请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 [Table_Rank] [Table_Authors] 韦志超 首席分析师 SAC执证编号：S0110520110004 weizhichao@sczq.com.cn 电话：86-10-56511920 相关研究 [Table_OtherReport]  1-2月出口料见顶回落，股弱债强趋势将形成  经济拐点就在当下  CPI双双转正，PPI超预期回升  1-2月出口料见顶回落，股弱债强趋势将形成 核心观点 [Table_Summary]  美债上行与中国经济下行是主导未来一两个季度中国资本市场的主要矛盾。这两个矛盾在近期没有明显的变化，因此A股的反弹依然承压，建议投资者静静等待机会。  美债利率延续上行，幅度达到10个BP，上破1.75%，已经接近疫情前水平。值得注意的是，上周的实际利率和通胀预期均有所上行。美国通胀预期上升的主因还是整体经济特别是服务业的持续好转。受此影响，美国三大股指均出现调整，前期表现较强的道琼斯工业指数也不例外，但明显纳指调整幅度更大。  从美国经济的高频数据上看，美国经济的修复仍在趋势性上升。鉴于美国服务业的修复还有较大差距，如果疫情没有出现明显的反复，美债上升的趋势仍将持续。  上周四公布的螺纹钢库存显示，螺纹钢去库的节奏略有放缓，显示需求并没有预想中强劲。在“碳中和”概念异常热烈的背景下，螺纹钢价格维持震荡走势，可能意味着需求端已经开始走弱。原油价格出现暴跌，整个原油产业链随之暴跌。其他大宗商品价格整体维持震荡偏弱的走势。我们预计，大宗商品价格走弱的趋势将逐渐显现。  从中期来观察，美债上行和中国经济下行的趋势仍未结束，因此A股仍然承压。但从短期来看，A股的调整幅度不小，与韩国及中国台湾指数的差距已经接近15%。因此，在美股不出现大幅调整的条件下，A股在短期大幅下跌的可能性不大。 [Table_Title] 反弹依然承压，静静等待机会 [Table_ReportDate] 宏观经济分析报告 | 2021.3.22 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 美债上行与中国经济下行是主导未来一两个季度中国资本市场的主要矛盾。这两个矛盾在近期没有明显的变化，因此A股的反弹依然承压，建议投资者静静等待机会。 上周，美债利率延续上行，幅度达到10个BP，上破1.75%，已经接近疫情前水平。值得注意的是，上周的实际利率和通胀预期均有所上行。 图1：美债延续上行 资料来源：Wind,首创证券 受此影响，美国三大股指均出现调整，前期表现较强的道琼斯工业指数也不例外，但明显纳指调整幅度更大。上周的大宗商品价格整体震荡略有下行，其中原油价格出现暴跌。因此，美国通胀预期上升的主因还是整体经济特别是服务业的持续好转。 图2：美国三大股指均调整 资料来源：Wind,、首创证券 从美国经济的高频数据上看，美国经济的修复仍在趋势性上升。鉴于美国服务业的修复还有较大差距，美国经济修复的趋势仍将持续。 (1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02.511/1/195/1/2011/1/20美国10年期TIPS国债收益率美国10年期国债收益率通胀预期90.095.0100.0105.0110.0115.012/1/201/1/212/1/213/1/21道指标普500纳指 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图3：美国ECRI领先指标 资料来源：Wind,首创证券 从最新的肺炎疫情数据来观察，欧洲和全球部分地区都出现了病例的明显上升，但美国的情况还较为乐观，因此美债和美元的表现都相对偏强。如果疫情没有出现明显的反复，美债上升的趋势仍将持续。 图4：新增肺炎病例 资料来源：Wind,首创证券 另一条主线是中国经济的下行。由于是数据空窗期，我们需要重点关注高频指标。上周四公布的螺纹钢库存显示，螺纹钢去库的节奏略有放缓，显示需求并没有预想中强劲。在“碳中和”概念异常热烈的背景下，螺纹钢价格维持震荡走势，可能意味着需求端已经开始走弱。 100.0110.0120.0130.0140.0150.0160.09/6/193/6/209/6/203/6/21ECRI领先指标0.050,000.0100,000.0150,000.0200,000.0250,000.0300,000.01/26/207/26/201/26/21新增肺炎病例欧洲美国全球其他地区 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 图5：螺纹钢库存 资料来源：Wind,首创证券 图6：南华期货指数 资料来源：Wind,首创证券 上周的商品价格走势也是一个验证。原油价格出现暴跌，整个原油产业链随之暴跌。其他大宗商品价格整体维持震荡偏弱的走势。我们预计，大宗商品价格走弱的趋势将逐渐显现。 从中期来观察，美债上行和中国经济下行的趋势仍未结束，因此A股仍然承压。但从短期来看，A股的调整幅度不小，与韩国及中国台湾指数的差距已经接近15%。因此，在美股不出现大幅调整的条件下，A股在短期大幅下跌的可能性不大。 02004006008001,0001,2001,4001,600-25-15-5515253545螺纹钢库存（万吨）2013-2017年2018年2019年2020年2021年%%95.0105.0115.0125.0135.0145.0155.09/1/2011/1/201/1/213/1/212020-09-28=100南华黑色指数南华能化指数南华有色指数 宏观经济分析报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图7：股市指数（2021-01-17=100） 资料来源：Wind,、首创证券 60.070.080.090.0100.0110.0120.0130.0140.0150.011/1/195/1/2011/1/20沪深300中国台湾加权指数韩国综合指数 宏观经济分析报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 韦志超，首创证券董事总经理，研究发展部副总经理，全球首席宏观分析师。韦志超为美国布朗大学经济学博士，曾在国泰君安证券、华夏基金及安信证券担任宏观负责人。2020年11月加入首创证券研究发展部。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 2. 投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深300指数涨幅15％以上 增持 相对沪深300指数涨幅5％-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间 减持 相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现