敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年4月12日 公司研究 21Q1业绩大超预期，模组产品量价齐升 ——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之四 买入（维持） 当前价：738.00元 作者 分析师：刘凯 执业证书编号：S0930517100002 021-52523849 kailiu@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.85 总市值(亿元)： 1367.59 一年最低/最高(元)： 253.52/790.30 近3月换手率： 62.12% 股价相对走势 -35%-3%30%62%94%02-2005-2008-2011-20卓胜微沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 33.48 27.36 155.34 绝对 31.32 17.33 189.50 资料来源：Wind 相关研报 分立器件高速增长，射频模组加速放量——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之三（2021-04-01） 5G渗透、模组趋势和国产替代驱动中国射频前端平台型龙头的崛起——卓胜微（300782.SZ）投资价值分析报告（2020-12-13） 全面进入一流终端客户，多个5G产品进展超预期——卓胜微（300782.SZ）2019年年报和2020年一季报点评（2020-04-28） 事件：4月11日，卓胜微发布2021年第一季度业绩预告，预计21Q1实现归母净利润4.81-4.96亿元，20Q1归母净利润为1.52亿元，同比增长216.85%到226.73%。 点评： 模组&分立器件量价齐升，21Q1大超预期。受益5G带来的天线、频段数量增长，分立器件下游需求持续增长，价格节节攀升。卓胜微在分立器件上的设计、生产能力以及优异的成本控制工艺将成为公司发展的压舱石。展望2021年全年，公司产品出货量将大幅增长，封测芯片月均出货量相较2020年有望翻倍，而LFEM、DIFEM等模组相较分立器件的高单价有望进一步驱动模组业务高速增长。 分立器件：安卓客户全线渗透，天线开关累计出货28亿颗。2020年，获益于安卓客户全线国产替代需求，公司分立器件业务合计达到24.62亿元，同比增长88.19%；其中天线开关tuner在2020年出货近20亿颗，贡献收入12.09亿元，占总营收的43%。 （1）手机分立器件：由于MIMO标准的要求，2021年5G手机参考设计中tuner单机使用量快速上涨，海外市场需求有望进一步推动公司分立器件业务快速发展； （2）基站射频器件：基站射频器件与手机器件不同，对性能、可靠性、稳定性要求更高，单机价值量更高。公司目前高功率开关机LNA产品已在客户端开始小批量试产，后续将实现基站射频PA、滤波器等器件的全方位产品供货。 射频模组：LFEM打破外厂模组产品垄断，DIFEM、WIFI FEM实现量产。手机接收模组领域，公司作为国内领军者，2020年在品牌端实现批量出货，渗透率快速提升；同时公司WIFI连接模组也已经在通信客户处实现量产出货。2020年射频模组实现收入2.78亿元，毛利率67.24%；其中接收端模组实现收入2.69亿元，毛利率67.44%，盈利能力大幅优于分立器件业务。 （1）LFEM方面，公司拥有丰富开关+LNA结合设计经验，与品牌客户合作密切，采用差异化IPD滤波器方案，同步推出LFEM新品，抢占射频模组国产化先机。公司5G LFEM产品整体性能指标能够比肩一线大厂水平，未来有望占据安卓端较多市场份额，成为5G接收端模组的主要供货商。 （2）DiFEM及LNA Bank方面，公司已经完成了与大部分品牌客户射频参数设计上的磨合，SAW滤波器封装技术进展顺利，未来自建滤波器IDM也将支撑DIFEM快速放量，配套LNA Bank性能稳定，21H2有望实现出货量提升。 （3）WIFI FEM：公司拓展射频技术边界，整合WIFI PA、开关及LNA技术，推出WIFI连接模组产品。2020年上半年，公司WIFI 5 FEM已经开始在通信客户中实现量产出货，21年WIFI 6 模组已经送样通过，下游品牌客户即将加速放量，有望继续推动公司在射频模组领域的全面发展。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 卓胜微（300782.SZ） 盈利预测、估值与评级： 公司接收端模组产品量产进展顺利，下游终端品牌客户渗透率持续提升，模组产品的高售价高毛利率将持续优化公司产品结构，同时将打开在射频接收端部分的广阔成长空间。展望未来，公司通过自建IDM有望逐步突破滤波器、PA、模组三座大山，相较全球射频前端约2%市占率，卓胜微仍有巨大成长空间。 21Q1开始，公司接收端模组逐步发力，分立器件业务稳健成长。我们因此上调公司21-23年收入预测分别为54.53亿元(+12.6%)、79.76亿元(+21.9%)和103.79亿元（+21.9%），上调公司21-22年净利润预测至22.11亿元(+20.9%)、31.68亿元(+23.0%)和41.06亿元（+17.7%）。5G模组和国产替代将驱动卓胜微步入高速成长通道，维持半导体行业核心推荐，继续给予“买入”评级。 风险提示：关键技术进展不及预期；下游国产替代需求不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,512 2,792 5,453 7,976 10,379 营业收入增长率 169.98% 84.62% 95.31% 46.25% 30.14% 净利润（百万元） 497 1,073 2,211 3,168 4,106 净利润增长率 206.27% 115.78% 106.06% 43.32% 29.59% EPS（元） 4.97 5.96 12.28 17.60 22.81 ROE（归属母公司)（摊薄） 29.19% 40.33% 47.13% 42.72% 37.17% P/E 148 124 60 42 32 P/B 43.3 49.9 28.3 17.9 12.