请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2021年01月08日 五粮液（000858.SZ） 平稳收官，高质量发展 事件。公司发布2020年主要业绩数据公告，2020年预计实现营收572亿左右，同增14%左右，归母净利润199亿左右，同增14%左右，Q4实现营收约147亿元，同增约13%，归母净利润约53.55亿元，同增约10%，基本符合预期。 收入符合预期，淡季控货挺价。疫情影响下，公司全年保持了一贯的战略定力，顺利完成年初制定的双位数增长规划，“十三五”平稳收官。Q4来看，公司积极控货挺价，流通渠道主动调整缩减配额，全面发力团购渠道，叠加春节错峰因素和提价效应减弱的影响，收入增速依旧保持稳健。 团购渠道投入加大叠加提价效应减弱，Q4盈利能力有所波动。单季度来看，公司Q4业绩增速略低于收入增速，我们认为主要系：1）公司2020年下半年发力团购渠道，费用端投入有所增加；2）公司于2019年6月正式推出第八代普五新品，变相提升出厂价，到2020Q4提价效应基本消退。总体来看，公司2020Q4净利率约为36.4%，同比下降0.9pct，盈利能力出现小幅波动，中长期仍处于上升通道。 千元价格带放量在即，公司量价正循环仍在途中。渠道调研反馈，Q4普五批价普遍在960-980元左右波动，经销商库存压力较低，平均库存在1个月左右，处于历史较低水平。公司于2020年12月上旬已经启动春节打款，当前经销商对春节整体动销普遍较为乐观，打款备货积极性普遍较强，预计春节前整体打款进度在30%-40%。同时，根据微酒报道，公司春节期间有望推出经典五粮液、小五粮、定制酒、文化酒等产品品类，提升产品结构，叠加团购渠道占比提升，价格上行，公司盈利能力持续向好。我们认为，公司本轮已充分通过营销改革和数字化手段较好的实现了量价的正循环，看好后续批价继续稳步提升，站稳千元以上，“十四五”实现高质量发展。 盈利预测与投资建议：看好公司长期品牌力的提升和团购渠道的放量，略调整盈利预测，预计2020-2022年收入为572/668/756亿元（原预测为579/674/763亿元），同比+14%/+17%/+13%，预计2020-2022年归母净利润分别为199/238/273亿元（原预测为205/245/281亿元），同比+14%/+20%/+15%，对应PE分别为65x/54x/47x，维持“买入评级”，并上调目标价至345元，对应2020年56倍PE。 风险提示：高端酒价盘出现波动；量价关系协调不好导致渠道力受损。 财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 40,030 50,118 57,230 66,763 75,554 增长率yoy（%） 32.6 25.2 14.2 16.7 13.2 归母净利润（百万元） 13,384 17,402 19,866 23,831 27,309 增长率yoy（%） 38.4 30.0 14.2 20.0 14.6 EPS最新摊薄（元/股） 3.45 4.48 5.12 6.14 7.04 净资产收益率（%） 21.6 24.0 21.4 21.1 20.0 P/E（倍） 95.7 73.6 64.5 53.8 46.9 P/B（倍） 20.2 17.2 13.6 11.2 9.3 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 饮料制造 前次评级 买入 最新收盘价 330.00 总市值(百万元) 1,280,930.64 总股本(百万股) 3,881.61 其中自由流通股(%) 97.79 30日日均成交量(百万股) 12.94 股价走势 作者 分析师 符蓉 执业证书编号：S0680519070001 邮箱：furong@gszq.com 分析师 杨传忻 执业证书编号：S0680520080003 邮箱：y angchuanxin@gszq.com 相关研究 1、《五粮液（000858.SZ）：稳增长，控量价，图未来》2020-10-29 2、《五粮液（000858.SZ）：进度符合预期，期待中秋旺季动销》2020-08-28 3、《五粮液（000858.SZ）：迈过五百亿，实现开门红》2020-04-28 2021年01月08日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 78110 96627 115448 140833 164229 营业收入 40030 50118 57230 66763 75554 现金 48960 63239 74341 97572 113363 营业成本 10487 12802 14680 16429 18370 应收票据及应收账款 16262 14778 20666 20682 26111 营业税金及附加 5908 6984 7955 9280 10502 其他应收款 872 1249 1173 1652 1545 营业费用 3778 4986 5666 6476 7253 预付账款 221 232 285 318 365 管理费用 2340 2655 2976 3472 3929 存货 11795 13680 15533 17158 19396 研发费用 84 126 66 96 136 其他流动资产 0 3450 3450 3450 3450 财务费用 -1085 -1431 -1531 -1957 -2461 非流动资产 7984 9770 10662 11743 12506 资产减值损失 11 -3 13 10 11 长期投资 919 1022 1124 1226 1329 其他收益 106 160 160 160 160 固定资产 5262 6109 7034 8125 8857 