开门表现亮眼，品牌势能释放

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 [Table_Title] 日常消费 食品、饮料与烟草 五粮液：开门表现亮眼，品牌势能释放 [Table_Summary] 点评事件：公司发布2020年年报，实现营收为573.2亿元（+14.4%）、归母净利润199.5亿元（+14.7%），其中Q4营业收入148.3亿元（+14%）,归母净利润54.1亿元（+11%）。公司2021Q1实现营收243.3亿元（+20%）、归母净利润93.2亿元（+21%），去年Q1收入利润增速表现均好于全年，在此基础上，今年一季报实现非常好的开门红。 一季度超预期，直销占比持续提升。公司2020全年实现营收573.2亿元，同比+14.4%，其中2020Q4营收148.3亿元（+13.9%）。按产品分类，2020年五粮液酒收入440.6亿，（+13.9%）。系列酒收入83.7亿（+9.8%）。按渠道分类，2020年经销模式收入453.8亿元（+4.65%），直销模式收入70.5亿元（+140.15%），直销模式收入占比13.4%，同比提升7.1pct，去年大力推进的企业级团购需求的开发效果显著。按地区分类，公司东部收入141.86亿（+30%），南部收入56.24亿（+3%），西部184.9亿(+21%)，北部57.9亿（-2%），中部83.4亿（-5%） 五粮液酒量价齐升，系列酒吨价两位数增长。拆分量价看，酒类产品销量-3%，吨价+16.7%，五粮液酒销量2.8万吨（+5.28%），吨价156.6万元/吨（+8.2%，其中我们估计普五销售均价提升及低度提价贡献6-7个点，直销占比提升带动1-2个点），系列酒产品销售13.2万吨（-4.6%），吨价6.3万元/吨（+15.1%）。系列酒销量减少，吨价提升显著，主要系公司集中力量打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四个全国性大单品，推动产品结构提升和品牌升级。产能方面，2020年公司30万吨陶坛陈酿酒库一期竣工投产，新增8万吨原酒存储能力。在建的成品酒包装及智能仓储配送一体化项目、勾储酒库技改项目、酿酒专用粮工艺仓及磨粉自动化改造项目，均完成主体建筑施工；酒体设计中心、企业技术中心以及厂前区规划改造工程全面启动。 开年回款发货进度均超预期，预收款处于较高水平。2020年合同负债+其他流动负债为97.4亿，处于较高水平，环比增加49亿，同比2019年底减少30亿或与春节时点及打款节奏有关。2021Q1年合同负债+其他流动负债为56.2亿，环比下降41亿，同比增加8.56亿，主要系上年末经销商打款积极、本季度销售旺季备货积极使用预收款增加。草根反馈今年春节需求旺盛，回款进度超历史年份的同期水平，公司通过营销数字化管理实现精准科学投放、春节投放同比增长近27%，终 走势比较 [Table_Info]  股票数据 总股本/流通(百万股) 3,882/3,796 总市值/流通(百万元) 1,093,915/1,069,735 12 个月最高/最低(元) 344.40/135.50 [Table_ReportInfo] 相关研究报告： 五粮液（000858）《五粮液：收入利润均超预期，龙头确定性凸显》--2020/04/28 五粮液（000858）《五粮液：精准施策，出台实操性强的应对细则》--2020/02/17 五粮液（000858）《五粮液：综合措施应对疫情，全年增长目标不变》--2020/02/06 [Table_Author] 证券分析师：黄付生 电话：010-88695133 E-MAIL：huangfs@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517030002 证券分析师：蔡雪昱 电话：010-88695135 E-MAIL：caixy@tpyzq.com 执业资格证书编码：S1190517050002 (3%)28%59%90%120%151%20/4/2820/6/2820/8/2820/10/2820/12/2821/2/28五粮液 沪深300 [Table_Message] 2021-04-28 公司点评报告 买入/维持 五粮液(000858) 目标价：352 昨收盘：281.82 公司研究报告 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 公司点评报告 P2 五粮液：开门表现亮眼，品牌势能释放 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 端消化良好，部分地区发货进度超前。 回款方面，2020年销售回款626亿，和去年基本持平。2021Q1销售回款210.7亿，同比增加66%，主要系经营规模扩大及银行承兑汇票到期收现增加所致。2021Q1应收款项融资+应收票据218.3亿，同比增加25.5亿元，环比增加12.4亿，随着销售规模扩大、票据使用绝对水平有所增加、但比例可控。 2020年和2021Q1净利率同比基本持平。2020年净利率34.8%，同比基本持平，其中毛利率74.16%，同比-0.3pct，销售费用率9.73%，-0.22pct，主要系会计准则调整，运输费用由销售费用计入成本，毛销差基本与去年同期持平。税金及附加比率14%，同比基本持平。2021Q1净利率38%同比略增，毛利率76.43%、较去年同期持平。销售费用率7.09%，-1.45pct，管理费用率4.07%，-0.46pct，营业税金率13.7%，+0.4pct。 优化渠道效率，释放品牌价值。2020年疫情背景下公司业绩增长与批价上行的根本驱动力是过硬的产品品质、强大的品牌力以及公司借此机会进一步优化渠道结构、开拓团购渠道、培养意见领袖和饮用氛围、系统性挖掘新需求，公司品牌势能进一步积聚、品牌价值进一步跃升。