证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 华夏航空（002928）2020年业绩快报及2021年一季度业绩预告点评 强推（维持） 20年业绩增长22%，唯一较19年增长航司，21Q1实现明显减亏，持续看好年内目标市值200亿+ 目标价：20.00元 当前价：15.59元  公司公布2020年业绩快报和21年一季度业绩预告。  20年业绩小幅超预期：1）20年公司营业收入47.3亿，同比下滑12.6%，实现归属净利6.11亿，同比增长21.7%（或增加1.1亿），扣除飞机处置收益仍实现小幅增长（公司20Q4出售并回租三架 CRJ900飞机产生资产处置收益，预计税前1亿元），我们此前预计主业较19年持平。2）分季度看：a）20Q4收入仅次于19Q3旺季。20Q4收入14亿，同比增长2.2%，扭转Q1-Q3同比下滑趋势，环比增长4.6%，收入体量仅次于19Q3旺季的15.6亿。主要得益于全行业较好的恢复，Q4全行业旅客运输量下滑15.4%，Q1-Q3分别下滑54%、55%和24%，公司表现更好于行业；b）20Q4单季利润创新高。根据业绩快报，公司Q4测算实现净利4.4亿，扣除资产处置收益预计依旧有约3.5亿利润，创单季新高。其中除了收入外，也包括较低的油价，Q4综采成本同比下滑46%以及Q4民航局支线航空补贴大幅增长约8000万（或37%）。 此前我们即分析公司或为民航业20年唯一较19年业绩有增长航司，体现公司成长性与稳定性。20年受疫情影响，全行业经营数据大幅下滑，全年旅客量下滑36%，三大航营业收入普遍下滑40-50%，合计亏损370多亿。公司财务数据显著优于市场，同时以经营数据看，前三季度公司旅客运输量下滑21.4%，而行业为下滑43.7%。我们分析认为：一方面，公司结合支线市场运力采购模式，以及公司独飞航线占比高的特点，较早地积极推动航班恢复，并优化了航线结构和收益管理；另一方面，公司积极进行模式迭代升级和开拓新市场：去年下半年，先后将新疆模式复制至云南以及在衢州开拓新试点（售后回租飞机事项，我们认为是双方合作深化、探索轻资产运营方式可行性的新一步）。重要的是，我们认为公司在2020年的表现也进一步提升了地方政府对于支线航空的接受度：华夏航空在疫情发生后保持行业降幅最少，恢复最快的执飞水平，意味着其搭建的空中网络在疫情初期帮助各地承运刚需客流、紧急物资，以及疫情中后期推动复工复产均发挥了较好的作用。  21Q1预计亏损4200万-5500万，实现减亏，20Q1为亏损9625万。21Q1受疫情影响，春运出行需求大幅下降，遭遇近年来“冰点”，全行业21年1-2月旅客运输量同比下滑8.2%，同比19年下滑49.5%。此外本年度开始经营租赁开始进表，公司美元负债金额有所上升，同时Q1汇率贬值约0.7%，导致汇兑损失有所增加。但公司实现明显减亏，我们预计整体表现以及减亏幅度同样处于行业相对领先。  投资建议：持续强推华夏航空，看好2021年目标市值200亿+。1）中长期看：我们认为公司成长性与稳定性仍被低估；2021年三大看点：a）云南市场能否成功复制新疆经验，从而打开西部扩张之路；b）衢州模式能否获取成功，打开东部市场窗口；c）ARJ21机型商业化运行能否上台阶，从而充分享受国产民机机遇期红利。2）盈利预测：维持21-22年盈利预测，即预计实现净利7.1、10.6亿，对应EPS为0.7及1.05元。3）投资建议：维持2021年目标市值200亿+，即对应2022年20倍PE，预期较现价26%空间，强调“强推”评级。  风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 5,407 4,728 6,355 8,531 同比增速(%) 26.9% -12.6% 34.4% 34.2% 归母净利润(百万) 502 611 712 1,064 同比增速(%) 103.0% 21.7% 16.5% 49.3% 每股盈利(元) 0.50 0.60 0.70 1.05 市盈率(倍) 19 26 22 15 市净率(倍) 3 4 4 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年4月14日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 101,357 已上市流通股(万股) 101,357 总市值(亿元) 158.02 流通市值(亿元) 158.02 资产负债率(%) 70.2 每股净资产(元) 3.4 12个月内最高/最低价 18.6/7.74 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《2021年核心三标的之华夏航空：长期成长性被低估，当前股价进入性价比凸显阶段，一年期目标市值200亿》 2021-01-02 《华夏航空（002928）深度研究报告：地方政府视角看支线航空：投资体量小、相对回报高，高性价比综合方案受青睐——成长华夏系列（六）》 2021-02-21 《华夏航空（002928）深度研究报告：ARJ21：国产民机的光荣与梦想——成长华夏系列（七）》 2021-04-08 -4%35%74%113%20/0420/0620/0820/1020/1221/022020-04-15～2021-04-13沪深300华夏航空华创证券研究所 公司研究 航空运输 2021年04月14日 华夏航空（002928）2020年业绩快报及2021年一季度业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 华夏航空分季度数据拆分（亿元） 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表 2 华夏航空分季度归属净利（亿元） 