CATL牵手广汽，合资建厂再下一城

投资评级：买入(维持) 事件点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-07-19 收盘价（元） 82.89 一年内最低/最高(元) 30.17/88.47 市盈率 41.5 市净率 7.11 基础数据 净资产收益率(%) 18.99 资产负债率(%) 46.7 总股本(亿股) 21.72 最近12月股价走势 -53%-27%0%27%53%80%107%133%160%2017-072017-112018-032018-07宁德时代 创业板指 电源设备 2018年07月19日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 14,879 19,997 24,706 39,064 54,370 增长率 160.9% 34.4% 23.6% 58.1% 39.2% 归属母公司股东净利润（百万） 2,852 3,878 3,708 4,302 5,378 增长率 206.4% 36.0% -4.4% 16.0% 25.0% 每股收益（元） 1.31 1.79 1.71 1.98 2.48 市盈率(倍) 64.6 47.5 49.7 42.8 34.2 事件： 公司与广汽集团签署2份合资经营合同，计划共同出资成立时代广汽（注册资本10亿元，CATL持股51%）、广汽时代（注册资本1亿元，CATL持股49%）两家公司。  合资建厂再下一城，广汽与宁德时代牵手， 继上汽、东风后，公司与主机厂合资建厂再下一城，拟与广汽拟合作成立2家公司，至此，六大国有车企中除一汽之外，均与公司存在合资或股权关系。本次与广汽合作的形式与上汽类似，2家工厂一家生产电池、一家生产电池系统。广汽是积分考核压力较大的车企之一，因此广汽加快新能源车产销量迫在眉睫。按照广汽的规划，每年推出2款以上新能源车型，2018年底、2025年分别建成20万辆、40万辆的新能源车产能，此次合作保障了广汽新能源扩张过程中供应链的稳定，也为宁德时代带来了可观的订单。  电池行业马太效应加速，传统零整关系悄然变化 此次与主机厂再度牵手，加速了电池行业的分化，行业势必走向更加集中的竞争格局。2018年1-6月，宁德时代装机量位居行业第一，市场份额高达42%，较去年年底增加12个百分点的市场份额，集中度提升趋势已现。新能源补贴新政进入正式执行期，扶优扶强导向之下，主机厂不得不生产更高续航的车型以拿到补贴，因此，高端动力电池产能面临结构不足，宁德时代成为主机厂争相抢夺的对象。电动化大浪来袭，宁德时代这种稀缺的核心零部件供应商，在供应链中的地位提升，话语权也在加大，传统零整关系悄然生变。  盈利预测与投资建议 公司作为新能源产业链核心零部件龙头企业，享受新能源市场快速发展的红利，预计公司2018-2020年实现营业收入247.1/390.6/543.7亿元，同比增长23.6%、58.1%、39.2%，归母净利润37.1/43.0/53.8亿元，EPS为1.71/1.98/2.48元，对应的PE为49.7倍、42.8倍和34.2倍，维持公司“买入”评级。 风险提示:新能源汽车销量不及预期风险，产品价格下行风险 证券研究报告 CATL牵手广汽，合资建厂再下一城 计算机软件与服务 证券研究报告 宁德时代(300750) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 彭勇 分析师 SAC证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 管正月 联系人 gzy@ctsec.com 021-68592396 相关报告 1 《300750-事件点评:公司与宝马再合作，华晨宝马或入股》 2018-07-18 2 《300750-事件点评:业绩符合预期，电池双龙头格局渐成》 2018-07-13 3 《300750-新股分析:动力电池独角兽，引领中国“芯”时代》 2018-05-30 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 以才聚财，财通天下 目标价:92.1元 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 事件点评 1、 积分大考来临，广汽新能源造车迫在眉睫 广汽在新能源中布局较缓慢，2017年新能源积分面临一定压力。2019年大考来临，广汽势必奋起直追。根据规划，广汽每年推出2款以上新能源车型，2018年底、2025年分别建成20万辆、40万辆的新能源车产能，未来几年广汽面临巨大的电池需求，此次与宁德时代合资建厂，既保障了未来电池长期稳定的供应，也为宁德带来可观的订单。 表2： 2017年国内车企新能源汽车产量及积分情况 传统车产量 新能源产量 新能源积分 新能源/燃油比例 新能源积分比例 上汽 635 6.4 16.6 1.0% 2.6% 东风 347 1.4 5.8 0.4% 1.7% 一汽 313 0.4 1.1 0.1% 0.4% 长安 219 6.1 17.5 2.8% 8.0% 广汽 211 0.9 4 0.4% 1.4% 北汽 188 10.4 29.2 5.5% 15.6% 激励 134 7.6 24.3 5.7% 18.2% 长城 88 0.8 2.2 0.9% 2.5% 奇瑞 53 2.8 7.8 5.3% 14.7% 比亚迪 30 9.2 27.8 30.7% 93.2% 众泰 33 3.6 9.6 10.9% 29.3% 江淮 14 2.8 7.9 19.6% 55.2% 华泰 9 0.6 1.8 6.0% 18.6% 数据来源：电车汇，财通证券研究所 2、 合资建厂再下一城，公司市场份额有望进一步提升 公司此次与广汽合资建厂，是继上汽、东风后的第三次合资建厂。