2020年中报点评：上半年唯一盈利航企，Q2利润1.04亿，同比增长90%，持续看好两年目标市值200亿+

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 华夏航空（002928）2020年中报点评 强推（维持） 上半年唯一盈利航企，Q2利润1.04亿，同比增长90%，持续看好两年目标市值200亿+ 目标价：20.7-22.7元 当前价：12.5元  公司公告半年报：上半年实现利润823万，同比下降94%，其中Q2利润1.04亿，同比增长90%。公司为上半年唯一盈利航企。  财务数据：1）上半年：公司实现收入19.84亿，同比下降20%，实现归属净利823万，同比下降94.2%。2）分季度看：Q1、2收入分别为10.5及9.3亿，同比下降16%及24%，营业成本分别为10.4及8.1亿，同比下降4%及27%。实现归属净利，Q1为亏损0.96亿，Q2为盈利1.04亿，Q2单季度利润增长89.9%，Q2扣非净利润0.98亿元，同比增长121%。3）业绩位于此前预告区间，公司为上半年唯一盈利航企。  经营数据：呈现出独特商业模式下更快的恢复率表现。1）上半年：ASK增速下降6.4%，RPK下降24.7%，旅客人数下降27%，客座率63.7%，同比下降15.5个百分点。2）分季度看：Q2ASK仅下降2.9%，RPK降幅收窄至20%，客座率64.2%，环比Q1提升1个百分点。Q1ASK与RPK分别同比下降10.3%及30%，Q2ASK与RPK环比Q1分别增长24%及26%。3）恢复情况：上半年公司飞机利用率7.73小时，期末已恢复至9.31小时，基本与往年相同；通程出行人次23.56万人次，同比增长26.5%；期内平均航班执行率68%，期末已恢复至82%；4）高频数据显示，8月前23天公司航班量实现同比增长1%左右。  收益水平及成本管控：1）收益水平：测算公司客公里收益H1为0.64元，同比增长5.9%，其中Q1、Q2分别为0.77、0.54元，同比分别增长19.5%和下滑5.4%。座公里收益H1为0.41元，同比下降14.8%，其中Q1、Q2分别下降6.6%和22.0%。2）成本端：公司营业成本18.5亿，同比下降15.7%，其中Q1、Q2分别为10.4和8.08亿元，分别下降4.4%和26.8%，Q2航油价格大幅下降。测算上半年座公里成本0.39元，同比下降10%，其中Q2座公里成本0.31元，同比下降24.6%，大于座收降幅。  其他收益：上半年1.82亿，同比增长19.7%（或0.3亿），其中Q2为1.29亿，同比增长46%（或0.4亿）。构成看，航线补贴1.54亿，占比85%，同比增长3%。此外确认企业发展金约0.22亿。  投资建议：1）盈利预测：维持盈利预测，即预计公司2020-22年实现归属净利分别为6、7.8及10.5亿，对应PE21、16、12倍。2）投资建议：今年我们发布4篇公司深度探讨公司商业模式、运营壁垒及成长空间，我们提出公司2022年200亿+市值之路演绎路径。我们认为：公司成长性仍被市场所低估，a）近5年利润复合增速超30%，供需增速均超40%，显著超越行业，证明公司成长性。b）未来支线市场空间大，预计3-4年行业规模翻倍。运力端百架国产民机护航公司运力增长。c）当前市场尤其低估了公司“新疆模式”的创新性与可复制性。维持此前目标市值，即给予2022年20-22倍PE，市值可达210-230亿，较当前预计约66%-81%空间。强调“强推”评级。  风险提示：运力增长不及预期，新市场拓展不及预期，疫情影响超出预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 5,407 5,344 7,520 9,895 同比增速(%) 26.9% -1.2% 40.7% 31.6% 归母净利润(百万) 502 603 784 1,051 同比增速(%) 103.0% 20.1% 29.9% 34.2% 每股盈利(元) 0.50 0.59 0.77 1.04 市盈率(倍) 15 21 16 12 市净率(倍) 3 4 3 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年8月24日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 证券分析师：王凯 电话：021-20572538 邮箱：wangkai@hcyjs.com 执业编号：S0360519090002 总股本(万股) 101,357 已上市流通股(万股) 41,872 总市值(亿元) 126.7 流通市值(亿元) 52.34 资产负债率(%) 每股净资产(元) 3.2 12个月内最高/最低价 13.06/6.18 《华夏航空（002928）深度研究报告：支线航空商业模式再探讨：支线运营亦有相对壁垒，模式加成预计公司或率先实现盈利》 2020-05-27 《华夏航空（002928）重大事项点评：与中国商飞签订战略合作框架协议，百架国产民机预计将为公司成长潜力释放保驾护航》 2020-06-10 《华夏航空（002928）深度研究报告：成长性仍被低估，预期两年或存近翻倍空间——支线航空龙头200亿+市值进阶之路演绎》 2020-07-12 -6%24%55%86%19/0819/1019/1220/0220/0420/062019-08-26～2020-08-24沪深300华夏航空相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 航空运输 2020年08月25日 华夏航空（002928）2020年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司季度业绩分拆 