请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 高端产品加速布局，受益小像素趋势 [Table_Title2] 韦尔股份(603501) [Table_Summary] ►高像素产品系列布局，充分受益小像素/低成本趋势 依据Yole相关数据，2019年~2025年CIS行业CAGR为8.1％， 预计到2025年CIS行业整体市场规模有望达到270亿美元。同时，依据Frost&Sullivan统计，2019年全球CIS市场出货量为63.6亿颗，预计到2024年全球出货量达到91.1亿颗。从竞争格局来看，目前全球前三家分别为日本的索尼、韩国的三星以及中国的韦尔股份（豪威科技），由于图像传感器尤其是高像素CIS需要长时间的技术、工艺等积累，新进入者无法短时间内抢占市场，奠定了龙头公司的领先优势。豪威从2019年开始推出48M像素产品，并不断更新迭代，产品系列不断完善，2020年发布并量产64M像素产品，在小像素、低成本趋势确立下，公司有望在高像素领域持续获得突破，为公司在手智能手机领域的市占率进一步提升奠定了坚实的基础。 ►汽车或成最有潜力的市场，基于本土化市场优势，国内企业或将加速进口替代 依据过往数据，智能手机CIS销售额占比最高，汽车和安防则分别成为第二和第三大应用领域。IC Insights相关报告指出，汽车市场将成为CIS板块的增长动力，未来5年内，车载CIS的复合增长率预计将达到38.4%，预计到2025年车载CIS市场占比会提升至15%左右，主要系新能源汽车的加速渗透，汽车电子化率相比传统燃油车会有显著的提升，ADAS(先进驾驶辅助系统)/AV(自动驾驶汽车)驱动摄像头个数的增加，大幅度提升CIS用量。我们认为，未来国内公司基于本土市场优势，进一步加强与终端品牌客户合作，产品验证速度加快，从切入后装车载市场逐渐向前装车载市场渗透，国内领先企业有望充分受益。 ►本部设计业务多产品突破，成长可期 韦尔股份本部业务也不断加大研发投入，从模拟IC到功率IC再到射频IC，公司深耕半导体领域加快产业优质资源的有效整合。我们强调韦尔半导体本部设计业务的竞争优势。其中，在电源管理领域，公司LDO/OVP产品出货量均稳居国内设计公司前列，上半年公司推出用于超高像素手机摄像头CIS供电的LDO，同时推出超低功耗LDO主要应用于智能穿戴及IoT领域；在TVS/MOSFET分立器件领域，公司紧抓国产进口替代机遇，切入消费/安防/网通等多个应用领域，持续提升产品综合竞争力。 投资建议 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 买入 目标价格： 最新收盘价： 215.44 [Table_Basedata] 股票代码： 603501 52 周最高价/最低价： 252.8/123.31 总市值(亿) 1,860.49 自由流通市值(亿) 1,686.33 自由流通股数(百万) 782.74 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：孙远峰 邮箱：sunyf@hx168.com.cn SAC NO：S1120519080005 分析师：王海维 邮箱：wanghw1@hx168.com.cn SAC NO：S1120519090003 [Table_Report] 相关研究 1.【华西电子】_韦尔股份（603501）_发力高像素产品，拓宽产品线 2020.10.28 2.【华西电子】韦尔股份（603501.SH）点评报告：高像素CIS蓄势待发，设计业务做大做强 2020.08.20 3.多元化供应链布局，持续加大研发投入 2020.05.18 -8%11%30%49%67%86%2019/122020/032020/062020/09相对股价%韦尔股份沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年11月30日 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p1 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 基于疫情逐渐恢复，5G手机加速渗透以及公司高像素产品占比逐渐提升，受益小像素及低成本公司的竞争优势，我们调整此前盈利预测，预计2020~2022年公司营收190亿元、245亿元、295亿元调整至190亿元、265亿元、305亿元；归属母公司股东净利润由23.85亿元、34.19亿元、42.49亿元调整至24.32亿元、36.04亿元、47.25亿元。基于海外半导体龙头企业成长路径，我们认为宽赛道优质公司逐渐迎平台型发展机遇，持续做大做强，坚定看好公司长期投资价值，维持“买入”评级。 风险提示 光学赛道创新低于预期、智能终端出货低于预期、新产品突破低于预期、半导体新品突破低于预期、客户拓展低于预期、行业竞争加剧带来价格压力等。 