三季报点评报告：Q3营收有所恢复，归母净利润降幅收窄

万联证券 [Table_MainInfo] 证券研究报告|通信 Q3营收有所恢复，归母净利润降幅收窄 增持（维持） ——星网锐捷（002396）三季报点评报告 日期：2020年10月26日 [Table_Summary] 事件: 2020年10月23日，公司披露了2020年第三季度报告。公司前三季度实现营收65.62亿元，同比增长9.49%，实现归母净利润3.30亿元，同比下滑31.26%。2020年第三季度单季度实现营收31.78亿元，同比增长19.16%；实现归母净利润2.62亿元，同比下滑18.97%，基本符合预期。 投资要点: ⚫ Q3营收有所恢复，净利润降幅收窄。从财务数据上来看，公司Q3整体营收有所恢复，净利润虽同比仍有下滑但较上半年降幅收窄，单季度毛利率下滑至35.9%，同比下降5.5ppt。公司Q3净利率下滑的原因主要还是由于公司部分高毛利率产品如娱乐/金融/教育等业务受疫情影响恢复不及预期所导致。费用率方面，公司前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为12.22%、3.41%、11.90%，环比均有所下降，整体控制较好。财务费用率则由于人民币对美元汇率波动以及借款利息导致财务费用同比增加3783万元。 ⚫ 分拆上市锐捷网络，催化公司价值重估。公司今年上半年拟将其控股子公司锐捷网络分拆至深交所创业板上市，本次分拆完成后，星网锐捷股权结构不会发生变化，且仍将维持对锐捷网络的控制权。锐捷网络是国内领的ICT基础设施及行业解决方案提供商，以太网交换机在中国市场排名第三、中国企业级WLAN市场占有率第二、Wi-Fi6品类市场份额第一，网络安全产品及云桌面解决方案也在业内有较高的客户认可度，此次分拆上市有利于锐捷网络的专业化经营，提振公司经营业绩，有利于公司价值重估。 ⚫ 收购星网智慧剩余股权，利润有望增厚。星网智慧是公司旗下做统一通信（IPPBX、IAD、IPPHONE）、融合视讯（视频会议产品、多媒体桌面终端产品）、全光网络（全光接入、全光终端），为政府、军队、各类不同规模的企业提供以融合视讯技术为核心的智慧通信应用的子公司。星网智慧在8月融合通信系列产品陆续完成与国产操作系统麒麟软件兼容互认证，成为首家在云PBX领域通过麒麟测试认证的企业，这标志着星网锐捷融合通信国产化战略再一次跃升。公司拟收购星网智慧45%的剩余股权，承诺20-22年累计实现归母净利润合计不低于2.7亿元，未来有望增厚归母净利润。 [Table_FinanceInfo] 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 9,266 10,210 12,103 14,965 增长比率（%） 1.5% 10.2% 18.5% 23.6% 净利润(百万元) 611 574 699 972 增长比率(%) 5.2% -6.2% 21.9% 39.0% 每股收益(元) 1.05 0.98 1.20 1.67 市盈率(倍) 25.0 26.6 21.9 15.7 资料来源：Wind,万联证券研究所 [Table_MarketInfo] 基础数据 行业 通信 公司网址 大股东/持股 福建省电子信息（集团）有限责任公司/25.88% 实际控制人/持股 总股本（百万股） 583.28 流通A股（百万股） 583.28 收盘价（元） 26.20 总市值（亿元） 152.82 流通A股市值（亿元） 152.82 [Table_IndexPic] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：WIND，万联证券研究所 数据截止日期： 2020年10月23日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所20191104_公司跟踪报告_AAA_星网锐捷（002396）点评报告 万联证券研究所20190903_公司半年报点评_AAA_星网锐捷（002396）点评报告 万联证券研究所20190812_公司首次覆盖_AAA_星网锐捷（002396）首次覆盖 [Table_AuthorInfo] 分析师: 夏清莹 执业证书编号： S0270520050001 电话： 075583228231 邮箱： xiaqy1@wlzq.com.cn [Table_AssociateInfo] -14%0%14%28%42%56%星网锐捷沪深300证券研究报告 公司季报点评报告 公司研究 万联证券 证券研究报告|通信 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 4 页 ⚫ 盈利预测与投资建议：根据公司业绩以及市场恢复情况，我们谨慎看好公司表现,预计公司2020-2022年营收分别为102.10/121.03/149.65亿元，对应PE分别为26.6/21.9/15.7，EPS分别为0.98/1.20/1.67，维持“增持”评级。 ⚫ 风险因素：行业竞争加剧、下游市场恢复不及预期 万联证券 证券研究报告|通信 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 4 页 资料来源：Wind,万联证券研究所[Table_Financialstatements] 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 5,978 6,766 7,972 9,429 营业收入 9,266 10,210 12,103 14,965 货币资金 2,054 2,425 3,035 3,393 营业成本 5,717 6,586 7,575 8,882 应收票据及应收账款 1,929 2,146 2,505 3,137 营业税金及附加 60 72 81 101 其他应收款 55 94 83 110 销售费用 1,454 1,429 1,815 2,394 预付账款 74 69 75 98 管理费用 276 255 363 524 存货 1,650 1,814 2,057 2,474 研发费用 1,206 1,225 1,694 2,245 其他流动资产 217 217 217 217 财务费用 -5 52 4 20 非流动资产 1,672 1,706 1,744 1,802 资产减值损失 -24 -29 -12 9 长期股权投资 146 143 141 140 公允价值变动收益 -18 0 0 0 固定资产 554 599 617 648 投资净收益 34 -31 23 8 在建工程 76 108 143 183 资产处置收益 0 0 0 0 无形资产 110 96 83 71 营业利润 840 632 763 1,060 其他长期资产 787 760 760 760 营业外收入 30 0 1 2 资产总计 7,651 8,472 9,716 11,231 营业外支出 8 7 2 3 流动负债 2,755 3,014 3,572 4,135 利润总额 862 625 762 1,059 短期借款 22 62 62 62 所得税 8 62 76 106 应付票据及应付账款 1,890 2,109 2,464 2,867 净利润 854 562 686 953 预收账款 120 113 145 173 少数股东损益 243 -11 -14 -19 其他流动负债 723 731 901 1,034 归属母公司净利润 611 574 699 972 非流动负债 59 59 59 59 EBITDA 682 693 626 871 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 1.05 0.98 1.20 1.67 应付债券 0 0 0 0 2019A 2020E 2021E 2022E 其他非流动负债 59 59 59 59 主要财务比率 负债合计 2,814 3,073 3,631 4,194 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 股本 583 583 583 583 成长能力 资本公积 686 686 686 686 营业收入 1.5% 10.2% 18.5% 23.6% 留存收益 2,953 3,527 4,226 5,198 营业利润 -3.1% -24.8% 20.8% 38.9% 归属母公司股东权益 4,227 4,800 5,500 6,471 归属于母公司净利润 5.2% -6.2% 21.9% 39.0% 少数股东权益 610 599 585 566 获利能力 负债和股东权益 7,651 8,472 9,716 11,231 毛利率 38.3% 35.5% 37.4% 40.6% 2019A 2020E 2021E 2022E 净利率 9.2% 5.5% 5.7% 6.4% 现金流量表 单位：百万元 ROE 14.5% 11.9% 12.7% 15.0% 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E ROIC 11.3% 10.6% 8.4% 10.4% 经营活动现金流 763 457 680 464 偿债能力 净利润 854 562 686 953 资产负债率 36.8% 36.3% 37.4% 37.3% 折旧摊销 128 52 52 52 净负债比率 -42.0% -43.8% -48.9% -47.3% 营运资金变动 -216 -226 -50 -527 流动比率 2.17 2.24 2.23 2.28 其它 -3 69 -7 -13 速动比率 1.54 1.62 1.64 1.66 投资活动现金流 -28 -123 -67 -103 营运能力 资本支出 -292 -96 -92 -113 总资产周转率 1.21 1.21 1.25 1.33 投资变动 20 3 2 1 应收账款周转率 5.06 5.13 5.15 5.11 其他 244 -31 23 8 存货周转率 3.47 3.63 3.68 3.59 筹资活动现金流 -302 38 -3 -3 每股指标（元） 银行借款 21 40 0 0 每股收益 1.05 0.98 1.20 1.67 债券融资 0 0 0 0 每股经营现金流 1.31 0.78 1.17 0.80 股权融资 0 0 0 0 每股净资产 7.25 8.23 9.43 11.09 其他 -324 -2 -3 -3 估值比率 现金净增加额 434 371 610 358 P/E 25.00 26.64 21.85 15.72 期初现金余额 1,537 2,054 2,425 3,035 P/B 3.62 3.18 2.78 2.36 期末现金余额 1,971 2,425 3,035 3,393 EV/EBITDA 27.45 18.64 19.66 13.72 万联证券 证券研究报告|通信 万联证券研究所 ww