第1页 新华汇富 | 证券研究 28/8/2020 | 4 页 中国软件国际（354.HK） 2020年上半年业绩符合预期，云智能业务增速强劲 (百万人民币) 20年上半年 同比 实际 vs. 一致预期 收入 6,059.4 9.4% 2.1% 技术服务解决方案 4,828.6 4.5% / 云智能业务 1,230.8 34.2% / 毛利 1,649.0 5.2% -4.2% 毛利率 27.2% -1.1ppt -1.8ppt 经营利润 539.5 11.6% 4.0% 净利 401.4 10.7% 2.9% 资料来源：公司数据，彭博 2020年上半年业绩符合预期，毛利率因疫情受压  云智能服务（云管理，大数据和解放号）表现强劲，同比增长达34.2%（对比19年为25%），占总收入20.3%（对比19年占比为16.7%）。我们估计云业务毛利率较高，约为35%，对比传统外包业务为25~27%。  虽然据管理层披露20年第一季度收入下跌约30%，但公司迅速适应线上协作的新工作模式，并在上半年整体恢复到9.4%增长（对比19年上半年为15%）。  毛利率收缩是因为疫情导致项目交付延迟。我们相信公司的毛利率会在20年下半年恢复到31%（与19年下半年持平），由全面复工及较高毛利率的云智能业务快速增长驱动。 积极拓展其他大客户以抵消华为给传统业务带来的不确定性，云智能业务目标在2020/21年达30/50亿人民币收入  华为贡献公司约50%的营收,美国制裁带来不确定性和风险。尽管如此，管理层相信华为在鸿蒙OS，鲲鹏服务器及高斯数据库的研发投入可以抵消手机业务线可能的研发收缩。华为别无他选唯有持续投入研发以本地化系统，可能为中软国际带来新领域的机会。  管理层指出来自其他大客户如平安，阿里巴巴，腾讯等的收入维持了超过30%的增长。公司目标是在除华为以外的其他前十大客户收入皆超过1亿美元（19年来自这些大客户总收入达约25.6亿人民币）  据IDC，公司是中国第三大的独立云管理服务供应商，中软国际受惠于强劲的云迁移及大数据建设需求。公司目标是2020/21年云智能业务收入达30/50亿人民币，相当于50%/67%同比增长。 维持长仓，目标价提升到HK$6.45，滚动到15倍2021年市盈率 我们调整公司2020-22年盈利预测至8.72/10.37/12.5亿人民币。我们相信公司积极拓展其他大客户，加上云智能业务高速增长可以降低公司的客户集中性风险并带来重估机会。我们的新目标价HK$6.45是基于2021年15倍市盈率，有14%上升空间。 风险：华为业务下滑差过预期。 长仓（维持）目标价先前的评级/目标价长仓/HKD5.48最後价格（27/08/20）HKD 5.65上行/下行空间 （%）恒生指数市值 (百万港元/美元)52周范围 (港币)流通量 (%)资料来源：彭博股价表现资料来源：彭博股价表现1M3M12M绝对值 (%)3 18 72 绝对值 (美元,%)3 18 71 相对恒生指数 (%)(0) 18 69 资料来源：彭博公司背景资料来源：公司数据及新华汇富研究聂卓非(852) 2283 730789.74%中软国际是中国领先的IT服务提供商，公司提供IT外包，咨询，应用开发及云解决方案等。Steven.Nie@sunwahkingsway.comHKD 6.4514.2%25,281.2 15.3/23.194 - 6.756个月平均每日交易額（千美元）16,158 70%90%110%130%150%170%190%2.53.54.55.56.57.5Aug-19Feb-20HKD股价（左）相对恒生指数（右）中国 | 香港 IT服务 公司报告 第2页 新华汇富 | 证券研究 图 1: 财务摘要 截至12月31日 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 销售额 (百万人民币) 10,585 12,042 13,534 15,041 16,586 EBITDA (百万人民币) 1,064 1,167 1,336 1,536 1,788 净利 (百万人民币) 716 755 872 1,037 1,250 基本每股盈利 (人民币) 