港股公司首次覆盖报告：自研与TapTap相融共生，铺开游戏生态大格局

资讯科技业/软件服务 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 22 心动公司（02400.HK） 2020年12月18日 投资评级：买入（首次） 日期 2020/12/17 当前股价(港元) 37.900 一年最高最低(港元) 47.900/11.720 总市值(亿港元) 172.11 流通市值(亿港元) 172.11 总股本(亿股) 4.54 流通港股(亿股) 4.54 近3个月换手率(%) 30.29 股价走势图 数据来源：贝格数据 自研与TapTap相融共生，铺开游戏生态大格局 ——港股公司首次覆盖报告 方光照（分析师） 余倩莹（联系人） fangguangzhao@kysec.cn 证书编号：S0790520030004 yuqianying@kysec.cn 证书编号：S0790120040010 ⚫ 专业平台驱动游戏业务新发展，首次覆盖给予公司“买入”评级 我们看好公司以TapTap平台为核心，依托强大的游戏研发及运营能力，通过协同效应打造独特游戏生态。公司TapTap平台已构建双向引流正向循环，随着TapTap开发者和用户规模、粘性的提高，开放更多广告位将水到渠成，或将带来信息服务收入的快速增长。公司有望于2021-2022年迎来产品密集上线期，核心储备游戏《心动小镇》、《火炬之光：无限》、《ProjectA》有望带来较大增量，游戏收入或延续较快增长，且持续反哺TapTap平台。我们预测公司2020/2021/2022年归母净利润分别为3.58/4.49/5.60亿元，对应EPS分别为0.79/0.99/1.23元，当前股价对应PE分别为41/32/26倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 双向引流构建正循环，TapTap独特生态不断延伸 公司TapTap平台已构建“独特政策吸引厂商—优质独家游戏驱动用户增长—平台运营优势提高用户粘性—更多厂商为了提高游戏影响力而入驻”的正循环，并通过广告收入和付费游戏分发实现商业变现。公司未来一方面，将继续扩大独占内容存量，凭借自研或独家代理《泰拉瑞亚》、《人类跌落梦境》等高人气付费游戏与平台产生协同作用，大幅提高用户数量；另一方面，将不断推动TapTap账户与独占游戏账户的绑定关联进程，提高独家游戏活跃用户向TapTap活跃用户的转化率和用户粘性，并通过广告等互联网平台方式变现。 ⚫ “代理+自研”构建丰富而差异化产品矩阵，游戏产能释放在即 公司重视自研能力提升，依托“代理+自研”构建涵盖了MMORPG、战术竞技、放置类、CCG、SLG等品类的多元游戏产品矩阵。公司为《明日方舟》在港澳台的代理发行商，2020年6月底上线后曾登顶台湾和香港地区游戏畅销榜，或为公司海外游戏运营收入贡献亮眼业绩增量；储备游戏《心动小镇》（高DAU模拟生活类手游）、《ProjectA》（日式少女风MMORPG手游）和《火炬之光：无限》（端游《火炬之光》授权的暗黑手游）已具备成功潜质，或推动公司游戏业务实现高增长，并为TapTap提供优质独家内容。 ⚫ 风险提示：新游戏上线时间推迟或流水表现不及预期的风险；游戏行业政策变化对公司的影响存在不确定性；海外游戏收入受国际环境影响下滑的风险。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,887 2,841 2,961 3,736 4,677 YOY(%) 32.7 111.3 4.2 26.2 25.2 净利润(百万元) 285 347 358 449 560 YOY(%) -62.1 197.1 3.2 25.5 24.7 毛利率(%) 58.9 62.4 58.0 58.8 59.2 净利率(%) 18.7 18.1 14.8 14.7 14.7 ROE(%) 13.9 18.5 16.0 16.8 17.3 EPS(摊薄/元) 0.0 0.8 0.8 1.0 1.2 P/E(倍) 0.0 17.5 40.5 32.3 25.9 P/B(倍) 0.0 2.7 5.3 4.4 3.7 数据来源：贝格数据、开源证券研究所（以2020年12月17日汇率对当日股价进行换算，换算汇率为1港币=0.8425人民币） -80%0%80%160%240%320%2019-122020-042020-082020-12心动公司恒生指数开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 公司研究 港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 22 目 录 1、 聚匠人心，动玩家情 ............................................................................................................................................................ 4 1.1、 公司概况：依托TapTap平台协同效应，构建独特游戏生态 ................................................................................ 4 1.2、 业务构成：游戏业务为主要收入来源，驱动业绩持续增长 .................................................................................. 6 2、 双向引流构建正循环，TapTap独特生态不断延伸 ............................................................................................................ 7 2.1、 “为好游戏发声”，打造纯粹游戏分享社区 .............................................................................................................. 7 2.2、 零分成吸引游戏厂商，独家内容吸引游戏玩家...................................................................................................... 8 2.2.1、 厂商：0分成+优质服务+公平推荐，诚邀开发者入驻 ............................................................................... 8 2.2.2、 玩家：独占内容引流效果显著，社区属性提升用户粘性 ......................................................................... 10 2.3、 广告为核心变现模式，收入增长空间广阔 ........................................................................................................... 13 3、 “代理+自研”构建丰富而差异化产品矩阵，游戏产能释放在即 ..................................................................................... 15 4、 盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................................................... 18 4.1、 关键假设 ................................................................................................................................................................... 18 4.1.1、 营业收入及毛利 ............................................................................................................................................ 18 4.1.2、 期间费用率 .................................................................................................................................................... 18 4.2、 盈利预测 ................................................................................................................................................................... 18 4.3、 PS估值法 .................................................................................................................................................................. 18 4.4、 投资建议及评级 ....................................................................................................................................................... 19 5、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 19 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 20 图表目录 图1： 公司于2019年初完成境外股权重组，并于2019年底在港股上市 ............................................................................ 4 图2： 公司基于自有TapTap平台，打造游戏生态..................................................................................................