受益5G加速推进，高端产品迎更快增长

崇达技术（002815） 证券研究报告·公司研究·元件 1 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 受益5G加速推进，高端产品迎更快增长 买入（维持） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 3,727 4,510 5,322 6,227 同比（%） 2.0% 21.0% 18.0% 17.0% 归母净利润（百万元） 526 706 922 1,177 同比（%） -6.2% 34.3% 30.5% 27.6% 每股收益（元/股） 0.60 0.80 1.04 1.33 P/E（倍） 29.80 22.19 17.00 13.32 投资要点  事件：4月29日，崇达技术公布2019年年报与2020年Q1业绩，2019年全年实现营业收入37.27亿元，同比增长1.95%，实现归母净利润5.26亿元，同比下滑6.16%；2020年Q1实现营业收入9.32亿元，同比增长2.94%，实现归母净利润1.26亿元，同比增长1.61%。  短期业绩承压，收入增速放缓：受到中美贸易摩擦的影响，以外销为主的销售结构已无法为公司带来充足的业绩动力，业绩增速放缓，净利润出现短暂下滑。2019年实现毛利率30.62%，与2018年全年相比下降2.32pp，实现销售净利率14.11%，较2018年下降1.22pp。但是2020年随着国内业绩动能的释放，Q1实现净利润正向增加。  调整产品布局，积极拓展国内客户：2019年，公司相继收购三德冠20%股权、普诺威40%股权、大连电子20%股权，将产品扩展至FPC、IC载板等领域，实现PCB全系列产品的覆盖。中大批量布局效果持续显现，2019年中大批量订单的销售面积占比达69.96%，同时加强HDI等高端产品布局；强化国内大客户战略，积极建设国内销售团队和营销服务网络，最大程度降低中美贸易摩擦影响。  加码研发支出，储备核心竞争优势：公司研发投入大幅增加，2019年发生研发支出2.18亿元，同比增长28.20%，并且成功实现了应用于超级计算机和5G基站的高密度高速多层板的大批量生产。未来将继续加大 5G 相关产品的研发投入，尤其在通信传输网、核心网、数据中心等方面的应用领域，进一步提高公司整体的研发实力，从而提升公司的产品竞争力。  受益5G加速推进，蓄力业绩发展新动能：崇达技术通信行业产品应用占比达到35%，并且已与全球多家重点大客户建立了稳定的业务关系，并进入超算、5G基站产品的核心供应商，标志着公司的发展迈上了新的台阶，未来将是公司业绩提升的重要发力点。  盈利预测与投资评级：我们持续看好崇达技术未来业绩发展，预计2020-2022年营业收入分别为45.10亿元、53.22亿元以及62.27亿元，实现归母净利润7.06亿元、9.22亿元以及11.77亿元，EPS分别为0.80元、1.04元以及1.33元，对应的估值分别为22/17/13X，维持“买入”评级。  风险提示：5G订单不及预期；产能释放不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 17.73 一年最低/最高价 13.71/23.44 市净率(倍) 3.92 流通A股市值(百万元) 7402.22 基础数据 每股净资产(元) 4.52 资产负债率(%) 26.84 总股本(百万股) 884.03 流通A股(百万股) 417.50 [Table_Report] 相关研究 1、《崇达技术（002815）：三季度业绩短期下滑不影响长期成长，持续看好5G带来的业绩增量》2019-10-25 2、《崇达技术（002815）：崇达技术：转型中大批量市场，受益5G产业推进，持续看好业绩稳增》2019-09-16 [Table_Author] 2020年05月06日 证券分析师 侯宾 执业证号：S0600518070001 021-60199793 houb@dwzq.com.cn 研究助理 姚久花 yaojh@dwzq.com.cn -14%0%14%29%43%57%71%2019-052019-092020-01崇达技术沪深300 2 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 短期承压，业绩增速放缓 4月29日，崇达技术公布2019年年报与2020年Q1业绩，2019年全年实现营业收入37.27亿元，同比增长1.95%，实现归母净利润5.26亿元，同比下滑6.16%；2020年Q1实现营业收入9.32亿元，同比增长2.94%，实现归母净利润1.26亿元，同比增长1.61%。 业绩放缓的主要原因为：受到中美贸易摩擦的影响，以外销为主的销售结构已无法为公司带来充足的业绩动力，业绩增速放缓，净利润出现短暂下滑。但是2020年随着国内业绩动能的释放，Q1实现净利润正向增加。 图1：崇达技术营业收入 图2：崇达技术归母净利润 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 图3：崇达技术季度营业收入 图4：崇达技术季度归母净利润 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00051015202530354020152016201720182019营业总收入（亿元，左轴）yoy(%，右轴）-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.00012345620152016201720182019归母净利润（亿元，左轴）yoy（%，右轴）-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.000246810122017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q4营业总收入（亿元，左轴）yoy（%，右轴）-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0000.20.40.60.811.21.41.62017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q4归母净利润（亿元，左轴）yoy（%，右轴） 3 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 强化国内大客户战略，内销占比持续提升： 2019年国内大客户的批量订单将逐步释放，内销收入同比增长16.61%，内销占比同比增加3.50pp。 