证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 紫光股份（000938）2020年三季报点评 强推（维持） Q3业绩平稳，现金流大幅改善 目标价：45元 当前价：21元 事项：  公司公布20年Q3季报：20年前三季度收入413.61亿，同比增长8.98%，20年Q3收入158.1亿，同比增长4.90%；20年前三季归母净利润12.96亿，同比增长4.32%，前三季扣非净利润11.07亿，同比增长21.6%；20年Q3归母净利润4.14亿，同比增长4.57%。 评论：  公司第三季度业绩平稳：公司第三季度收入增长相对平稳，相对中报有所放缓，Q3单季度毛利率18.32%，相比Q2的21.02%和Q1的22.5%有所下滑。公司Q3销售费用率为5.36%，相比Q2的4.27%也有一定幅度的上升。公司Q3管理费用率和研发费用率相比Q2则基本稳定。  公司第三季度现金流大幅改善：公司Q3经营性现金流23.58亿，同比去年Q3增长51%，延续了Q2经营性现金流入大幅改善的态势。公司期末合同负债40.01亿，而去年同期预收款仅17.54亿，我们认为可能是新会计准则导致的确认收入递延，影响了收入和利润的表观增长。Q3单季度销售商品提供劳务收到的现金192亿，大幅高于确认收入158亿，差额也大于Q2。  紫光集团近期债券价格有所波动。近期公司股价波动，和紫光集团几只债券价格波动有一定的时间上的关联，我们认为紫光集团作为公司的控股股东，当前的债务变化，并不必然影响到公司的正常经营。  盈利预测、估值及投资评级：假设公司未来收入景气度会随着流量增长持续提升，市场格局稳定毛利率不出现波动，销售/管理费用率基本稳定，研发投入保持稳定微增水平。因公司转增股本，我们下调20年~22年EPS预测分别为0.73，0.94，1.24元，以20年10月30日收盘价对应估值分别为30/23/18倍，当前公司估值已经较低。和A股公司相比，我们从分部估值视角认为公司合理价值在1300亿以上，对应目标价45元/股，维持“强推”评级。  风险提示：5G 建设不及预期；云计算发展不及预期；海外与运营商市场拓展不及预期；公司主业竞争加剧导致价格战。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 54,099 63,220 74,682 87,435 同比增速(%) 12.0% 16.9% 18.1% 17.1% 归母净利润(百万) 1,844 2,101 2,682 3,544 同比增速(%) 8.2% 14.0% 27.6% 32.2% 每股盈利(元) 0.64 0.73 0.94 1.24 市盈率(倍) 24 30 23 18 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为20年10月30日收盘价 证券分析师：张璋 邮箱：zhangzhang@hcyjs.com 执业编号：S0360520080002 证券分析师：王文龙 邮箱：wangwenlong1@hcyjs.com 执业编号：S0360520070002 总股本(万股) 286,008 已上市流通股(万股) 286,008 总市值(亿元) 663.82 流通市值(亿元) 663.82 资产负债率(%) 40.3 每股净资产(元) 10.1 12个月内最高/最低价 37.8/18.38 《紫光股份（000938）深度研究报告：ICT全栈供应商，多项业务国内领先，分部估值视角下有较大潜力》 2020-08-19 -11%18%47%76%19/1019/1220/0220/0420/0620/082019-10-31～2020-10-30沪深300紫光股份相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 IT服务 2020年10月30日 紫光股份（000938）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 9,847 11,010 13,794 18,133 营业收入 54,099 63,220 74,682 87,435 应收票据 19 22 27 31 营业成本 42,787 49,566 58,205 67,377 应收账款 8,420 8,851 10,455 12,241 税金及附加 223 261 309 361 预付账款 1,100 991 1,164 1,348 销售费用 3,340 3,856 4,481 5,159 存货 7,905 7,885 9,259 10,718 管理费用 761 885 1,046 1,224 合同资产 0 0 0 0 研发费用 3,941 4,615 5,452 6,383 其他流动资产 4,276 4,865 5,607 6,433 财务费用 443 320 330 340 流动资产合计 31,567 33,624 40,306 48,904 信用减值损失 -110 0 0 0 其他长期投资 2,002 2,297 2,667 3,080 资产减值损失 -280 0 0 0 长期股权投资 126 126 126 126 公允价值变动收益 151 50 50 50 固定资产 604 1,032 1,178 1,006 投资收益 9 10 12 14 在建工程 3 103 103 203 其他收益 1,147 12 13 14 无形资产 3,595 3,236 2,912 2,621 营业利润 3,521 3,789 4,936 6,670 其他非流动资产 16,842 16,734 16,648 16,578 营业外收入 105 120 130 140 非流动资产合计 23,172 23,528 23,634 23,614 营业外支出 15 15 16 20 资产合计 54,739 