0.295 0.307 0.332 0.382 0.460 摊薄每股盈利 (人民币) 0.279 0.300 0.320 0.368 0.439 市盈率 (x) 11.7 12.7 15.1 13.1 10.9 EV/EBITDA (x) 7.8 8.5 9.4 7.9 6.0 股息率 (%) 0.6% 0.6% 0.5% 0.6% 0.7% 股本回报率 (%) 11.9% 11.6% 11.9% 12.5% 13.2% 市净率 (x) 1.4 1.5 1.9 1.6 1.4 资料来源：公司资料、新华汇富研究 第3页 新华汇富 | 证券研究 图 2: 财务预测 第4页 新华汇富 | 证券研究 免责声明 本报告并非要约或招揽购买及认购任何证券。本报告中所提及的证券，在某些司法管制的区域下，并不适合作买卖。本报告或其任何部份均不得直接或间接分发或传送予该等司法管制区域或当地居民，违者将构成触犯有关法律及条例的罪行。本报告之拥有人应了解并遵守相关之限制。本报告只供私下传阅之用，在未得汇富金融服务有限公司(“汇富金融服务”)及其联属公司(统称“汇富集团”)书面同意之前，不得抄袭、影印、复制或再分发。 本报告由汇富金融服务在中华人民共和国香港特别行政区(“香港”)分发，汇富金融服务为根据香港法例第571章证券及期货条例在香港证券及期货事务监察委员会(“证监会”)注册为持牌法团，中央编号为ADF346。 本报告所载资料摘录自相信属可靠之来源，惟汇富金融服务概不就其真确性或准确性作出任何明示或暗示之陈述或保证。印制本报告旨在协助收取本报告之人士，惟彼等作出判断时不应依赖此作为一项具权威性之报告或以此为依据。本报告不得诠释要约、邀请及招揽购买或出售于本报告所述公司之任何证券。本报告所载之建议，并无考虑任何特定收件人之特定投资目标、财务状况及特别需要。所有意见及估算反映我们在本报告日之判断，故可随时更改，无须另行通知。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可出任本报告所述任何发行商之证券发售之牵头或副经办人，可不时为任何发行商提供金融服务或其它顾问服务或从任何发行商招揽金融服务或其它业务。 在过往一年，汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)可能担任本报告所述任何发行商之金融工具之市场庄家或以委托人形式进行买卖，并可能作为该发行商之包销商、配售代理、顾问或放款人。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司、联属公司、股东、高级职员、董事及任雇员)可就任何发行商之证券、商品或衍生工具(包括期权)或其中之任何其它金融工具设立好仓或淡仓及进行买卖。 汇富金融服务(包括其母公司、附属公司及／或联属公司)之雇员可出任任何该等机构或发行商之董事或作为该等机构或发行商之董事会代表。 尚有其它资料可供索阅。 2020 汇富集团。版权所有，不得翻印。 总办事处 联属公司及海外办事处 香港 汇富金融服务有限公司 香港金钟道89号 力宝中心1座7楼 电话：852-2877-1830 传真: 852-2877-2665 加拿大 Kingsway Capital of Canada Inc., 8 King Street. East Suite 1201 Toronto ON M5C 1B5 Canada Tel: 416-861-3099 Fax: 416-861-9027 中国 汇富金融服务有限公司 北京代表处 北京汇富融金投资顾问有限公司 中国北京市东城区建国门内大街18号 恒基中心1座18楼 邮编100005 电话：8610-6518-2813 传真：8610-6518-2448 上海汇富融略投资顾问有限公司 上海市浦东花园石桥路66号 东亚银行金融大厦8楼 邮编200120 电话：8621-5049-0358 传真：8621-5049-0358 深圳汇富投资咨询有限公司 中国深圳市 福田区深南大道4019号 航天大厦A座701室 邮编518048 电话：86-755-3333-6539 传真：86-755-3333-6536