公司动态点评：20年业绩超预期，Q4利润创单季新高

思摩尔国际（ ）公司动态点评 2021年01月21日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2021年01月21日 目前股价（港元） 78.45 总市值（亿港元） 4601 流通市值（亿港元） 4601 总股本（万股） 58.65 流通股本（万股） 58.65 12个月最高/最低 81.55/25.05 分析师：张潇 S1070518090001 ☎ 0755-83881635  xiaozhang@cgws.com 分析师：林彦宏 S1070519060001 ☎ 0755-83881635  linyh@cgws.com 联系人（研究助理）：邹文婕 S1070119010007 ☎ 0755-83559624  zouwenjie@cgws.com 数据来源：贝格数据 20年业绩超预期，Q4利润创单季新高 ——思摩尔国际（ 6969.HK）公司动态点评 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 3434 7611 12439 17573 24449 (+/-%) 119.4% 121.6% 63.4% 41.3% 39.1% 净利润（百万元） 734 2174 2437 5333 7231 (+/-%) 288.4% 196.2% 12.1% 118.8% 35.6% 摊薄EPS（元/股） 1.16 0.37 0.67 0.91 1.24 PE 57 178 99 72 53 资料来源：长城证券研究所（注：净利润为未经调整口径） ◼ 披露业绩预告，预计全年经调整后净利润38.5-39.7亿元，业绩超预期。公司披露20年业绩预告，预计全年净利润同比增长10%-15%，对应净利润23.9-25亿元；经调整净利润（剔除可转换优先股公允价值变动亏损10.2亿元、可换股承兑票据公允价值变动亏损3850万元、上市开支7220万元即以股份为基础的付款开支3.35亿元）同比增长70%-75%，对应净利润38.5-39.7亿元。单季度来看，公司实现净利润12.7-13.8亿元，同比+176%-200%，实现调整后净利润13.9-15亿元，同比+158%-178%。Q4单季调整后净利润再创新高，环比Q3增加1.2-2.3亿元。 ◼ 海外市场：头部客户VUSE表现亮眼，PMTA将带来高粘性并加速集中度提升。2019年下半年，美国电子烟市场在调味禁令、电子烟肺病（实际与THC相关）等事件的影响下遭遇短期打击，20年美国电子烟市场逐渐恢复活力。从行业格局来看，英美烟草VUSE通过推出99美分烟杆的促销模式快速获得Juul丢失的份额，成为美国市场增长最快的电子烟品牌。截至20Q3，VUSE在前五大电子烟市场的份额达26%，较19年上升7pp；其中在美国的市场份额达到24.1%。20年3月，英美烟草对其发展战略做出重大调整，强调重点打造电子烟品牌VUSE、加热卷烟品牌glo及新型口含烟品牌Velo。同时英美烟草的新logo去除原有烟叶标志，表明了英美烟草向新型烟草转型的决心。随着PMTA申请通道的关闭，VUSE、NJOY等头部品牌与思摩尔的绑定变得更加难以撼动。同时，前期由于疫情、大选等因素，美国并未对未提交PMTA的品牌进行严格执法，21年随着新任政府上台执法力度或将增强，PMTA带来的中小品牌出清的效果有望集中显现。 ◼ 国内市场：品牌加速线下渠道布局提升消费者教育，悦刻、Yooz等品牌放量驱动公司业绩高增。2019年底电子烟线上禁售驱动品牌方加速抢夺线下渠道资源，截至20年底，悦刻门店数量近8000家（净增近6000家），Yooz门店数量超过2500家（净增约2000家），其他腰部品牌也纷纷通过增加补贴力度等方式进行渠道的加速布局，同时还涌现出数个电子烟集合店渠道品牌。线下渠道的快速加密提升了电子烟在消费者中的认知度，令-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%20-1220-1220-1221-0121-0121-01思摩尔国际恒生指数轻工制造(申万)核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 轻工制造 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 国内电子烟市场取得较好的增长。根据中国电子商会电子烟行业委员会数据，2020年我国电子烟市场增速约为30%。悦刻作为国内电子烟第一品牌成为最大受益品牌，20Q1-3收入22亿元，同比+93%，市场份额达到62.6%。截至目前，悦刻所有换弹式电子烟设备均由思摩尔供货，20Q1-3向思摩尔的采购占悦刻采购总额的79%。此外，第二梯队的Yooz、Moti等品牌也与思摩尔形成了稳定的合作关系。我国电子烟尚处发展早期，市场空间充足。而除悦刻稳居龙头位置外，国内电子烟第二梯队品牌格局尚未确定，品牌方与思摩尔合作意愿较强，预计国内市场业务将持续为思摩尔提供充足的增长动力。 ◼ 投资建议：公司为全球雾化科技领军者，已构筑较为坚实的技术壁垒。