万华化学2020年年报点评：2020年圆满收官，全球化工巨头稳步扩张

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2021年03月16日 万华化学（600309.SH） 化工/化学制品 2020年圆满收官，全球化工巨头稳步扩张 ——万华化学2020年年报点评 公司点评  事件： 公司公告2020年年报，全年公司全年实现营业收入734.33亿，同比增长7.91%，归母净利润100.41亿，同比下滑1.68%，拟10派13。2020年第四季度公司实现营业收入242.01亿，同比增长24.04%，归母净利润46.92亿，同比增长110.35%，环比增长86.63%。  产品价格回归理性，公司盈利能力逐季提升 2020年全球经济受疫情冲击，国际油价大跌，公司聚氨酯、石化产品价格均出现大幅下跌，随着全球经济恢复，公司主要产品价格下半年均恢复性上涨，全年来看：聚合MDI均价约14784元/吨，同增7.17%；纯MDI均价约17490元/吨，同降10.7%，其余产品均价涨跌不一。在极端宏观经济环境下，得益于优异的经营管理及成本控制能力，公司依然实现百亿利润，周期性明显减弱。 分季度来看，公司主要产品价格呈上升趋势，以聚合MDI为例，一至四季度均价分别为12800、11953、14463、20092元/吨，主要受益于MDI价格提升，2020年一至四季度公司分别实现利润13.77、14.58、25.14、46.92亿，第四季度利润还创历史新高。  MDI景气延续，公司新项目陆续投产 进入2021年，海外巨头MDI装臵陆续检修，MDI供给始终偏紧，聚合MDI价格已震荡上行至约23000元/吨，受益于全球经济复苏，同时MDI寡头格局下供给有限，将长期保持高盈利。2020年公司百万吨乙烯项目、13万吨PC项目等项目顺利投产， 2021年MDI通过技改扩产50万吨，同时公司第二套PO/SM装臵计划于2021年下半年投产； 在福建续建40万吨MDI装臵，将TDI产能扩产至25万吨；推进PBAT生物降解聚酯以及尼龙6等新材料项目，长期发展可期。  成长中的全球综合性化工巨头，维持“强烈推荐”评级 公司是全球MDI寡头之一，稳固的行业格局下MDI将保持较高的盈利水平，石化业务为新材料提供原料保障，持续高研发及完善的激励机制将推动公司在精细化工领域不断发展，未来将成为全球综合性化工巨头。考虑到MDI行业回暖，我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为164.90、207.49、246.86亿元，当前股价对应PE分别为22、17、15倍，维持“强烈推荐”评级。  风险提示：产品价格大幅下跌，新项目投产不及预期，安全生产事故 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 68,051 73,433 96,623 122,199 142,325 增长率(%) 12.3 7.9 31.6 26.5 16.5 净利润(百万元) 10,130 10,041 16,490 20,749 24,686 增长率(%) -4.5 -0.9 64.2 25.8 19.0 毛利率(%) 28.0 26.8 29.6 29.1 29.5 净利率(%) 14.9 13.7 17.1 17.0 17.3 ROE(%) 24.1 20.2 26.4 26.2 26.3 EPS(摊薄/元) 3.23 3.20 5.25 6.61 7.86 P/E(倍) 35.1 35.4 21.6 17.1 14.4 P/B(倍) 8.4 7.3 5.8 4.6 3.9 强烈推荐（维持评级） 程磊（分析师） 021-68864812 chenglei@xsdzq.cn 证书编号：S0280517080001 市场数据 时间 2021.03.15 收盘价(元)： 113.28 一年最低/最高(元)： 37.6/150.18 总股本(亿股)： 31.4 总市值(亿元)： 3,556.7 流通股本(亿股)： 14.24 流通市值(亿元)： 1,612.83 近3月换手率： 103.76% 股价一年走势 相关报告 《全年业绩略超预期，MDI巨头迈向全新发展阶段》2021-01-06 《第三季度利润重回增长，高研发稳现金流保障长期成长》2020-10-23 《第二季度业绩环比改善，成长中的全球化工巨头》2020-08-19 《万华化学：行业景气低迷拖累短期业绩，不改公司长期发展》2020-04-26 《全年业绩符合预期，全球MDI龙头稳步发展》2020-03-31 数据来源：新时代证券研究所 -9%28%65%102%139%176%213%2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 万华化学 沪深300 2021-03-16 万华化学 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 23484 40526 43331 43427 43866 营业收入 68051 73433 96623 122199 142325 现金 4566 17574 19342 16785 17401 营业成本 48998 53766 67984 86651 100354 应收票据及应收账款合计 4433 6309 7018 8257 8488 营业税金及附加 576 676 889 1124 1310 其他应收款 575 704 1228 1216 1631 营业费用 2783 2939 3672 4521 5124 预付账款 438 781 823 1205 1157 管理费用 1434 1420 1739 2077 2277 存货 8587 8704 