本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 4月14日，公司发布2021年一季报，2021Q1实现营收26.56亿元，同比+29.55%；实现归母净利润4.42亿元，同比+45.74%；基本EPS为0.54元。 二、分析与判断  Q1业绩维持高增，各项业务均衡增长 收入端，公司21Q1各业务单元均保持高速增长，营收端增速大幅高于过去3年15%左右的单季度增速中枢。利润端，受益于下游动销良好，主要生产成本及费用均得到有效摊薄。为应对原料上涨压力，公司部分产品实施提价，毛销差同比维持稳定。 分产品看，21Q1酵母及深加工产品/制糖产品/包装类产品/奶制品分别实现收入21.19/1.39/0.98/0.13亿元，同比分别+29.15%/+39.75%/+59.35%/+81.84%。公司酵母主业增速与整体营收增速相当，制糖、包装、奶制品业务均保持高速增长。 分渠道看，线下/线上渠道分别实现营收16.61/9.70亿元，同比分别+16.75%/+63.17%。线下仍是主要销售渠道；线上业务增速大幅高于线下，收入比重进一步上升。 分地区看，国内/国外分别实现营收19.14/7.17亿元，同比分别+36.19%/+17.21%。国内收入比重较高且增速较快，国外经营保持稳健增长。 从经销商看，Q1末国内/国外分别拥有经销商14874/3770家，同比分别+14.31%/ +14.76%。公司根据主业发展速度，稳步推进国内外渠道扩张。  新收入准则影响毛利率水平，毛销差保持稳定 2021Q1公司毛利率为33.24%，同比-4.71ppt，主要原因是受新收入准则影响，部分运输费用计入营业成本，拉低毛利率水平。期间费用率为13.32%，同比-6.07ppt。其中销售费用率6.18%，同比-4.32ppt，原因是受新收入准则影响，部分销售费用计入营业成本。管理费用率2.98%，同比-0.93ppt。研发费用率3.89%，同比+0.62ppt，原因是公司加大研发投入。财务费用率0.27%，同比-1.45ppt，原因是利息支出下降及境外公司的汇兑损失减少。21Q1毛销差为27.05%，同比-0.39ppt。  酵母产能持续扩张，长期成长确定性进一步提高 2020年4月公司宣布将在宜昌购置工业用地328亩，用于建设食品原料类产品加工基地、仓储物流集散地。5月，公司宣布赴云南普洱设立酵母生产子公司，预计一期工程完工后将贡献2.5万吨/年的新增酵母产能。2021年3月，公司拟实施安琪酵母（德宏）有限公司年产1.5万吨酵母抽提物绿色制造项目。该项目紧邻德宏公司原有酵母生产线，利用原厂区部分公用设施，新建酵母乳发酵车间、YE生产车间，扩建环保等配套设施，达产后每年增加1.5万吨YE产能。项目预算总投资4.34亿元，计划借款2.34亿元，剩余由公司自有资金解决。按照公司规划，“十四五”末酵母产能有望扩张到33~35万吨的水平，主业有望得到持续扩张。 三、盈利预测与投资建议 预计21-23年公司实现营收104.62/114.28/122.71亿元，同比+17.1%/+9.2%/+7.4%；实现归母净利润15.44/17.04/ 18.55亿元，同比+12.6%/+10.4%/+8.8%，对应EPS为1.87/2.07/2.25元，目前股价对应PE为31/28/26倍。目前公司估值略高于中信其他食品板块25倍估值水平（2021年Wind一致预期，算术平均法），考虑到公司行业地位稳固、成本转嫁能力强，主业产能仍有扩张空间，维持“推荐”评级。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 57.60元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-4-14 近12个月最高/最低（元） 70.1/35.89 总股本（百万股） 824.08 流通股本（百万股） 824.08 流通股比例（%） 100% 总市值（亿元） 474.67 流通市值（亿元) 474.67 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于杰 执业证号： S0100519010004 邮箱： yujie@mszq.com 分析师：熊航 执业证号： S0100520080003 S0100118080028 电话： 0755-22662016 邮箱： xionghang@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1. 安琪酵母（600298）2020年报公告点评：主业保持高景气，核心产品量价齐升巩固竞争优势 2. 