我们认为今年春节销量表现亮眼、批价平稳的背后就是五粮液在千元价格带获得消费者进一步的认可，是品牌势能释放的体现。 加快开发团购渠道，享高端赛道红利。今年从公司量价增长路径来看，一是传统渠道不增量，同时加快团购、新零售等渠道的开发进度，在2020年基础上继续巩固意见领袖和消费圈层，健全团购的服务保障和创新体系，预计团购占比将达到30%+。二是2020年推出2000+经典五粮液、完善高端酒产品体系，满足高端消费群体升级需求，为将来布局。高净值人群扩容+消费升级+投资属性加强，带来了高端白酒的高景气度，行业扩容确定性强。此外公司推出小五粮，填补在次高端系列的产品空缺。总体上看，公司将通过开发团购渠道，产品布局，持续享受高端赛道红利，未来有望量价齐升，持续增长，全面实现五粮液品牌价值的回归。 盈利预测与评级 我们看好公司“二次创业”带来的新气象，厚积薄发。展望“十四五”，公司白酒剑指千亿以上，复合年化双位数以上增长，目标明确，将以稳中求进为主基调，启动新一轮高质量发展。我们合理估计价格贡献高于销量贡献。今年开年也宣布提高团购订单出厂价至999(计划外)，助力下半年批价稳步上行。2021 年公司经营目标：公司力争实 nMyQnNsQqOpRyRqQqMzQrO6McM8OnPrRnPmNjMoOsOkPtRwPaQqQxPNZrMqQNZsQnR 公司点评报告 P3 五粮液：开门表现亮眼，品牌势能释放 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 现营业总收入两位数增长，将继续保持行业骨干企业平均先进水平的发展速度，确保企业发展运行在稳健可持续增长的合理区间。预计2021-2023年收入增速20%，17%，15%，利润增速25%，22%，20%。一年维度给予目标价352元，维持买入评级。 风险提示：疫情对白酒需求影响超预期，经济波动剧烈，市场策略不及预期等，食品安全问题等。 [Table_ProfitInfo]  主要财务指标： 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 57321 68785 80479 92551 同比增长 14.37% 20.00% 17.00% 15.00% 净利润(百万元） 19955 24944 30431 36517 同比增长 14.67% 25.00% 22.00% 20.00% 摊薄每股收益(元) 5.14 6.43 7.84 9.41 PE 55 44 36 30 资料来源：Wind，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5%以上； 中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5%与5%之间； 看淡：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5%以下。 2、公司评级 买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15%以上； 增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5%与15%之间； 持有：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与5%之间； 减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 销 售 团 队 [Table_Team] 职务 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 王均丽 13910596682 wangjl@tpyzq.com 华北销售副总监 成小勇 18519233712 chengxy@tpyzq.com 华北销售 孟超 13581759033 mengchao@tpyzq.com 华北销售 韦珂嘉 13701050353 weikj@tpyzq.com 华东销售总监 陈辉弥 13564966111 chenhm@tpyzq.com 华东销售副总监 梁金萍 15999569845 liangjp@tpyzq.com 华东销售 杨晶 18616086730 yangjinga@tpyzq.com 华东销售 秦娟娟 18717767929 qinjj@tpyzq.com 华东销售 王玉琪 17321189545 wangyq@tpyzq.com 华东销售 慈晓聪 18621268712 cixc@tpyzq.com 华东销售 郭瑜 18758280661 guoyu@tpyzq.com 华东销售 徐丽闵 17305260759 xulm@tpyzq.com 华南销售总监 张茜萍 13923766888 zhangqp@tpyzq.com 华南销售副总监 查方龙 18565481133 zhafl@tpyzq.com 华南销售 张卓粤 13554982912 zhangzy@tpyzq.com 华南销售 张靖雯 18589058561 zhangjingwen@tpyzq.com 华南销售 何艺雯 13527560506 heyw@tpyzq.com 研究院/机构业务部 中国北京 100044 北京市西城区北展北街九号 华远·企业号D座 电话： (8610)88321761/88321717 传真： (8610) 88321566 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号 13480000。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何