东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 深度报告 【行业·证券研究报告】 有色金属行业 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 ——镍资源卡位战专题二：全球供需大格局 核心观点  镍之行业：得红土镍矿者得“天下”，预计镍价在三年维度将保持景气。（1）红土镍矿：从资源地位看，红土镍矿和硫化镍矿储量占比分别为65%和35%，红土镍矿主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国。2009年前由硫化镍镍矿中提镍是全球镍资源的主流提炼工艺，2009年后低品位的红土镍矿超越硫化镍矿成为全球镍主要来源。从技术路线看， 红土镍矿主要分为镁质硅酸盐型、褐铁矿型和中间型三大类，处理工艺主要有火法工艺、湿法工艺、生物浸出及微波三种方法。火法工艺发展较早且较为成熟，工业应用广泛。由于高品位红土镍矿日益减少，湿法浸出处理低品位红土镍矿将是日后镍冶炼的主流工艺。生物浸出工艺及微波工艺正在新兴发展，但是其离工业化生产还有一段距离。（2）供需平衡：从需求看，不锈钢是镍资源第一大下游应用，预计2020-2022年全球镍需求分别为248.09、258.80、269.92万吨，同比增速分别为4.08%、4.32%和4.30%。从供给看，预计2020-2022年，全球镍产量（以金属镍计）将分别达到241.45、255.14和263.26万吨，同比增速分别为1.9%、5.7%和3.2%。从供需平衡看，预计2020-2022年全球镍供需缺口将分别为6.64、3.66和6.66万吨，整体供需紧张态势，镍价在三年维度将保持景气，预计2021年景气度较2020年偏弱，2022年景气度较2021年更强。  镍之格局：青山控股或成行业“一超”，印尼镍铁、不锈钢产能高速扩张。青山控股集团有限公司是国内不锈钢和镍铁资源龙头企业，涵盖国内不锈钢、印尼镍铁、新能源科技、对外投资等多个领域。青山控股海内外业务并重，不锈钢、镍铁产能、产量增长迅速，已经形成超过1000万吨不锈钢粗钢产能、30万吨镍当量镍铁产能。2 019年生产不锈钢粗钢1065万吨，镍当量33万吨，销售收入达2626亿人民币。不锈钢业务：国内和印尼不锈钢产能超1000万吨，19年国内市占有率超30%居首。具体来看，青山控股在国内福建、广东、浙江等均有生产基地布局，拥有不锈钢炼钢产能达720万吨，在印尼拥有300万吨不锈钢粗钢产能。镍铁业务：拥国内180万吨、印尼超150万吨镍铁产能，布局印尼红土镍矿资源最早、最深、最大，印尼未来总产能或达360万吨/年。 投资建议与投资标的  坚定看多以青山控股为核心的产业链，在有色方向建议关注在印尼布局镍资源冶炼项目的盛屯矿业(600711，未评级)，在不锈钢方向建议关注在不锈钢冷轧市场低成本扩张的甬金股份(603995，未评级)。 风险提示  宏观经济增速放缓；  镍下游需求出现大幅波动；  镍主要供给国相关产业政策出现变化。 Table_ Base Info 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国 行业 有色金属行业 报告发布日期 2020年09月07日 行业表现 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 刘洋 021-63325888*6084 liuyang3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010002 证券分析师 孙天一 021-63325888*4037 suntianyi1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519060001 相关报告 全球镍铁产业链重心移师印尼，国内不锈钢龙头加紧上游资源布局：——镍资源卡位战专题一：不锈钢用镍铁 2020-05-11 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 —— 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 2 目 录 1 镍之行业：得红土镍矿者得“天下”，预计镍价在三年维度将保持景气 .......... 5 1.1 红土镍矿：替代硫化镍趋势明显，火法工艺仍为主流，湿法工艺或逐步崛起 .............. 5 1.2 供需平衡：20-22年全球镍供需或呈紧平衡，预计镍价将在三年维度保持景气 ......... 10 2 镍之格局：青山控股或成行业“一超”，印尼镍铁、不锈钢产能高速扩张 .... 22 2.1 青山控股：国内不锈钢龙头企业，全面布局不锈钢和镍铁产业链 .............................. 22 2.2 不锈钢业务：国内和印尼不锈钢产能超1000万吨，19年国内市占有率超30%居首 24 2.3 镍铁业务：拥国内180万吨、印尼超150万吨镍铁产能，布局印尼红土镍矿资源最早、最深、最大 ................................................................................................................ 26 3 投资建议：以镍为基，青山产业链大有可为 ............................................. 28 3.1 有色：建议关注在印尼布局镍资源冶炼项目的盛屯矿业、华友钴业等 ....................... 28 3.2 钢铁：建议关注在不锈钢冷轧市场低成本扩张的甬金股份 ......................................... 29 风险提示 ...................................................................................................... 30 oPrPrMpMqPnMmOmPqPqQsMaQbPbRtRnNsQnNkPpPxOiNrRyQ9PmNnNMYnNrMuOqRqP 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 有色金属行业深度报告 —— 三年景气度波动向上，青山产业链大有可为 3 图表目录 图1：全球红土镍矿和硫化镍矿分布情况 ..................................................................................... 5 图2：全球红土镍矿主要分布于印尼、澳大利亚、菲律宾等国，合计占比超46% ........................ 6 图3：全球硫化镍矿主要分布于南非、加拿大、俄罗斯，合计占比超64% .................................. 7 图4：09年后红土镍矿超越硫化镍矿成镍主要来源 ...................................................................... 7 图5：2018年全球镍资源69%用于不锈钢生产，动力锂电池占比仅为4% ................................ 10 图6：预计到2040年全球镍资源47%将用于不锈钢生产，而动力锂电池用量占比将提升至31% ................................................................................................................................................... 10 图7：三元锂电池 ....................................................................................................................... 12 图8：镍氢电池 ........................................................................................................................... 12 图9：2020年1-2月欧洲新能源汽车销量占比达52% ............................................................... 13 图10：2020年1-2月欧洲新能源汽车销量增速超114% ........................................................... 13 图11：动力锂电池装机容量增速往往高于整车销量增速 ............................................................ 14 图12：全球新能源汽车单车带电量即能量密度提升明显（单位：KWh） .................................. 14 图13：我们预计20-22年全球锂电需求量或将分别达241、295和356GWh（单位：GWh） . 14 图14：2005-2015年镍氢和镍镉电池年均需求量变动较小 ........................................................ 16 图15：青山控股不锈钢产业全球布局 ......................................................................................... 22 图16：青山控股旗下主要联营企业与子公司情况 ....................................................................... 23 图17：青山控股国外业务发展情况 ............................................................................................ 23 图18：青山控股国内业务发展情况 ............................................................................................ 24 图19：2019年国内不锈钢粗钢主要生产商市场占有率 .............................................................. 24 图20：印尼苏拉威西青山园区（IMIP） ..................................................................................... 27 图21：青山控股已逐渐成为不锈钢以及镍铁行业的“一超”，其产业链相关企业或将充分受益 .... 28 图22：盛屯矿业与青山控股、华