投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 有色金属组 研究员 师橙  021-60828513  shicheng@htfc.com 从业资格号：F3046665 投资咨询号：Z0014806 相关研究： 欧央行加大PEPP总规模 2020-12-11 零利率下通胀展望成为贵金属价格决定性因素 2020-12-07 各国央行仍有相对充足的公开市场工具 2020-06-15 华泰期货|贵金属日报 2020-12-24 贵金属暂陷震荡格局之中 贵金属日报摘要: 宏观面概述 昨日，投资者对英国和欧盟即将达成脱欧贸易协议的预期推动风险偏好上升，英镑兑美元盘中一度飙升200点，此外有报道称英国脱欧谈判代表达成历史性贸易协议的框架，不过目前针对捕鱼权和商业竞争条例的争议仍然是达成协议的关键障碍，所以仍在商议中。而美元指数昨日则是在英镑飙涨之际再度呈现回落，这也使得贵金属价格再度回升，Comex期金一度回升至1,880美元/盎司上方，而近期汇市波动相对较大，市场各种力量相互纠结，故此短时内贵金属或仍呈现震荡格局。此外，今日晚间为平安夜，市场提前休市，交投或相对清淡。 基本面概述 昨日（12月23日）上金所黄金成交量为24,768千克，较前一交易日下降3.63%。白银成交量为19,135,240，较前一交易日下降34.05%。上期所黄金库存较前一日持平于2,733千克。白银库存则是较前一交易日上涨147,464千克至2,832,086千克。 最新公布的黄金ETF持仓为1,167.53吨，较前一交易日持平。而白银ETF持仓为17,260.93吨，较前一交易日下降78.06吨。 昨日（12月23日），沪深300指数较前一交易日上涨0.85%，电子元件板块则是较前一交易日上涨2.55%。而光伏板块较前一日上涨6.88%。 策略 黄金：中性 白银：中性 金银比：暂缓 内外盘套利：暂缓 风险点 央行货币政策导向发生改变 华泰期货|贵金属日报 2020-12-24 2 / 12 金银宏观面信息汇总 重要宏观数据及事件概述 昨日，投资者对英国和欧盟即将达成脱欧贸易协议的预期推动风险偏好上升，英镑兑美元盘中一度飙升200点，此外有报道称英国脱欧谈判代表达成历史性贸易协议的框架，不过目前针对捕鱼权和商业竞争条例的争议仍然是达成协议的关键障碍，所以仍在商议中。而美元指数昨日则是在英镑飙涨之际再度呈现回落，这也使得贵金属价格再度回升，Comex期金一度回升至1,880美元/盎司上方，而近期汇市波动相对较大，市场各种力量相互纠结，故此短时内贵金属或仍呈现震荡格局。此外，今日晚间为平安夜，市场提前休市，交投或相对清淡。 近期机构观点 Adrian Day Asset Management：美国基本面会继续提振金价； 艾德里安戴资产管理公司（Adrian Day Asset Management）首席执行官Adrian Day指出，耶伦即将成为美国财长，而鲍威尔作为美联储主席，这两人都会继续推动宽松，美国政府也会继续支出，这些基本面将提振金价。他表示，12月金价大涨近100美元后，会需要暂时休整一下，但休整可能只需要一两天，对黄金继续看涨。 CRU：最快未来三个月金价就能回到2000大关 CRU总经理Paul Robinson表示，明年整个市场会有足够的波动率和不确定性提振金价，并且预计未来三个月到六个月回到2000美元/盎司上方，Robinson指出，黄金市场基本面很强劲，明年上半年有很强的支撑。该机构认为明年上半年黄金将仍是表现最好的大宗商品，紧随其后的将是铜、其它贵金属以及镍和锌等。预计明年能源大宗商品的表现则将表现疲软。 路孚特金属研究：一旦潜在的刺激计划的细节出炉金价将上涨 路孚特金属研究的贵金属研究经理Cameron Alexander表示，金市裹足不前，等待美国需要何种刺激方案明朗化，一旦潜在的刺激计划的细节出炉，金价将上涨，但那可能需要再等一段时间。” Kitco分析师：白银价格将在2021年达到40美元/盎司 华泰期货|贵金属日报 2020-12-24 3 / 12 Kitco Metals的全球交易总监Peter Hug在近期采访中表示，白银主要来源是伴生矿——开采其他有色金属带来的副产品，供给较黄金匮乏。Hug认为，白银市场尚未准备好迎接新一轮大规模需求扩张。他指出，无论以什么方式大规模提升白银产量，都需要一到两时间。如果供给出现滞后窗口，那么可能会导致白银价格飙升。尽管不少国家还在实施出行限制措施，但人们对经济复苏需求呼声高涨，政府也在酝酿新的数万亿美元的刺激措施。这不仅有可能导致通胀抬头，而且也会激发市场对白银工业需求大幅回升的预期。Hug认为，美联储可能继续保持现行宽松货币政策至少一年，白银价格在2021年一季度末上涨至35-40美元区间的预期并不夸张。 