57,152 63,940 72,518 利润总额 3,611 3,894 5,050 6,790 短期借款 4,263 4,763 5,263 5,763 所得税 536 389 505 679 应付票据 2,577 2,986 3,506 4,058 净利润 3,075 3,505 4,545 6,111 应付账款 4,965 5,752 6,755 7,819 少数股东损益 1,231 1,404 1,863 2,567 预收款项 1,547 1,808 2,136 2,501 归属母公司净利润 1,844 2,101 2,682 3,544 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 3,452 3,793 4,842 6,417 其他应付款 445 445 445 445 EPS(摊薄)（元） 0.64 0.73 0.94 1.24 一年内到期的非流动负债 765 765 765 765 其他流动负债 6,318 7,280 8,503 9,818 主要财务比率 流动负债合计 20,880 23,799 27,373 31,169 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 100 200 300 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 12.0% 16.9% 18.1% 17.1% 其他非流动负债 1,500 1,085 1,085 1,085 EBIT增长率 12.8% 3.9% 27.7% 32.5% 非流动负债合计 1,500 1,185 1,285 1,385 归母净利润增长率 8.2% 14.0% 27.6% 32.2% 负债合计 22,380 24,984 28,658 32,554 获利能力 归属母公司所有者权益 28,183 26,588 27,839 29,954 毛利率 20.9% 21.6% 22.1% 22.9% 少数股东权益 4,176 5,580 7,443 10,010 净利率 5.7% 5.5% 6.1% 7.0% 所有者权益合计 32,359 32,168 35,282 39,964 ROE 5.7% 6.5% 7.6% 8.9% 负债和股东权益 54,739 57,152 63,940 72,518 ROIC 18.6% 19.5% 21.4% 23.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 40.9% 43.7% 44.8% 44.9% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 20.2% 20.9% 20.7% 19.8% 经营活动现金流 1,699 5,891 4,679 6,109 流动比率 151.2% 141.3% 147.2% 156.9% 现金收益 4,162 4,556 5,736 7,327 速动比率 113.3% 108.2% 113.4% 122.5% 存货影响 -2,068 20 -1,374 -1,459 营运能力 经营性应收影响 -842 -325 -1,781 -1,973 总资产周转率 1.0 1.1 1.2 1.2 经营性应付影响 1,966 1,456 1,851 1,982 应收账款周转天数 52 49 47 47 其他影响 -1,519 184 248 233 应付账款周转天数 37 39 39 39 投资活动现金流 2,165 -800 -600 -440 存货周转天数 58 57 53 53 资本支出 -591 -900 -684 -512 每股指标(元) 股权投资 -12 0 0 0 每股收益 0.64 0.73 0.94 1.24 其他长期资产变化 2,768 100 84 72 每股经营现金流 0.59 2.06 1.64 2.14 融资活动现金流 131 -3,928 -1,295 -1,330 每股净资产 9.85 9.30 9.73 10.47 借款增加 1,704 600 600 600 估值比率 股利及利息支付 -1,633 -1,416 -6,614 -5,584 P/E 24 30 23 18 股东融资 75 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 -15 -3,112 4,719 3,654 EV/EBITDA 31 30 24 18 资料来源：公司公告，华创证券预测 rQnRrOrOtOrPsOxPpPmMsQ8O8QbRmOpPmOoOjMoPmNfQrRoMbRmNpMxNpMpOxNsRxP 紫光股份（000938）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 计算机组团队介绍 组长、首席分析师：王文龙 香港城市大学金融与精算数学硕士，6年计算机研究经验，曾任职于广发证券、太平洋证券。2015-2017年所在团队取得新财富第6、第4、第3。2019年金麒麟新锐分析师。 高级分析师：孟灿 中南财经政法大学投资学硕士。3年以上一级市场TMT投资和近3年二级市场计算机行业研究经验。曾任职于苏州高新创业投资集团和兴全基金。2020年加入华创证券研究所。 高级分析师：张璋 爱荷华州立大学硕士。2年芯片设计工作经验，5年计算机行业研究经验。曾任职于广发证券和浙商基金，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：邓怡 厦门大学金融硕士。2020年加入华创证券研究所。 紫光股份（000938）2020年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号