安琪酵母（600298）2020年前三季度业绩预增公告：Q3业绩增速环比略有回落，全年仍将维持高景气度 -1%49%99%149%20/420/720/1021/121/4安琪酵母沪深300[Table_Title] 安琪酵母（600298） 公司研究/点评报告 21Q1业绩维持高增，各业务单元均衡增长 ——安琪酵母（600298）2021年一季报点评 点评报告/食品饮料行业 2021年4月15日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 安琪酵母（600298） mary] 四、风险提示 业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 8,933 10,462 11,428 12,271 增长率（%） 16.7% 17.1% 9.2% 7.4% 归属母公司股东净利润（百万元） 1,372 1,544 1,704 1,855 增长率（%） 52.1% 12.6% 10.4% 8.8% 每股收益（元） 1.66 1.87 2.07 2.25 PE（现价） 34.6 30.7 27.9 25.6 PB 8.1 6.9 5.8 4.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 安琪酵母（600298） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 8,933 10,462 11,428 12,271 成长能力 营业成本 5,896 6,727 7,291 7,866 营业收入增长率 16.7% 17.1% 9.2% 7.4% 营业税金及附加 79 94 102 110 EBIT增长率 42.0% 12.2% 9.9% 9.2% 销售费用 646 1,036 1,177 1,215 净利润增长率 52.1% 12.6% 10.4% 8.8% 管理费用 314 345 377 380 盈利能力 研发费用 386 452 494 531 毛利率 34.0% 35.7% 36.2% 35.9% EBIT 1,612 1,808 1,987 2,170 净利润率 15.4% 14.8% 14.9% 15.1% 财务费用 104 80 92 86 总资产收益率ROA 12.9% 12.6% 12.4% 12.0% 资产减值损失 (47) (3) (2) (6) 净资产收益率ROE 24.0% 22.4% 20.8% 19.3% 投资收益 (3) (3) (3) (3) 偿债能力 营业利润 1,626 1,842 2,032 2,213 流动比率 1.4 1.7 2.2 2.6 营业外收支 2 0 0 0 速动比率 0.7 0.9 1.6 1.7 利润总额 1,627 1,847 2,036 2,217 现金比率 0.4 0.5 1.2 1.3 所得税 205 233 256 279 资产负债率 0.4 0.4 0.4 0.3 净利润 1,422 1,614 1,779 1,938 经营效率 归属于母公司净利润 1,372 1,544 1,704 1,855 应收账款周转天数 32.5 34.8 33.7 34.3 EBITDA 2,121 2,310 2,509 2,703 存货周转天数 121.7 130.7 126.2 128.4 总资产周转率 0.9 0.9 0.9 0.8 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 1107 1848 4285 4994 每股收益 1.7 1.9 2.1 2.3 应收账款及票据 799 1024 1070 1175 每股净资产 6.9 8.4 9.9 11.7 预付款项 179 188 213 225 每股经营现金流 2.3 1.8 3.8 1.8 存货 1993 2889 2215 3383 每股股利 0.5 0.4 0.5 0.5 其他流动资产 154 154 154 154 估值分析 流动资产合计 4264 6160 7975 10006 PE 34.6 30.7 27.9 25.6 长期股权投资 20 17 14 10 PB 8.3 6.9 5.8 4.9 固定资产 5204 5402 5505 5656 EV/EBITDA 19.5 17.4 15.2 13.9 无形资产 368 391 430 458 股息收益率 0.9% 0.8% 0.8% 0.9% 非流动资产合计 6362 6126 5770 5453 资产合计 10627 12286 13745 15458 短期借款 1141 1141 1141 1141 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 1182 1489 1538 1700 净利润 1,422 1,614 1,779 1,938 其他流动负债 23 23 23 23 折旧和摊销 561 500 521 528 流动负债合计 3125 3533 3611 3826 营运资金变