公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国平安（601318） 证券研究报告 2020年10月28日 投资评级 行业 非银金融/保险 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 81.07元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 10,832.66 流通A股股本(百万股) 10,832.66 A股总市值(百万元) 878,204.11 流通A股市值(百万元) 878,204.11 每股净资产(元) 38.82 资产负债率(%) 89.76 一年内最高/最低(元) 91.26/66.00 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国平安-半年报点评:中报点评：集团营运利润同比+1.2%，NBV同比-24.4%，基本符合预期，科技业务利润表现亮眼，寿险管理已趋向稳定，2021Q1有 望 迎 来 业 绩 转 机 》 2020-08-29 2 《中国平安-公司深度研究:客户为何选择平安产品？代理人为何加入平安队伍？》 2020-05-08 3 《中国平安-季报点评:中国平安1季报：营运利润低于预期，其他符合预期；后续保费将有改善，积极推荐》 2020-04-24 股价走势 中国平安3季报：集团营运利润Q3单季同比+12.4%略超预期；NBV同比-27.1%基本符合预期，预计2021Q1业绩转机将至 1、整体：单季营运利润同比增速表现略超预期。前3季度集团归母净利润同比-20.5%，Q3单季同比+7.7%。前3季度营运利润同比+4.5%，其中寿险及健康险、财险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块分别同比+ 9.3%、-22.4%、-5.2%、-7.6%、+40.1%、-10.2%、+13.6%。归母净资产较年初+5.4%，增速较弱，我们预计由计入FVOCI项目的投资浮亏带来。 Q3当季营运利润同比+12.4%，其中寿险及健康险、财险、银行、信托、证券、其他资管、科技板块分别同比+15.7%、-34.0%、+6.0%、+6.3%、+74.1%、+247.7%、-5.9%。 2、 寿险：NBV同比-27.1%，基本符合预期，主要由NBV margin下滑导致，前3季度下滑12.4pct至35.7%。其中，Q3单季NBV同比-33.5%，新单保费同比+17.3%，但margin同比-25.3pct，主要由于1）公司在个险及团险渠道销售了较多的低margin万能险产品；2）margin较低的重疾险替代了部分高margin重疾险。 代理人队伍仍处于调整期，但结构正在优化。2020年9月末代理人规模104.8万，较上年末-10.2%，同比-15.8%，但公司优才占比较年初提升。我们预计，随着代理人改革项目的落地实施，代理人规模及产能将于明年触底回升。 3、 财险：归母营运利润同比-22.4%，3季度单季同比-34.0%，主要受综合成本率提升影响。前3季度综合成本率提升2.9pct至99.1%，我们预计由保证保险赔付率上升及部分非车险费用率提升带来。 4、 投资：年化净投资收益率4.5%，同比-0.4%，预计汇丰未分红是主要影响（2019Q1-3汇丰分红约40亿）；年化总投资收益率5.2%，同比-0.8pct。汇丰市值下滑的影响体现在其他综合收益科目，3季度末其他综合收益-276亿（上年末为-16亿）。 投资建议：单季营运利润同比+12.4%，表现略超预期；NBV同比-27.1%，基本符合预期。公司目前业务重心已转向2021年开门红，对于开门红的准备以及重视程度较前两年大幅提升。在超低基数及积极准备的情况下，2021Q1有望出现业绩转机，后续代理人收入、增员及重疾险销售也将得到提振。长期来看，平安寿险启动的一系列改革项目，从文化、模式、经营、产品、渠道五大方面赋能升级业务队伍，有助于构建平安寿险的长期竞争优势，差异化服务、O2O寿险经营、专业化代理人团队建设有望明年带来破局。我们维持前次盈利预测，预计2020-2022年归母净利润分别为1291亿、1506亿、1782亿，YOY-13.6%/16.6%/18.34%。目前2020PEV为1.10倍、2021PEV为0.96倍，处于2012年来30%估值分位水平，维持“买入”评级。 风险提示：利率下行超预期，代理人规模下滑超预期，开门红保费增长不及预期 财务数据和估值 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 976832 1168867 1137665 1279250 1438063 增长率（%） 9.65 19.66 (2.67) 12.45 12.41 归属母公司股东净利润（百万元） 107404 149407 129085 150553 178158 增长率（%） 20.56 39.11 (13.60) 16.63 18.34 每股收益（元） 5.88 8.17 7.06 8.24 9.75 市盈率(P/E) 556,508 673161 744826 857591 991059 市净率(P/B) 20.96 10.65 15.14 15.56 资料来源：wind，天风证券研究所 -25%-18%-11%-4%3%10%17%2019-102020-022020-06中国平安保险沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 