股内含价值 37.09 43.70 49.73 56.66 64.20 减：分出保费 17563 22358 26905 31330 36029 每股新业务价值 2.99 2.71 2.14 2.45 2.70 净保费收入 302659 323135 329534 351035 378799 减：净提取未到期责任准备金 4608 11913 8266 13040 11923 价值评估（倍） 已赚净保费 298051 311222 321268 337995 366876 P/E 16.05 10.42 11.40 9.03 7.81 投资收益 53477 67762 68107 85691 93869 P/B 2.10 1.93 1.62 1.47 1.32 营业收入 354363 385489 391843 427150 464331 P/EV 0.86 0.73 0.64 0.56 0.50 赔付及保户利益 236220 273140 273579 293342 316443 VNBX -1.73 -4.34 -8.34 -10.08 -11.96 保险业务综合费用 89888 84282 84773 91571 99110 营业费用 326108 357422 358352 384913 415553 盈利能力指标（%） 营业利润 28255 28067 33491 42237 48778 净投资收益率 4.90% 4.90% 4.90% 4.90% 4.90% 税前利润 28008 27966 33241 41987 48528 总投资收益率 4.60% 5.40% 5.00% 5.00% 5.00% 所得税 9574 (388) 7313 9237 10676 净资产收益率 12.55% 16.92% 13.52% 15.41% 15.96% 归属于母公司股东的净利润 18019 27741 25357 32030 37019 总资产收益率 1.54% 2.08% 1.66% 1.99% 2.08% 少数股东损益 415 613 570 721 833 财险综合成本率 98.40% 98.30% 98.00% 98.00% 98.00% 财险赔付率 56.20% 60.20% 60.00% 60.00% 60.00% 财险费用率 42.20% 38.10% 38.00% 38.00% 38.00% 盈利增长（%） 资产负债表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润增长率 22.9% 54.0% -8.6% 26.3% 15.6% 现金及存款投资 143719 162628 188675 204319 225647 内含价值增长率 17.5% 17.8% 13.8% 13.9% 13.3% 债权投资 864137 959209 1049186 1163169 1284590 新业务价值增长率 1.5% -9.3% -21.2% 14.8% 10.0% 股权投资 139510 207785 156827 175759 194106 其他投资 85856 89641 114715 126934 140184 偿付能力充足率（%） 总投资资产 1233222 1419263 1509403 1670180 1844526 偿付能力充足率（集团） 301% 295% 300% 300% 300% 分保资产 23467 25560 23900 24000 24000 偿付能力充足率（寿险） 261% 257% 250% 250% 250% 其他资产 67367 79270 83510 78628 82301 偿付能力充足率（产险） 306% 293% 290% 290% 290% 资产总计 1335959 1528333 1611932 1776481 1954866 保险合同负债 919671 1068021 1198008 1342465 1494298 内含价值（百万元） 投资合同负债 62325 75576 52000 52000 52000 调整后净资产 169,325 208,402 233,410 261,419 292,790 次级债 13985 9988 6000 3000 3000 有效业务价值 166,816 187,585 217,284 251,988 288,973 其他负债 185930 191428 154000 154000 154000 内含价值 336,141 395,987 450,695 513,408 581,763 负债总计 1181911 1345013 1410008 1551465 1703298 一年新业务价值 27,120 24,597 19,372 22,240 24,464 实收资本 9062 9062 9062 9062 9062 核心内含价值回报率（%） 17.89% 16.45% 14.14% 14.09% 13.28% 归属于母公司股东权益 149576 178427 196595 219095 244935 少数股东权益 4472 4893 5328 5921 6634 寿险新业务保费（百万元） 负债和所有者权益合计 1335959 1528333 1611932 1776481 1954866 短险和趸缴新单保费 4,189 6,594 6,594 7,300 8,861 期缴新单保费 42,515 33,000 31,020 32,571 34,200 新业务合计 46,704 39,594 37,614 39,871 43,061 新业务保费增长率（%） -5.62% -15.22% -5.00% 6.00% 8.00%