9426 9830 8416 研发费用 1705 2043 2222 2566 2989 其他流动资产 4885 6455 5494 6134 6774 财务费用 1080 1076 1007 1127 1249 非流动资产 73382 93226 108436 126541 147230 资产减值损失 -284 -488 -50 -269 -160 长期投资 718 1314 1424 1544 1660 公允价值变动收益 8 -6 0 0 0 固定资产 37478 56371 73007 91954 112941 其他收益 961 742 852 797 825 无形资产 5337 6905 7431 8019 8767 投资净收益 159 179 110 121 115 其他非流动资产 29849 28636 26573 25024 23861 营业利润 12297 11825 20121 25319 30123 资产总计 96865 133753 151767 169968 191095 营业外收入 79 23 0 0 0 流动负债 44800 68134 70804 70414 76332 营业外支出 115 116 0 0 0 短期借款 20034 38245 29139 33692 31416 利润总额 12260 11732 20121 25319 30123 应付票据及应付账款合计 16411 17493 31067 26701 30644 所得税 1667 1317 3018 3798 4518 其他流动负债 8355 12395 10598 10021 14273 净利润 10593 10415 17103 21521 25605 非流动负债 8134 13968 16291 17442 17422 少数股东损益 463 373 613 772 918 长期借款 5963 11822 14145 15296 15276 归属母公司净利润 10130 10041 16490 20749 24686 其他非流动负债 2172 2146 2146 2146 2146 EBITDA 18123 19317 28244 35628 43152 负债合计 52934 82102 87095 87856 93754 EPS（元） 3.23 3.20 5.25 6.61 7.86 少数股东权益 1567 2870 3484 4256 5174 股本 3140 3140 3140 3140 3140 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 资本公积 2162 2161 2161 2161 2161 成长能力 留存收益 37144 43104 51655 62416 75218 营业收入(%) 12.3 7.9 31.6 26.5 16.5 归属母公司股东权益 42364 48780 61188 77856 92168 营业利润(%) -23.6 -3.8 70.2 25.8 19.0 负债和股东权益 96865 133753 151767 169968 191095 归属于母公司净利润(%) -4.5 -0.9 64.2 25.8 19.0 获利能力 毛利率(%) 28.0 26.8 29.6 29.1 29.5 单位:百万元 净利率(%) 14.9 13.7 17.1 17.0 17.3 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 24.1 20.2 26.4 26.2 26.3 经营活动现金流 25933 16850 32201 22331 45149 ROIC(%) 18.1 15.7 21.6 20.5 21.8 净利润 10593 10415 17103 21521 25605 偿债能力 折旧摊销 4601 5236 6342 8571 11211 资产负债率(%) 54.6 61.4 57.4 51.7 49.1 财务费用 1080 1076 1007 1127 1249 净负债比率(%) 59.8 66.9 44.6 46.6 37.6 投资损失 -159 -179 -110 -121 -115 流动比率 0.5 0.6 0.6 0.6 0.6 营运资金变动 8951 -411 7858 -8767 7200 速动比率 0.2 0.4 0.4 0.4 0.4 其他经营现金流 867 712 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -18367 -23855 -21442 -26555 -31785 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 0.8 0.8 资本支出 17815 23236 15100 17984 20574 应收账款周转率 8.2 13.7 13.7 13.7 13.7 长期投资 -21 -498 -110 -118 -115 应付账款周转率 4.0 3.2 2.8 3.0 3.5 其他投资现金流 -573 -1117 -6452 -8689 -11326 每股指标（元） 筹资活动现金流 -9233 19813 -8990 1667 -12748 每股收益(最新摊薄) 3.23 3.20 5.25 6.61 7.86 短期借款 2622 18211 -9105 4553 -2276 每股经营现金流(最新摊薄) 9.66 6.42 10.26 7.11 14.38 长期借款 2145 5859 2323 1151 -21 每股净资产(最新摊薄) 13.49 15.54 19.49 24.80 29.36 普通股增加 406 0 0 0 0 估值比率 资本公积