盈利预测与估值 资料来源：wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 9,702 13,632 19,000 26,500 30,500 YoY 303.3% 40.5% 39.4% 39.5% 15.1% 归母净利润(百万元) 145 466 2,432 3,604 4,725 YoY 5.7% 221.1% 422.3% 48.2% 31.1% 毛利率 24.3% 27.4% 30.8% 31.0% 32.0% 每股收益（元） 0.17 0.54 2.82 4.17 5.47 ROE 3.6% 5.9% 23.5% 25.8% 25.3% 市盈率 1,283.17 399.56 76.51 51.63 39.37 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p2 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 13,632 19,000 26,500 30,500 净利润 705 2,432 3,604 4,725 YoY(%) 40.5% 39.4% 39.5% 15.1% 折旧和摊销 578 150 150 150 营业成本 9,898 13,148 18,285 20,740 营运资金变动 -923 -678 -1,328 -360 营业税金及附加 17 23 33 38 经营活动现金流 805 2,009 2,592 4,683 销售费用 402 342 477 549 资本开支 -727 325 -55 -43 管理费用 731 855 1,193 1,220 投资 -898 0 0 0 财务费用 274 234 192 -39 投资活动现金流 -1,728 326 -39 -43 资产减值损失 -249 -50 -100 -100 股权募资 380 0 0 0 投资收益 1 1 16 0 债务募资 3,572 2,706 440 500 营业利润 785 2,652 3,869 5,076 筹资活动现金流 1,120 2,600 314 375 营业外收支 -1 50 48 60 现金净流量 195 4,936 2,866 5,015 利润总额 784 2,702 3,917 5,136 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 79 270 313 411 成长能力 净利润 705 2,432 3,604 4,725 营业收入增长率 40.5% 39.4% 39.5% 15.1% 归属于母公司净利润 466 2,432 3,604 4,725 净利润增长率 221.1% 422.3% 48.2% 31.1% YoY(%) 221.1% 422.3% 48.2% 31.1% 盈利能力 每股收益 0.54 2.82 4.17 5.47 毛利率 27.4% 30.8% 31.0% 32.0% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 5.2% 12.8% 13.6% 15.5% 货币资金 3,161 8,097 10,962 15,977 总资产收益率ROA 2.7% 10.2% 12.2% 13.2% 预付款项 326 433 602 683 净资产收益率ROE 5.9% 23.5% 25.8% 25.3% 存货 4,366 5,043 6,512 6,819 偿债能力 其他流动资产 3,028 4,042 5,460 6,216 流动比率 1.43 1.82 2.06 2.41 流动资产合计 10,881 17,615 23,537 29,695 速动比率 0.81 1.25 1.43 1.80 长期股权投资 24 24 24 24 现金比率 0.42 0.84 0.96 1.30 固定资产 1,588 1,538 1,488 1,438 资产负债率 54.5% 56.3% 52.8% 47.7% 无形资产 1,334 1,334 1,334 1,334 经营效率 非流动资产合计 6,596 6,169 6,119 6,069 总资产周转率 0.78 0.80 0.89 0.85 资产合计 17,476 23,784 29,656 35,764 每股指标（元） 短期借款 1,654 2,560 2,500 2,500 每股收益 0.54 2.82 4.17 5.47 应付账款及票据 1,882 2,499 3,476 3,943 每股净资产 9.18 11.99 16.17 21.64 其他流动负债 4,070 4,622 5,474 5,890 每股经营现金流 0.93 2.33 3.00 5.42 流动负债合计 7,606 9,682 11,450 12,332 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 928 2,728 3,228 3,728 估值分析 其他长期负债 987 987 987 987 PE 399.56 76.51 51.63 39.37 非流动负债合计 1,915 3,715 4,215 4,715 PB 15.62 17.96 13.33 9.96 负债合计 9,521 13,397 15,665 17,048 股本 864 864 864 864 少数股东权益 29 29 29 29 股东权益合计 7,955 10,387 13,991 18,716 负债和股东权益合计 17,476 23,784 29,656 35,764 资料来源：公司公告，华西证券研究所 【温馨提示】请勿将华西证券研究报告转发给他人 p3 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 孙远峰：华西证券研究所副所长&电子行业首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学工学博士，近3年电子实业工作经验；2018年水晶球/金牛/IAMAC保险资产上榜分析师，2017年新财富入围/水晶球上榜分析师，2016年新财富上榜分析师，2013~2015年新财富上榜分析师团队核心成员。 王海维：华西证券研究所电子行业分析师，华东师范大学硕士，曾就职于安