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 19Q119Q219Q319Q4201920Q120Q220Q320Q42020收入12.512.315.613.754.110.59.313.414.047.3同比26.1%18.5%40.4%22.1%26.9%-16.0%-24.0%-13.8%2.2%-12.6%营业利润0.910.492.921.125.43-0.920.961.915.177.12同比3.3%108.8%386.6%89.9%135.9%-201.5%97.5%-34.5%363.5%31.1%归属净利0.90.62.31.45.0-1.01.01.64.46.1同比4.0%39.2%196.8%174.3%103.0%-212.5%89.8%-27.6%222.9%21.7%归属净利率6.8%4.5%14.5%9.9%9.3%-9.2%11.2%12.2%31.3%12.9%0.90.62.31.4-1.01.01.64.4-0.5-2-101234519Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q1E mNtQmMsMqQtMsPqNpQzRoMaQ9R8OoMmMoMqRlOrRsOlOqRtOaQoOxOuOoOmRxNpPrQ 华夏航空（002928）2020年业绩快报及2021年一季度业绩预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,275 2,093 2,281 2,882 营业收入 5,407 4,728 6,355 8,531 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,712 4,149 5,471 7,031 应收账款 988 864 1,161 1,558 税金及附加 4 4 5 7 预付账款 110 97 127 164 销售费用 234 213 267 358 存货 89 78 103 133 管理费用 186 189 203 273 合同资产 0 0 0 0 研发费用 6 9 7 9 其他流动资产 808 707 951 1,276 财务费用 224 149 259 344 流动资产合计 3,270 3,839 4,623 6,013 信用减值损失 -21 -22 -22 -21 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -4 0 0 0 固定资产 4,370 4,960 5,506 5,791 投资收益 3 2 2 1 在建工程 1,243 1,623 1,803 2,003 其他收益 552 617 687 737 无形资产 137 124 111 100 营业利润 543 712 811 1,227 其他非流动资产 775 600 461 349 营业外收入 43 11 31 30 非流动资产合计 6,525 7,307 7,881 8,243 营业外支出 2 1 1 1 资产合计 9,795 11,146 12,504 14,256 利润总额 584 722 841 1,256 短期借款 865 777 689 601 所得税 82 111 129 192 应付票据 0 0 0 0 净利润 502 611 712 1,064 应付账款 361 318 420 539 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 198 173 233 312 归属母公司净利润 502 611 712 1,064 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 695 738 932 1,355 其他应付款 328 328 328 328 EPS(摊薄)（元） 0.50 0.60 0.70 1.05 一年内到期的非流动负债 504 504 504 504 其他流动负债 167 269 374 506 主要财务比率 流动负债合计 2,423 2,369 2,548 2,790 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 1,147 1,736 2,326 2,915 成长能力 应付债券 574 574 574 574 营业收入增长率 26.9% -12.6% 34.4% 34.2% 其他非流动负债 2,869 2,869 2,868 2,868 EBIT增长率 55.8% 7.8% 26.3% 45.4% 非流动负债合计 4,590 5,179 5,768 6,357 归母净利润增长率 103.0% 21.7% 16.5% 49.3% 负债合计 7,013 7,548 8,316 9,147 获利能力 归属母公司所有者权益 2,782 3,598 4,188 5,109 毛利率 12.9% 12.2% 13.9% 17.6% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 9.3% 12.9% 11.2% 12.5% 所有者权益合计 2,782 3,598 4,188 5,109 ROE 18.1% 17.0% 17.0% 20.8% 负债和股东权益 9,795 11,146 12,504 14,256 ROIC 8.2% 8.0% 9.0% 11.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 71.6% 67.7% 66.5% 64.2% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E