高端制造再下一城，成为CATL铝箔重要供应商

投资评级：买入(维持) 事件点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-06-08 收盘价（元） 2.94 一年内最低/最高(元) 2.91/4.49 市盈率 16.8 市净率 0.83 基础数据 净资产收益率(%) 5.01 资产负债率(%) 24.7 总股本(亿股) 92.51 最近12月股价走势 -8%0%8%17%25%33%42%2017-062017-102018-02南山铝业 上证指数 2018年06月10日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 13,228 17,068 22,188 28,845 37,498 增长率 -3.2% 29.0% 30.0% 30.0% 30.0% 归属母公司股东净利润（百万） 1,313 1,611 2,083 2,619 3,575 增长率 134.3% 22.7% 29.3% 25.7% 36.5% 每股收益（元） 0.14 0.17 0.23 0.28 0.39 市盈率(倍) 21.8 17.8 13.8 10.9 8.0  近期，公司在上证E互动平台表示，公司是宁德时代（CATL）动力电池铝箔（正极集流体）的重要供货商。公司现已实现批量供应12μm厚度电池箔，正在研发10-9μm产品。目前国内市场需求主要以日、韩、德进口为主，国内可以生产的企业较少，公司进口替代优势明显。公司主要客户有宁德时代、广州纳诺、杭州万向、国轩高科、中航锂电等。  对于锂离子电池来说，通常使用的正极集流体是铝箔，负极集流体是铜箔。锂电池正负极电位决定正极用铝箔，负极用铜箔，正极电位高，铜箔在高电位下很容易被氧化，而铝的氧化电位高，且铝箔表层有致密的氧化膜，对内部的铝也有较好的保护作用。  市场空间和盈利测算。CNKI数据显示，1Gwh 锂电池用铝箔在600-800 吨左右，2016 年国内锂电用铝箔需求量在 4 万吨左右。随着锂电市场快速发展，预计到 2020 年锂电池铝箔用量将达到 8 万吨左右。假设2020年国内动力电池铝箔市场为8万吨，公司作为行业龙头的市占率为30%，吨加工费在2万/吨，加工费收入体量为4.8亿，利润约为2.5亿。预计2018年该项业务为公司贡献利润1亿左右，占比5%。考虑到动力电池铝箔市场空间巨大，公司作为行业龙头，市占率不断提升，盈利贡献不容小觑。  高端制造战略开始显现成效。公司成为CATL动力电池铝箔的重要供货商，进入到国内乃至全球动力电池龙头企业供应链，充分说明公司高端产品质量及口碑在行业的龙头地位。结合其他产品，汽车板已为全球最知名新能源汽车厂商实现供货，也是唯一的国内企业；航空板成功实现为波音、空客供货；航空锻件已经和全球顶级发动机厂商罗罗公司签订供货合同。这些都是公司坚定不移贯彻高端制造战略的成果。纵向对比，公司高端产品占比不断增加，2018年将是公司高端制造放量元年；横向对比，公司的行业龙头地位尤其是铝压延材产品愈发凸显。  我们坚定认为，公司是为数不多的集技术、人才、资本、产品、行业前景于一身的公司，随着高端制造战略的坚定实施，三年打造为千亿级市值公司的梦想并不遥远。 风险提示:铝价快速下跌风险，宏观经济持续下行风险 证券研究报告 高端制造再下一城，成为CATL铝箔重要供应商 计算机软件与服务 证券研究报告 南山铝业(600219) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 李帅华 分析师 SAC证书编号：S0160518030001 lishuaihua@ctsec.com 相关报告 1 《600219-深度报告:定位高端制造，打造千亿公司》 2018-05-06 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 工业金属 以才聚财，财通天下 目标价:5.1元 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 事件点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 13,228 17,068 22,188 28,845 37,498 成长性 减:营业成本 10,231 13,213 17,085 22,066 28,311 营业收入增长率 -3.2% 29.0% 30.0% 30.0% 30.0% 营业税费 186 259 444 577 750 营业利润增长率 108.0% 34.2% 25.7% 30.3% 38.2% 销售费用 428 390 841 1,105 1,500 净利润增长率 134.3% 22.7% 29.3% 25.7% 36.5% 管理费用 579 681 888 1,442 1,875 EBITDA增长率 87.1% 26.0% 9.0% 16.3% 25.9% 财务费用 143 205 65 -39 -42 EBIT增长率 100.2% 33.0% 19.6% 26.0% 38.5% 资产减值损失 65 140 21 22 26 NOPLAT增长率 94.7% 32.1% 23.8% 18.2% 38.5% 加:公允价值变动收益 -2 -6 -58 10 13 投资资本增长率 30.2% 5.6% -5.9% 8.9% -2.4% 投资和汇兑收益 88 48 50 15 17 净资产增长率 31.4% 3.4% 4.3% 5.1% 6.6% 营业利润 1,682 2,256 2,837 3,696 5,109 利润率 加:营业外净收支 46 2 6 7 6 毛利率 22.7% 22.6% 23.0% 23.5% 24.5% 利润总额 