表1：崇达技术内销与外销情况 区域 2019年 2018年 增长率 内销（万元） 98,371.86 84,356.77 16.61% 出口（万元） 258,422.59 266,161.96 -2.91% 内销占比 27.57% 24.07% 增加3.50pp 数据来源：wind，东吴证券研究所 中大批量订单继续提升，高端产品增速较快： 2019年中大批量订单（20平米以上）的销售面积占比达69.96%。同时HDI产品增长显著，2019年与去年相比，销售额增长了50.13%。 加大国内市场的开拓力度，积极建设国内销售团队和营销服务网络，最大程度降低中美贸易摩擦影响：2019年中国大陆销售占比为27.57%，成为最大的销售区域；美洲区域从占比最大的销售区域变成占比最小的。 细化行业分类，聚焦核心市场：目前销售部划分为八大行业组：通讯电子组、工控电子组、汽车电子组、医疗&航空军工&军工组、服务器&光模块组、安防电子组、手机组、贸易组。其中通信设备行业应用占比达到35%。 图5：崇达技术分区域销售收入占比 图6：崇达技术应用行业占比 数据来源：崇达技术年报，东吴证券研究所 数据来源：崇达技术年报，东吴证券研究所 2020年Q1，期间费用环比下滑18.63%，其中发生销售费用0.32亿元，同比下滑4.28%，环比下滑7.75%；发生管理费用0.54亿元，同比下滑0.56%；财务费用同比下滑135.53%，主要是2019年可转债已经转股，2020年不再计提可转债利息。 4 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图7：崇达技术费用情况 数据来源：wind，东吴证券研究所 注：2018Q3之前的管理费用包含研发费用，2018Q3之后的管理费用不包含研发费用。 19年受到贸易战以及需求等因素的影响，部分产能利用率下滑，2020年初由于疫情扰动，使得整体毛利率有所下滑，2019年实现毛利率30.62%，与2018年全年相比下降2.32pp，实现销售净利率14.11%，较2018年下降1.22pp。2020年Q1实现毛利率26.45%，较2019年Q4下降4.19pp。 图8：崇达技术销售毛利率及销售净利率 图9：崇达技术季度销售毛利率及净利率 数据来源：崇达技术年报，东吴证券研究所 数据来源：崇达技术年报，东吴证券研究所 公司研发投入大幅增加，2019年发生研发支出2.18亿元，同比增长28.20%，并且成功实现了应用于超级计算机和5G 基站的高密度高速多层板的大批量生产。 -25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%-0.200.20.40.60.811.21.41.61.82017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q4财务费用（亿元，左轴）研发费用（亿元，左轴）管理费用（亿元，左轴）销售费用（亿元，左轴）期间费用环比增速（%，右轴）051015202530354020152016201720182019销售毛利率(%)销售净利率(%)05101520253035402017Q22017Q42018Q22018Q42019Q22019Q4销售毛利率(%)销售净利率(%) 5 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图10：崇达技术研发支出 数据来源：wind，东吴证券研究所 表2：崇达技术研发人员情况 2019年 2018年 变动比例 研发人员数量（人） 587 505 16.24% 研发人员数量占比（%） 13.15% 12.12% 1.03% 数据来源：wind，东吴证券研究所 2. 加快拓展产品线，持续推荐大客户战略 深入推进大客户战略：深入推动行业大客户销售策略，加强与世界500强及各行业领头企业的合作，其中5G客户方面，合作的主要客户有中兴、烽火通信、普天、康普、高意、Calix、博通、旭创科技等，又持续引入了英特尔、三星电子、住友电工、立讯精密等战略客户。 2019 年，公司相继收购三德冠 20%股权、普诺威 40%股权、大连电子 20%股权，将产品扩展至 FPC、IC 载板等领域， 实现PCB 全系列产品的覆盖。 表3：崇达技术控股子公司情况一览 被投资公司名称 主要业务 投资方式 投资金额（百万元） 持股比例 合作方 产品类型 截至资产负债表日的进展情况 三德冠 FPC生产和销售 收购 180.00 20% 楼宇星、楼帅、吕亚 FPC 已完成交割 南通崇达 半导体研发、生产和销售 新设 210.00 100% 无 PCB 设立登记已完成 普诺威 IC载板的生产和销售 收购 94.76 40% 马洪伟、朱小红 PCB 已完成交割 深圳崇达 PCB的研发、生产和销售 增资 550.00 100% 无 PCB 工商变更登记已完成 大连电子 PCB的生产和销售 收购 13.00 20% 孙利刚 PCB 已完成交割 0.00%5.00%10.00%15.00%20.