同时公司绑定全球头部电子烟品牌商，有望受益于政策落地后的集中度提升。预计20-22年收入分别为124、175、244亿元，经调整后净利润分别为39、53、72亿元，同比分别+75%、+37%、+34%；未经调整的净利润23.9、52.6、70.5亿元，同比分别+10%、+120%、+36%。经调整净利润对应PE分别为99、72、53x，维持“强烈推荐”评级。 ◼ 风险提示：雾化烟政策收紧、加征电子烟消费税、核心客户更换供应商、竞争对手实现大幅技术突破等。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（MRMB）201820192020E2021E2022E主要财务指标201820192020E2021E2022E成长性营业收入34347611124391757324449营业成本224342586257905012836营业收入增长119.4%121.6%63.4%41.3%39.1%销售费用99158224316416营业成本增长95.8%89.8%46.9%44.6%41.8%管理费用22960480911421589营业利润增长241.1%199.2%78.5%36.9%35.8%财务费用818192637利润总额增长283.4%195.5%12.1%118.8%35.6%投资净收益3-23000净利润增长288.4%196.2%12.1%118.8%35.6%营业利润8762620467664038694盈利能力营业外收支2388567毛利率34.7%44.0%49.7%48.5%47.5%利润总额8692567460762978539销售净利率21.4%28.6%31.4%30.3%29.6%所得税1353937069651308ROE106.4%255.2%251.5%158.9%90.5%少数股东损益00000ROIC7.8%12.7%10.4%8.6%6.8%净利润7342174243753337231营运效率资产负债表（MRMB）销售费用/营业收入2.9%2.1%1.8%1.8%1.7%流动资产1841217071621009319508管理费用/营业收入6.7%7.9%6.5%6.5%6.5%货币资金9427313564650713028财务费用/营业收入0.2%0.2%0.2%0.2%0.2%应收账款492885136518142609投资收益/营业利润0.4%-0.9%0.0%0.0%0.0%存货391548223317723870应收账款周转率 9.55 11.05 11.05 11.05 11.05非流动资产5881132165424203487存货周转率 7.97 9.06 4.50 4.52 4.55固定资产522833134120513029流动资产周转率2.583.802.672.041.65资产总计2429330288161251322995总资产周转率1.962.662.051.651.38流动负债12482049386045166180偿债能力短期借款0368552631788资产负债率60.7%70.3%74.4%68.5%55.0%应付款项571442255819674451流动比率1.471.061.862.233.16非流动负债212518258736525180速动比率 1.16 0.79 1.28 1.84 2.53长期借款0232231532584621每股指标（元）负债合计146025676447816811360EPS 1.16 0.37 0.67 0.91 1.24股东权益9697352369434511635每股净资产 1.53 0.13 0.41 0.75 2.00股本6363583058305830每股经营现金流1.520.370.740.821.48留存收益906671-3461-14855806每股经营现金/EPS 1.31 1.00 1.11 0.90 1.19少数股东权益00000估值FY2018FY2019FY2020EFY2021EFY2022E负债和权益总计2429330288161251322995PE 57.17 177.77 99.05 72.47 53.44现金流量表（MRMB）PEG 0.48 1.46 1.56 1.76 1.37经营活动现金流9602184432547758623PB 43.31 526.00 163.15 88.95 33.21其中营运资本减少108-115192637EV/EBITDA 4.38 1.46 0.82 0.60 0.44投资活动现金流-128-489-568-807-1165EV/SALES 1.12 0.50 0.31 0.22 0.16其中资本支出2055605778311172EV/IC 2.22 1.24 0.56 0.34 0.20融资活动现金流-215-1900-919-1018-932ROIC/WACC256.4%416.6%340.3%283.4%222.2%净现金总变化609-211283329436521REP1.035.191.641.410.92 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经