1,728 2,259 2,843 3,703 5,114 营业利润率 12.7% 13.2% 12.8% 12.8% 13.6% 减:所得税 384 538 569 926 1,279 净利润率 9.9% 9.4% 9.4% 9.1% 9.5% 净利润 1,313 1,611 2,083 2,619 3,575 EBITDA/营业收入 26.1% 25.5% 21.4% 19.1% 18.5% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 13.8% 14.2% 13.1% 12.7% 13.5% 货币资金 4,083 5,571 5,439 2,746 6,138 运营效率 交易性金融资产 - 40 14 18 24 固定资产周转天数 487 519 408 294 211 应收帐款 1,317 2,473 11,107 6,547 16,403 流动营业资本周转天数 53 74 71 75 82 应收票据 1,403 1,445 3,124 2,960 4,950 流动资产周转天数 296 277 311 266 257 预付帐款 333 528 107 169 185 应收帐款周转天数 29 40 110 110 110 存货 3,836 4,564 3,007 6,772 5,775 存货周转天数 101 89 61 61 60 其他流动资产 99 550 356 335 414 总资产周转天数 1,054 936 799 624 518 可供出售金融资产 71 71 173 186 194 投资资本周转天数 793 714 548 427 338 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 283 291 365 447 543 ROE 4.1% 4.9% 6.1% 7.3% 9.4% 投资性房地产 - - 30 60 90 ROA 3.1% 3.7% 4.3% 5.8% 6.3% 固定资产 23,228 25,975 24,377 22,762 21,129 ROIC 5.6% 5.7% 6.7% 8.4% 10.7% 在建工程 5,389 1,710 1,765 1,832 1,915 费用率 无形资产 2,270 2,428 2,518 2,604 2,687 销售费用率 3.2% 2.3% 3.8% 3.8% 4.0% 其他非流动资产 374 393 19 102 -23 管理费用率 4.4% 4.0% 4.0% 5.0% 5.0% 资产总额 42,685 46,041 52,401 47,542 60,424 财务费用率 1.1% 1.2% 0.3% -0.1% -0.1% 短期债务 1,349 2,512 - - - 三费/营业收入 8.7% 7.5% 8.1% 8.7% 8.9% 应付帐款 3,411 2,910 10,353 4,599 14,234 偿债能力 应付票据 631 640 3,157 2,987 4,120 资产负债率 21.5% 24.7% 31.0% 20.1% 33.0% 其他流动负债 1,229 1,494 662 1,329 856 负债权益比 27.3% 32.8% 44.9% 25.1% 49.2% 长期借款 702 356 - - - 流动比率 1.67 2.01 1.63 2.19 1.76 其他非流动负债 1,839 3,469 2,068 635 702 速动比率 1.09 1.40 1.42 1.43 1.46 负债总额 9,162 11,381 16,241 9,551 19,913 利息保障倍数 12.79 11.84 44.56 -93.98 -119.93 少数股东权益 1,849 1,916 2,106 2,264 2,525 分红指标 股本 9,251 9,251 9,251 9,251 9,251 DPS(元) 0.05 0.06 0.09 0.10 0.14 留存收益 22,304 23,452 24,802 26,476 28,734 分红比率 35.2% 34.4% 40.1% 36.6% 37.0% 股东权益 33,524 34,660 36,160 37,992 40,510 股息收益率 1.6% 1.9% 2.9% 3.3% 4.6% 现金流量表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 业绩和估值指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 净利润 1,344 1,720 2,083 2,619 3,575 EPS(元) 0.14 0.17 0.23 0.28 0.39 加:折旧和摊销 1,665 1,947 1,837 1,856 1,874 BVPS(元) 3.42 3.54 3.68 3.86 4.11 资产减值准备 65 140 21 22 26 PE(X) 21.8 17.8 13.8 10.9 8.0 公允价值变动损失 2 6 -58 10 13 PB(X) 0.9 0.9 0.8 0.8 0.8 财务费用 184 245 65 -39 -42 P/FCF -4.0 14.4 105.2 -16.9 6.4 投资收益 -88 -48 -50 -15 -17 P/S 2.2 1.7 1.3 1.0 0.8 少数股东损益 32 109 191 158 261 EV/EBITDA 8.7 7.1 5.8 5.2 3.7 营运资金的变动 -983 -2,285 946 -4,544 -590 CAGR(%) 27.4% 30.6% 50.2% 27.4% 30.6% 经营活动产生现金流量 1,892 1,810 5,