重大事项点评：上海医药收购天普生化，发挥协同互补效应

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 上海医药（601607）重大事项点评 推荐（维持） 上海医药收购天普生化，发挥协同互补效应 当前价：25.99元 事项：  公司5月21日发布公告，公司境外全资子公司上海医药（香港）投资有限公司与武田瑞士签署协议，以1.44亿美元（9.15亿元人民币）收购武田瑞士全资子公司Takeda Chromo Beteiligungs AG 100%股权从而间接持有广东天普生化医药股份有限公司26.34%的股份。本次交易完成后，上海医药持有的天普股权将由40.80%升至67.14%，实现绝对控股。 评论：  优质标的加速生物制药产业布局，提升工业核心竞争力。标的公司天普生化是一家专注于危急重症药品领域，集生物医药研发、生产、营销为一体的全球领先的人尿蛋白质生物制药企业，拥有具有国际先进水平的制剂生产线及器械产品线。1）天普拥有两大核心制剂品种，一为危重症领域的国内独家品种天普洛安，年销售额接近10亿，适应症为急性胰腺炎、慢性复发性胰腺炎、急性循环衰竭抢救辅助用药，覆盖约80%的ICU床位，在城市二级、三级医院覆盖率达60%，预计未来保持10%的复合年均增速；二为全球首创一类新药凯力康，适应症为轻-中度急性血栓性脑梗死，年销售额3亿元，治疗领域市场潜力巨大。此次收购填补上药天然尿蛋白药物和危重症细分领域产品空白，丰富销售过亿产品线。2）器械创新业务布局体外诊断。天普2016年与日本富士和光建立战略合作关系，引进一款创新肝癌检测标志物，通过该技术可以实现肝细胞癌早期快速诊断，在10分钟得出联合检测结果，提高肝癌早期诊断和预后检测的效率。其AFP-L3分析仪获得临床应用专家共识。从制剂及体外诊断领域看，上药通过收购将填补多领域空白，依靠自身资源丰富天普产品线，实现销售协同增长。  发挥协同准入优势，提升营销推广能力。1）天普为上药带来危重症治疗领域学术推广的先进经验。天普拥有专注危重症领域约700人的专业化营销团队，拥有垂直密集型的全国营销网络、高效的市场准入，此次并购将直接提升上药在重点科室的直销能力。2）上药为天普嫁接精细化营销管理能力。上药推行“集约化”管理，聚焦领域和重点产品，推行的“一品一策”战略已成功提升上药营收和毛利率，从2017年重点品种营收及毛利率替身情况看，营收同比增长14.42%，毛利率同比增长2.65%至71.28%，“一品一策”战略成效显著。3）公司协同发挥市场准入和渠道优势。上药与天普应对医保降价和两票制，加强目标医院开户数，提升市场渗透率和份额，充分释放其核心品种增长潜力。  盈利预测、估值及投资评级：公司工业板块持续向好，商业板块2018年2月康德乐并表后带来增量。我们预计2018-2020年归属于母公司所有者的净利润分别为40.75、46.59、54.48亿元，同比增长15.75%、14.33%、16.95%，对应EPS分别为1.52、1.73、2.03元。维持“推荐”评级。  风险提示：收购标的业绩不达预期，工业板块增速不达预期。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 130,847 164,867 176,621 189,032 同比增速(%) 8.3% 26.0% 7.1% 7.0% 净利润(百万) 3,521 4,075 4,659 5,448 同比增速(%) 10.1% 15.8% 14.3% 17.0% 每股盈利(元) 1.31 1.52 1.73 2.03 市盈率(倍) 20 17 15 13 市净率(倍) 2 2 2 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年5月22日收盘价 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：刘宇腾 电话：010-66500915 邮箱：liuyuteng@hcyjs.com 总股本(万股) 284,209 已上市流通股(万股) 192,294/- 总市值(亿元) 61.6 流通市值(亿元) 13.2 资产负债率(%) 20.86 每股净资产(元) 2.17 12个月内最高/最低价 28.86/20.81 《上海医药（601607）：国务院发布仿制药政策意见，加快进口替代利好上海医药》 2018-04-15 -16%-1%14%29%17/0517/0717/0917/1118/0118/032017-05-24～2018-05-22 沪深300 上海医药 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 医药商业 2018年05月23日 上海医药（601607）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 14,842 12,131 14,357 16,801 营业收入 130,847 164,867 176,621 189,032 应收票据 1,108 1,230 1,365 1,515 营业成本 114,123 144,997 154,589 163,783 应收账款 31,377 39,535 42,354 45,330 营业税金及附加 392 494 530 567 预付账款 1,391 1,767 1,884 1,996 销售费用 7,411 8,255 9,352 10,731 存货 17,270 21,942 23,394 24,785 管理费用 4,124 5,028 5,528 6,125 其他流动资产 2,654 2,946 3,270 3,629 财务费用 677 956 1,095 