在电动化趋势下，车企对于作为核心零部件的动力电池的掌控迫在眉睫，合资、相互入股是绑定核心资源的重要途径之一。宁德时代再次获得主机厂的合资建厂机会，是市场对宁德时代产品又一次认可，随着乘用车领域电动化的深入，下游客户需求逐步放量，预计公司龙头地位更加稳固，市场份额进一步提升。 图1：2018年上半年动力电池装机量TOP10企业 数据来源：GGII，财通证券研究所 6.5 3.3 0.9 0.7 0.6 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 01234567宁德时代 比亚迪 国轩高科 孚能科技 亿纬锂能 比克电池 力神 万向 国能电池 航新能源 装机量（Gwh) 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 事件点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 14,879 19,997 24,706 39,064 54,370 成长性 减:营业成本 8,377 12,740 16,800 26,993 38,005 营业收入增长率 160.9% 34.4% 23.6% 58.1% 39.2% 营业税费 109 96 124 227 310 营业利润增长率 207.2% 50.4% -24.1% 33.6% 25.2% 销售费用 632 796 805 1,266 1,740 净利润增长率 206.4% 36.0% -4.4% 16.0% 25.0% 管理费用 2,152 2,956 3,706 5,977 8,373 EBITDA增长率 214.6% 38.6% 8.8% 53.3% 38.1% 财务费用 80 42 56 104 258 EBIT增长率 198.7% 30.6% -17.5% 34.4% 27.8% 资产减值损失 234 245 150 400 350 NOPLAT增长率 183.2% 49.2% -23.2% 34.4% 27.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 964.0% -0.9% 19.3% 51.3% 6.0% 投资和汇兑收益 76 1,344 600 800 800 净资产增长率 953.9% 67.6% 13.9% 14.3% 15.6% 营业利润 3,212 4,832 3,665 4,898 6,135 利润率 加:营业外净收支 188 16 597 47 47 毛利率 43.7% 36.3% 32.0% 30.9% 30.1% 利润总额 3,400 4,848 4,262 4,945 6,181 营业利润率 21.6% 24.2% 14.8% 12.5% 11.3% 减:所得税 482 654 554 643 804 净利润率 19.2% 19.4% 15.0% 11.0% 9.9% 净利润 2,852 3,878 3,708 4,302 5,378 EBITDA/营业收入 28.4% 29.3% 25.8% 25.0% 24.9% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 23.2% 22.5% 15.1% 12.8% 11.8% 货币资金 2,457 14,081 14,824 19,532 27,185 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 61 108 159 149 136 应收帐款 7,500 7,009 10,834 17,379 21,889 流动营业资本周转天数 137 128 28 14 9 应收票据 571 5,458 32 8,649 3,433 流动资产周转天数 330 493 466 400 392 预付帐款 101 306 254 646 621 应收帐款周转天数 120 131 130 130 130 存货 1,360 3,418 2,649 7,099 6,625 存货周转天数 29 43 44 45 45 其他流动资产 9,774 2,761 2,370 2,490 2,780 总资产周转天数 451 704 760 649 611 可供出售金融资产 143 1,961 1,962 1,962 1,962 投资资本周转天数 187 253 224 193 172 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 170 791 791 791 791 ROE 18.4% 15.7% 13.1% 13.2% 14.1% 投资性房地产 - - - - - ROA 10.2% 8.4% 6.8% 5.0% 5.5% 固定资产 3,727 8,219 13,623 18,650 22,398 ROIC 212.9% 29.9% 23.1% 26.1% 22.0% 在建工程 1,226 2,974 3,482 4,117 4,772 费用率 无形资产 622 1,409 2,138 2,893 3,667 销售费用率 4.2% 4.0% 3.3% 3.2% 3.2% 其他非流动资产 939 1,275 1,655 1,932 2,216 管理费用率 14.5% 14.8% 15.0% 15.3% 15.4% 资产总额 28,588 49,663 54,614 86,139 98,341 财务费用率 0.5% 0.2% 0.2% 0.3% 0.5% 短期债务 1,227 2,245 2,244 11,443 15,464 三费/营业收入 19.3% 19.0% 18.5% 18.8% 19.1% 应付帐款 3,534 5,295 6,372 12,374 14,018 偿