东北证券：短期内贵金属将为宽幅震荡行情，但长期来看配置价值仍然很高 ① 首先，实际利率虽然在短期进入瓶颈期，但仍足以支撑当前的金价； ② 其次，通过黄金价格与实际利率的关系可以看出，二者相关性并非线性的，而是凸性的，即在实际利率水平很低的时候，边际降低可以带来更大幅度的金价上涨； ③ 第三，当前通胀预期还有上升空间。第四，美国新一轮财政刺激仍将大概率推出； ④ 此外，海外各国疫情纷纷二次反弹、俄罗斯疫苗有效性尚需观察，也可能成为金价上涨的风险因素； ⑤ 白银亦值得关注。历史上任何一次贵金属牛市中，金银比价均会跌破50。长期来看白银仍有较大投资价值，上涨空间高于黄金。 太平洋投资管理公司：低收益率环境下唱多黄金 太平洋投资管理公司（Pacific Investment Management）称，金价当前水平不贵，涨势尚未完全展开，由于实际利率依然处于低位，黄金还有进一步上行的空间。该公司的大宗商品投资组合经理Nicholas Johnson说，“尽管近期金价上涨，但我们认为，在实际利率处于历史低位的背景下，黄金估值仍然具有吸引力，甚至可以说是便宜。”本月早些时候金价创下了每盎司超过2000美元的纪录高位，因投资者在疫情期间寻求避险，加之各国央行实施了前所未有的货币刺激措施。基准10年期美国国债的实际收益率跌至远低于零的水平，从而提振了黄金的吸引力，并吸引大量资金流入黄金ETF。 Johnson表示，“我们预测的基线情景是利率仍旧相对窄幅波动；这种前景，再加上我们认为对黄金的动能和兴趣会导致经过实际收益率调整后的金价更高，表明黄金仍有从当前水平上行的空间”。 华泰期货|贵金属日报 2020-12-24 4 / 12 财信证券：金价大幅度调整之后，牛市处于下半场 ①财信证券的分析师在研报中指出，黄金价格近日出现调整，黄金出现暴跌是美元指数和实际利率的回升导致。美国7月新增非农就业人数好于预期，美元指数看空交易较为拥挤，导致美元指数的反弹。俄罗斯宣布将在两周内开始生产疫苗，叠加美国经济正在回暖，美国十年期国债利率从8月4日的0.52%回升到8月11日的 0.64%，且美国新一轮刺激法案谈判失败，利空黄金。 ②对于金价的后市前景，该机构分析认为，黄金牛市处于下半场：（1）从美元指数方面看，美国未来潜在劳动率生产率增速处于下行通道，美元指数或将继续下跌，利好黄金。（2）从实际利率方面看，未来实际利率的下行主要依赖于通胀预期的回升，我们认为美联储的扩表仍未结束，预计未来仍有望达成相关的财政刺激法案，未来实际利率的下行有望推升黄金价格。总的来看，货币的超发来挽救经济或是无奈之举，或将继续推升黄金价格。 ③投资者看多金价需要关注的风险方面，该机构指出，风险包括黄金消费超预期下跌，或是美联储停止扩表。 中金：美元中长期走弱对全球影响偏积极 短期看，美元走弱有助于进一步推动美元回流新兴市场，帮助其资本市场复苏。此前在3月全球金融市场动荡时期，资金快速流出新兴市场，总规模达1000亿美元左右，导致新兴市场汇率大幅贬值。在全球流动性紧张逐步缓解，以及下半年美联储继续通过QE和“字母表”向市场注入流动性背景下，美元继续维持弱势，有助于海外资金重回新兴市场，尤其是疫情控制相对较好的东亚。中长期视角看，美元走弱有助于新兴市场美元信贷扩张。由于历史原因，新兴市场经济体多数依赖国际信贷融资，这些国际信贷融资多数以所谓“硬货币”（美元为主）定价。美元的走弱，使得新兴经济体更加容易偿还美元计价的债务，有助于增强新兴市场企业资产负债表，帮助本地美元信贷扩张，从而也推动其需求增长。 安信证券：继续看好贵金属配置价值，中长期金价有望大放异彩 该机构分析师在报告中指出，2009年是欧债危机发酵之前，经济在QE1推动下从危机模式恢复到加息阈值的一年，2010年由于欧债危机拖累才又有了QE2（2019 年底希腊主权债务评级才开始下调），所以是个比较好的单次经济恢复的样本。从09年二三季度来看，就出现了实际利率小幅上行，名义利率跑赢通胀从而压制金价的局面，但是09年四季 华泰期货|贵金属日报 2020-12-24 5 / 12 度，通胀预期大涨超越了名义利率，金价从900美元升至1200美元。类似于2010年欧债危机爆发，经济下行风险进一步恶化，宽松进一步加码驱动实际利率进一步下降，金价再创历史新高。接下来不排除仍会出现疫情二次爆发、全球地缘政治黑天鹅、债务危机爆发的可能，这将再次驱动名义利率下降和 QE 规模上升，实际利率大幅下降，金价大涨。 我们看好黄金中长期牛市行情，一是再通胀进程中实际利率可能受系统性压制，黄金下行风险有限；二是中长期看，我们有可看到贸易摩擦、汇率等各类冲突事件的持续性发生，美元货币体系备受考验，黄金作为对人类信用体系的对冲，在这一进程中有望大放异彩。 表格 1：隔夜主要货币兑及全球市场隔夜表现汇总 品种 昨收 涨跌 美元指数 90.35 -0.32% 欧元/美元 1.2188 +0.20% 英镑/美元 1.3501 +1.02% 美元/日元 103.54