1,285 流动资产合计 68,642 79,552 86,624 94,057 资产减值损失 81 110 151 201 其他长期投资 1,012 1,124 1,247 1,385 公允价值变动收益 -5 0 0 0 长期股权投资 4,694 5,211 5,784 6,420 投资收益 893 964 1,281 1,387 固定资产 7,154 7,979 8,862 9,807 营业利润 5,228 5,991 6,657 7,727 在建工程 1,537 1,707 1,894 2,103 营业外收入 166 223 406 512 无形资产 2,641 2,931 3,253 3,611 营业外支出 189 189 176 184 其他非流动资产 8,663 9,616 10,674 11,848 利润总额 5,205 6,025 6,887 8,055 非流动资产合计 25,702 28,567 31,715 35,174 所得税 1,147 1,328 1,518 1,775 资产合计 94,344 108,119 118,339 129,231 净利润 4,058 4,697 5,369 6,280 短期借款 13,746 14,568 15,512 16,121 少数股东损益 537 622 711 831 应付票据 3,949 4,383 4,865 5,401 归属母公司净利润 3,521 4,075 4,659 5,448 应付账款 23,346 29,662 31,625 33,505 NOPLAT 3,740 4,750 5,163 6,102 预收款项 1,032 1,301 1,394 1,492 EPS(摊薄)（元） 1.31 1.52 1.73 2.03 其他应付款 5,476 6,078 6,747 7,489 一年内到期的非流动负债 58 80 80 80 其他流动负债 2,025 2,247 2,495 2,769 主要财务比率 流动负债合计 49,632 58,320 62,717 66,857 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 960 1,120 1,320 1,511 成长能力 应付债券 1,999 1,999 1,999 1,999 营业收入增长率 8.3% 26.0% 7.1% 7.0% 其他非流动负债 2,078 2,307 2,560 2,842 EBIT增长率 12.6% 27.0% 8.7% 18.2% 非流动负债合计 5,037 5,426 5,879 6,352 归母净利润增长率 10.1% 15.8% 14.3% 17.0% 负债合计 54,669 63,746 68,597 73,209 获利能力 归属母公司所有者权益 34,031 38,106 42,765 48,213 毛利率 12.8% 12.1% 12.5% 13.4% 少数股东权益 5,645 6,267 6,978 7,809 净利率 3.1% 2.8% 3.0% 3.3% 所有者权益合计 39,676 44,373 49,742 56,022 ROE 10.3% 10.7% 10.9% 11.3% 负债和股东权益 94,344 108,119 118,339 129,231 ROIC 8.4% 9.7% 9.5% 10.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 57.9% 59.0% 58.0% 56.6% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 47.5% 45.2% 43.2% 40.3% 经营活动现金流 3,338 201 5,226 6,314 流动比率 138.3% 136.4% 138.1% 140.7% 现金收益 4,584 6,053 6,540 7,646 速动比率 103.5% 98.8% 100.8% 103.6% 存货影响 -854 -4,672 -1,452 -1,391 营运能力 经营性应收影响 -3,930 -8,766 -3,222 -3,439 总资产周转率 1.4 1.5 1.5 1.5 经营性应付影响 3,777 7,621 3,206 3,256 应收帐款周转天数 86 86 86 86 其他影响 -240 -35 153 243 应付帐款周转天数 74 74 74 74 投资活动现金流 -3,270 -3,188 -3,303 -3,667 存货周转天数 54 54 54 54 资本支出 -2,955 -2,572 -2,829 -3,106 每股指标(元) 股权投资 426 448 708 751 每股收益 1.31 1.52 1.73 2.03 其他长期资产变化 -741 -1,064 -1,181 -1,311 每股经营现金流 1.24 0.07 1.94 2.35 融资活动现金流 2,506 277 303 -204 每股净资产 12.66 14.17 15.90 17.93 借款增加 4,279 1,005 1,144 800 估值比率 财务费用 -677 -956 -1,095 -1,285 P/E 20 17 15 13 股东融资 -1,216 0 0 0 P/B 2 2 2 1 其他长期负债变化 119 229 254 282 EV/EBITDA 15 12 11 9 资料来源：公司公告、华创证券预测 上海医药（601607）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 生物医药组团队介绍 研究员：孙渊 中国药科大学理学硕士。曾任职于西京医院、默沙东投资有限公司。2016年加入华创证券研究所。