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 413 410 393 378 364 投资净收益 101 93 0 0 0 其他非流动资产 1390 2230 2111 2013 1957 资产处臵收益 5 3 4 4 4 资产总计 86094 106397 126111 152575 176736 营业利润 18718 24246 27568 33120 37976 流动负债 20708 30035 28993 34317 33749 营业外收入 44 30 19 19 15 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 155 170 93 111 132 应付票据及应付账款 3566 3677 4629 4666 5727 利润总额 18607 24106 27494 33028 37859 其他流动负债 17142 26357 24364 29650 28021 所得税 4568 5878 6739 8103 9273 非流动负债 267 266 266 266 266 净利润 14039 18228 20755 24925 28586 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 654 826 889 1095 1277 其他非流动负债 267 266 266 266 266 归属母公司净利润 13384 17402 19866 23831 27309 负债合计 20975 30301 29259 34583 34015 EBITDA 17701 22699 26024 31169 35497 少数股东权益 1632 1805 2695 3789 5066 EPS（元） 3.45 4.48 5.12 6.14 7.04 股本 3882 3882 3882 3882 3882 资本公积 2683 2683 2683 2683 2683 主要财务比率 留存收益 56923 67726 82255 99060 119650 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 63487 74291 94157 114203 137654 成长能力 负债和股东权益 86094 106397 126111 152575 176736 营业收入(%) 32.6 25.2 14.2 16.7 13.2 营业利润(%) 40.0 29.5 13.7 20.1 14.7 归属于母公司净利润(%) 38.4 30.0 14.2 20.0 14.6 获利能力 毛利率(%) 73.8 74.5 74.3 75.4 75.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 33.4 34.7 34.7 35.7 36.1 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 21.6 24.0 21.4 21.1 20.0 经营活动现金流 12317 23112 11053 26855 18749 ROIC (%) 20.3 22.5 20.3 20.1 19.0 净利润 14039 18228 20755 24925 28586 偿债能力 折旧摊销 563 490 593 720 802 资产负债率(%) 24.4 28.5 23.2 22.7 19.2 财务费用 -1085 -1431 -1531 -1957 -2461 净负债比率(%) -74.8 -82.8 -76.5 -82.5 -79.2 投资损失 -101 -93 0 0 0 流动比率 3.8 3.2 4.0 4.1 4.9 营运资金变动 -1984 4767 -8761 3171 -8174 速动比率 3.2 2.6 3.3 3.5 4.2 其他经营现金流 885 1150 -4 -4 -4 营运能力 投资活动现金流 -332 -1616 -1482 -1796 -1562 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资本支出 381 1699 790 978 661 应收账款周转率 2.9 3.2 3.2 3.2 3.2 长期投资 8 -10 -102 -125 -102 应付账款周转率 2.9 3.5 3.5 3.5 3.5 其他投资现金流 58 72 -794 -944 -1003 每股指标（元） 筹资活动现金流 -3618 -7252 1531 -1827 -1396 每股收益(最新摊薄) 3.45 4.48 5.12 6.14 7.04 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 3.17 5.95 2.85 6.92 4.83 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 16.36 19.14 24.26 29.42 35.46 普通股增加 86 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1729 0 0 0 0 P/E 95.7 73.6 64.5 53.8 46.9 其他筹资现金流 -5433 -7252 1531 -1827 -1396 P/B 20.2 17.2 13.6 11.2 9.3 现金净增加额 8368 14244 11102 23231 15790 EV/EBITDA 69.7 53.7 34.5 28.1 24.3 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2021年01月08日 P.3