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-04-12；注2019/2020年股本分别为1.00/1,80亿股，2021年2月18日增发后股本变为1.85亿股。 卓胜微历史报告汇总 公司跟踪与公告点评 1. 《分立器件高速增长，射频模组加速放量——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之三》 2021-04-01 2. 《20年业绩超出指引上限，接收模组快速放量——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之二》 2021-02-26 3. 《射频前端高速增长正在进行时，运营商黄金时代的开启——光大通信电子每周观点之一（210220）》 2021-02-20 4. 《2020年业绩超预期，接收端模组加速放量——卓胜微（300782.SZ）跟踪报告之一》 2021-01-13 5. 《5G+国产替代助力单季度业绩再创历史新高——卓胜微（300782.SZ）2020年前三季度业绩预告点评》2020-10-13 6. 《业绩高速增长，定增30亿元布局滤波器，射频模组和基站射频——卓胜微（300782.SZ）2020年半年度报告点评》2020-08-31 7. 《全面进入一流终端客户，多个5G产品进展超预期——卓胜微（300782.SZ）2019年年报和2020年一季报点评》2020-04-28 8. 《20Q1持续高增长，国产替代+5G需求双轮驱动——卓胜微（300782.SZ）2020年一季报业绩预告点评》2020-04-08 9. 《单Q4收入利润环比增长，国产化+5G需求双轮驱动——卓胜微（300782.SZ）2019年业绩快报点评》2020-02-26 行业深度与公司深度 1. 《5G渗透、模组趋势和国产替代驱动中国射频前端平台型龙头的崛起——卓胜微（300782.SZ）投资价值分析报告》 2020-12-13 2. 《射频前端行业报告二之厂商篇Skyworks——射频前端领先企业全面深耕5G模组化》2020-11-23 3. 《5G已至，趋势渐起——射频前端行业报告一之概览篇》2020-10-27 4. 《产业逻辑，依然供不应求——射频前端行业专题报告》2020-02-20 5. 《国内射频芯片龙头，5G升级+国产替代双轮驱动成长——卓胜微（300782.SZ）首次覆盖报告》2019-08-13 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 卓胜微（300782.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,512 2,792 5,453 7,976 10,379 营业成本 719 1,317 2,378 3,653 4,930 折旧和摊销 19 29 20 44 101 税金及附加 9 4 33 48 42 销售费用 43 34 82 120 104 管理费用 33 32 60 96 104 研发费用 138 182 436 598 778 财务费用 -12 19 -39 -60 -91 投资收益 1 5 0 0 0 营业利润 563 1,218 2,512 3,520 4,562 利润总额 563 1,217 2,512 3,520 4,562 所得税 68 147 301 352 456 净利润 494 1,071 2,211 3,168 4,106 少数股东损益 -3 -2 0 0 0 归属母公司净利润 497 1,073 2,211 3,168 4,106 EPS(按最新股本计) 4.97 5.96 12.28 17.60 22.81 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 56 1,005 1,926 3,110 3,917 净利润 497 1,073 2,211 3,168 4,106 折旧摊销 19 29 20 44 101 净营运资金增加 683 405 936 687 799 其他 -1,144 -502 -1,242 -789 -1,089 投资活动产生现金流 -582 130 -116 -455 -1,050 净资本支出 -96 -153 -220 -430 -1,050 长期投资变化 24 26 0 0 0 其他资产变化 -510 258 104 -25 0 融资活动现金流 730 -101 -141 -382 -384 股本变化 25 80 0 0 0 债务净变化 0 0 0 0 0 无息负债变化 157 213 156 169 140 净现金流 211 998 1,669 2,274 2,483 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 1,923 3,090 5,277 8,173 11,943 货币资金 477 1,475 3,144 5,417 7,900 交易性金融资产 505 95 100 100 100 应收帐款 378 338 648 790 1,028 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 2 17 5 8 10 存货 366 632 757 813 886 其他流动资产 23 64 64 64 64 流动资产合计 1,784 2,652 4,766 7,265 10,086 其他权益工具 0 58 58 58 58 长期股权投资 24 26 26 26 26 固定资产 72 103 234 527 1,254 在建工程 0 12 52 84 213 无形资产 5 62 73 99 143 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 29 55 55 55 55 非流动资产合计 139 439 512 908 1,857 总负债 226 438 595 764 904 短期借款