重大事项点评：扩产持续超预期，晶圆代工龙头成长空间逐步打开

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 中芯国际（00981.HK）重大事项点评 强推（维持） 扩产持续超预期，晶圆代工龙头成长空间逐步打开 目标价：46.9港币 当前价：26.5港币 事项：  2021年3月17日，中芯国际发布公告： 公司与深圳政府签订合作框架协议，双方拟以建议出资的方式经由中芯深圳进行项目发展和运营，重点生产28nm及以上集成电路并提供技术服务，最终实现4万片/月的12寸产能，预期将于2022年开始生产。 预计项目总投资约23.5亿美元，预计中芯国际股权占比约为55%，深圳政府股权占比不超过23%，其他资金由其他第三方投资机构出资。 评论：  扩产持续超预期，晶圆代工龙头成长空间逐步打开。根据2020Q4公司法说会，预计公司整体产能约为52.075万片/月（折合成八寸片），近期公司与ASML签署了光刻机采购展期协议，本次公告宣布拟扩产12寸产能4万片/月，在现有产能基础上增长了约17%。公司扩产节奏持续超预期，产能的稳步扩充进一步打开了公司成长空间，有望深度受益于本轮半导体长周期复苏带来的产业红利。  成熟制程产能缺口或将长期存在，公司深度受益于全球晶圆代工产业景气度加速上行。根据权威机构counterpoint最新分析，2015-2018年全球晶圆厂逻辑工艺（非存储）资本开支处于历史低位，而8寸产能扩产更为审慎，一线厂商（台积电、三星）扩产重心在先进制程，而二线厂商（联电、格罗方德）由于自身财务能力及匮乏的融资渠道，成熟制程产能扩张更为缓慢（联电2021年仅有1~3%的产能扩张）。而中芯国际2021年成熟制程产能占比全球第三（11%），90%以上的收入来自于成熟制程，公司有望深度受益于下游需求的复苏，成熟制程盈利能力有望持续提升。  14nm设备零部件采购许可有望取得突破，助力公司长期成长。前期受海外局势影响，14nm及以下设备及零部件采购短期进展不畅，公司自身原材料及零部件备货周期3~6个月，保证了当前产能的正常运转，并通过多平台工艺的开发拓宽不同制程适用领域。根据公司公告，目前部分海外厂商已恢复供货，其他厂商许可证申请有望分批次获得准许，预计后续有望取得突破，为公司注入新的成长动能，未来将持续受益于下游高性能运算（矿机）、消费电子等领域的需求增长，14nm先进制程产能利用率有望稳步提升。  盈利预测、估值及投资评级。公司作为大陆地区规模最大的代工厂，产能利用率及产品结构不断优化，资产盈利质量不断提升，我们维持公司2020-2022年归母净利润预测为48.63/33.10/41.08亿元，对应EPS为0.62/0.42/0.52元。考虑到目前盈利水平无法反应公司真实盈利能力，我们采用PB估值法，参考同类型公司估值水平，及公司自身业务边际变化，给予3倍PB，对应股价46.9港元，维持“强推”评级。  风险提示：5G、物联网进展不及预期；海外疫情蔓延；中美关系存在不确定性；公司设备及原材料采购存在不确定性。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 21,797 25,063 27,570 31,701 同比增速(%) -5.7% 15.0% 10.0% 15.0% 归母净利润(百万) 1,558 4,863 3,310 4,108 同比增速(%) 77.7% 212.1% -31.9% 24.1% 每股盈利(元) 0.31 0.62 0.42 0.52 市盈率(倍) 71.9 36.0 52.8 42.6 市净率(倍) 2.6 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年3月17日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 公司基本数据 总股本(万股) 789,629 已上市流通股(万股) 595,782 总市值(亿元) 2870 流通市值(亿元) 1579 资产负债率(%) 30.77 每股净资产(元) 12.85 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《中芯国际（00981.HK）深度研究报告：否极泰来，受益景气度高涨和定价权转移，代工龙头有望迎来估值修复》 2021-01-26 《四季度业绩略超预期，未来有望深度受益成熟制程高景气》 2021-02-07 华创证券研究所 公司研究 集成电路 2021年03月19日 中芯国际（00981.HK）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 现金及现金等价物 15,619 74,679 93,272 119,275 营业总收入 21,797 25,063 27,570 31,701 应收款项合计 4,535 7,741 6,630 7,761 主营业务收入 21,736 24,996 27,495 31,620 存货 4,387 4,933 4,936 5,211 其他营业收入 61 67 74 82 其他流动资产 7,232 3,999 5,499 5,375 营业总支出 24,014 24,321 25,626 29,023 流动资产合计 47,953 113,811 133,717 160,013 营业成本 17,254 19,122 20,484 23,715 固定资产净额 54,116 58,475 58,535 51,584 营业开支 6,761 5,199 5,142 5,308 权益性投资 8,137 8,428 7,000 7,855 营业利润 -2,218 742 1,944 2,679 其他长期投资 641 11,450 6,000 2,000 