资料来源：公司公告，Wind，华创证券 图表 2 各航司航班量同比表现 资料来源：航班管家，华创证券 19Q119Q219Q319Q420Q120Q220H1收入12.5012.2915.5513.7410.509.3419.84同比26.1%18.5%40.4%22.1%-16.0%-24.0%-20.0%成本10.911.012.013.210.48.0818.5同比36.1%30.3%30.2%21.2%-4.4%-26.8%-15.7%其他收益0.63 0.89 1.09 2.91 0.53 1.291.82 归属净利0.860.552.251.36-0.961.040.08同比4.0%39.2%196.8%174.3%-212.5%89.8%-94.1%扣非净利润0.800.45-0.970.980.01同比-221%121%-98.9%ASK（亿公里）23.7027.2121.2526.4147.66同比-10.3%-2.9%-6.4%RPK（亿公里）19.1621.1813.4216.9430.36同比-30.0%-20.0%-24.7%客座率80.8%77.8%63.2%64.2%63.7%座公里收益0.520.440.480.350.41同比-6.6%-22.0%-14.8%座公里成本0.460.410.490.310.39同比6.6%-24.6%-10.0%三费费率11.0%12.4%11.0%13.2%14.2%16.0%15.0%销售费用率3.9%4.2%3.8%5.5%4.2%5.2%4.7%管理费用率3.3%3.4%2.9%4.1%5.0%5.1%5.1%扣汇财务费用率3.8%4.8%4.3%3.6%5.0%5.6%5.3%汇率1.89%-2.10%-2.88%1.37%-1.56%0.08%-1.48%国内综采成本(元/吨）4,7565,0694,8844,9564,73221443,438综采成本同比-4%0%-11%-17%-1%-58%-30.0%-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%三大航春秋吉祥华夏28241634/42992/20200825 15:58 华夏航空（002928）2020年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,275 1,913 2,048 2,575 营业收入 5,407 5,344 7,520 9,895 应收票据 0 0 0 0 营业成本 4,712 4,533 6,311 8,130 应收账款 988 976 1,374 1,808 税金及附加 4 4 6 8 预付账款 110 106 147 189 销售费用 234 235 331 435 存货 89 85 119 153 管理费用 186 184 243 320 合同资产 0 0 0 0 研发费用 6 6 8 10 其他流动资产 808 800 1,124 1,481 财务费用 224 223 298 393 流动资产合计 3,270 3,880 4,812 6,206 信用减值损失 -21 -18 -20 -20 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -4 -4 -4 -5 固定资产 4,370 4,960 5,506 5,791 投资收益 3 2 2 2 在建工程 1,243 1,623 1,803 2,003 其他收益 552 542 579 619 无形资产 137 124 111 100 营业利润 543 683 881 1,195 其他非流动资产 775 600 461 349 营业外收入 43 42 55 60 非流动资产合计 6,525 7,307 7,881 8,243 营业外支出 2 6 1 1 资产合计 9,795 11,187 12,693 14,449 利润总额 584 719 935 1,254 短期借款 865 777 689 601 所得税 82 116 151 203 应付票据 0 0 0 0 净利润 502 603 784 1,051 应付账款 361 348 484 624 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 198 196 275 362 归属母公司净利润 502 603 784 1,051 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 695 790 1,034 1,380 其他应付款 328 328 328 328 EPS(摊薄)（元） 0.50 0.59 0.77 1.04 一年内到期的非流动负债 504 504 504 504 其他流动负债 167 265 392 525 主要财务比率 流动负债合计 2,423 2,418 2,672 2,944 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 1,147 1,736 2,326 2,915 成长能力 应付债券 574 574 574 574 营业收入增长率 26.9% -1.2% 40.7% 31.6% 其他非流动负债 2,869 2,869 2,868 2,868 EBIT增长率 55.8% 16.6% 30.9% 33.6% 非流动负债合计 4,590 5,179 5,768 6,357 归母净利润增长率 103.0% 20.1% 29.9% 34.2% 负债合计 7,013 7,597 8,440 9,301 获利能力