主要财务指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 每股指标（元） 寿险保费 471700 523672 518879 569284 每股收益 5.88 8.17 7.06 8.24 9.75 非寿险保费 247444 270930 308107 355639 每股净资产 30.44 36.83 40.75 46.91 54.22 总保费及管理费收入 719144 794602 826986 924922 每股内含价值 54.84 65.67 73.88 84.40 96.22 减：分出保费 19417 21370 22607 27120 每股新业务价值 3.95 4.15 3.00 3.37 3.71 净保费收入 699727 773232 804379 897803 减：净提取未到期责任准备金 22436 24915 56160 55664 价值评估（倍） 已赚净保费 677291 748317 748219 842139 P/E 13.80 9.92 11.48 9.84 8.32 投资收益 163135 177488 197184 215524 P/B 2.66 2.20 1.99 1.73 1.50 营业收入 976832 1168867 1137665 1279250 P/EV 1.48 1.23 1.10 0.96 0.84 赔付及保户利益 415852 538719 502315 561910 VNBX 6.63 3.71 2.40 -0.99 -4.09 保险业务综合费用 397642 445120 453288 504998 营业费用 813494 983839 955603 1066908 盈利能力指标（%） 营业利润 163338 185028 182062 212341 净投资收益率 5.20 5.20 5.00 5.00 5.00 税前利润 163151 184739 182062 212341 总投资收益率 3.70 6.90 5.40 5.00 5.00 所得税 42699 20374 40054 46715 净资产收益率 20.91 24.40 18.21 18.79 19.27 归属于母公司股东的净利润 107404 149407 129085 150553 总资产收益率 1.50 1.94 1.56 1.73 1.88 少数股东损益 13048 14958 12923 15073 财险综合成本率 96.00 96.40 96.00 96.00 96.00 财险赔付率 54.90 57.30 57.00 57.00 57.00 财险费用率 41.10 39.10 39.00 39.00 39.00 盈利增长（%） 资产负债表（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 净利润增长率 20.56 39.11 (13.60) 16.63 18.34 现金及存款投资 317783 306605 399721 439636 内含价值增长率 21.48 19.76 12.50 14.23 14.01 债权投资 1947570 2248446 2543678 2797685 新业务价值增长率 7.33 5.05 (27.83) 12.37 10.00 股权投资 358017 450569 454228 499587 其他投资 171250 203216 236199 259785 偿付能力充足率（%） 总投资资产 2794620 3208836 3633825 3996693 偿付能力充足率（集团） 216.40 229.80 225.00 230.00 230.00 分保资产 25354 29198 23000 23000 偿付能力充足率（寿险） 218.80 231.60 230.00 235.00 240.00 其他资产 4322986 4984895 4656507 5055464 偿付能力充足率（产险） 223.80 259.20 235.00 245.00 250.00 资产总计 7142960 8222929 8313331.52 9075157 保险合同负债 1605411 1921907 2187091.15 2485121 内含价值（百万元） 投资合同负债 622915 701635 804474.74 917741 调整后净资产 512,713 574,239 643,147 720,325 806,764 次级债 556875 699631 388000.00 388000 有效业务价值 489,743 626,294 707,424 822,470 952,173 其他负债 3674116 4047386 3996257.46 4218399 内含价值 1,002,456 1,200,533 1,350,571 1,542,795 1,758,937 负债总计 6459317 7370559 7375823.34 8009261 一年新业务价值 72,294 75,945 54,813 61,595 67,753 实收资本 18,280 18280 18280.00 18280 核心内含价值回报率（%） 26.75 19.78 15.84 16.33 15.97 归属于母公司股东权益 556,508 673161 744826 857591 少数股东权益 127,135 179209 192682.44 208305 寿险新业务保费（百万元） 负债和所有者权益合计 7142960 8222929 8313331.52 9075157 短险和趸缴新单保费 15,631