净利息支出 -527 -453 -328 -396 商誉及无形资产 2,341 1,934 1,564 1,255 权益性投资损益 37 40 74 51 土地使用权 965 1,041 1,115 1,188 其他非经营性损益 38 1,367 200 200 其他非流动资产 520 1,005 400 642 非经常项目前利润 -1,615 2,603 2,547 3,325 非流动资产合计 66,720 82,333 74,614 64,523 非经常项目损益 2,887 2,187 500 500 资产总计 114,674 196,144 208,331 224,536 除税前利润 1,272 4,790 3,047 3,825 应交税金 22 100 55 32 所得税 163 383 244 306 短期借贷及长期借贷当期到期部分 10,323 9,150 7,977 6,710 少数股东损益 -529 -500 -550 -632 其他流动负债 5,741 6,310 6,539 7,762 持续经营净利润 1,637 4,906 3,353 4,151 流动负债合计 22,360 33,715 33,952 36,793 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 15,473 19,473 20,473 20,573 净利润 1,637 4,906 3,353 4,151 其他非流动负债 5,698 5,134 4,184 4,547 优先股利及其他调整项 79 43 43 43 非流动负债合计 21,171 24,607 24,657 25,120 归属普通股东净利润 1,558 4,863 3,310 4,108 负债总计 43,531 58,323 58,609 61,913 EPS（摊薄） 0.31 0.62 0.42 0.52 归属母公司所有者权益 43,484 104,075 109,820 115,316 少数股东权益 27,658 33,746 39,902 47,307 股东权益总计 71,142 137,821 149,722 162,623 主要财务比率 负债及股东权益总计 114,674 196,144 208,331 224,536 成长能力 营业收入增长率 -5.7% 15.0% 10.0% 15.0% 现金流量表 单位:百万人民币 归属普通股东净利润增长率 77.7% 212.1% -31.9% 24.1% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 获利能力 经营活动现金流 7109 23374 13735 16022 毛利率 20.6% 23.5% 25.5% 25.0% 净利润 1558 4863 3310 4108 净利率 7.5% 19.6% 12.2% 13.1% 折旧和摊销 6685 9813 10449 10372 ROE 3.7% 6.6% 3.1% 3.6% 营运资本变动 -23 11038 1105 2791 ROA 1.5% 3.1% 1.6% 1.9% 其他非现金调整 -1111 -2341 -1129 -1249 偿债能力 投资活动现金流 -13593 -25623 1817 2916 资产负债率 38.0% 29.7% 28.1% 27.6% 资本支出 -13131 -22786 -12236 -8215 流动比率 214.5% 337.6% 393.8% 434.9% 长期投资减少 -461 -11099 6878 3145 速动比率 194.8% 322.9% 379.3% 420.7% 少数股东权益增加 8244 6588 6706 8037 每股指标（元） 其他长期资产的减少/(增加) -8245 1674 469 -51 每股收益 0.31 0.62 0.42 0.52 融资活动现金流 9601 61310 3041 7065 每股经营现金流 0.90 2.96 1.74 2.03 投资收益 37 40 74 51 每股净资产 8.60 13.20 13.93 14.62 股利分配 0 0 0 0 估值比率 普通股增加 3 70 23 26 P/E 71.9 36.0 52.8 42.6 其他投资活动产生的现金流量净额 9561 61199 2943 6988 P/B 2.6 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司公告，华创证券预测 中芯国际（00981.HK）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电子&海外科技组团队介绍 TMT大组组长、首席电子分析师：耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员，中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名，2016年新财富电子行业第五名团队核心成员，2017年加入华创证券研究所。 研究员：葛星甫 上海财经大学经济学硕士。2年TMT研究经验。2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：岳阳 上海交通大学硕士。2019年加入华创证券研究所。 分析师：熊翊宇 复旦大学金融学硕士，3年买方研究经验，曾任西南证券电子行业研究员，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：郭一江 北京大学硕士。2020年加入华创证券研究所。 中芯国际（00981.HK）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号