公司信息更新报告：2020H1业绩符合预期，上行周期有望逐步开启

轻工制造/造纸 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 10 太阳纸业（002078.SZ） 2020年08月30日 投资评级：买入（维持） 日期 2020/8/28 当前股价(元) 13.86 一年最高最低(元) 14.30/7.45 总市值(亿元) 359.17 流通市值(亿元) 356.20 总股本(亿股) 25.91 流通股本(亿股) 25.70 近3个月换手率(%) 75.45 股价走势图 数据来源：贝格数据 《公司首次覆盖报告-成长属性穿越周期，林浆纸一体化打造龙头优势》-2020.8.1 2020H1业绩符合预期，上行周期有望逐步开启 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 ⚫ 2020H1业绩符合预期，上行周期有望逐步开启，维持“买入”评级 2020H1公司收入104.3亿元（-3.2%），归母净利润9.4亿元（+5.6%）。其中，2020Q2营收48.8亿元（-8.4%），归母净利润4.0亿元（-21.0%）。受疫情影响，2020Q2纸价大幅下跌，海内外需求均受到较大影响。但考虑到疫情逐渐趋弱，2020H2公司业绩有望环比持续修复，上行周期有望逐步开启。维持盈利预测不变，我们预测公司2020-2022年归母净利润为18.92/26.39/31.16亿元，对应EPS分别为0.73/1.02/1.20元，当前股价对应PE为19/14/12倍，维持“买入”评级。 ⚫ 分产品看，箱板纸、化机浆修复较快，文化纸收入维持正增长 1）非涂布文化用纸：2020H1收入37.86亿元（+7.8%），受益于2020H2教辅刊物需求提升，党政刊物需求逐渐复苏，文化纸业务有望持续回暖；2）溶解浆：2020H1收入13.09亿元（-28.31%），受溶解浆整体市场低迷影响，公司将济宁邹城的溶解浆生产线改产本色木浆。3）铜版纸：2020H1收入14.66亿元（-2.94%）。 4）牛皮箱板纸：2020H1收入16.59亿元（+15.82%）。5）化机浆：2020H1收入8.94亿元（+16.08%）。6）生活用纸：2020H1收入3.71亿元（-6.16%）。 ⚫ 原材料木浆价格大幅下跌带动毛利率上行，费用率提升下净利率仍有所改善 纸浆系产品受益于原材料木浆价格大幅下跌，毛利率均有所提升。其中，非涂布文化用纸/铜版纸/生活用纸毛利率分别提升12.0/14.5/12.3pct。而溶解浆和牛皮箱板纸毛利率有较大幅度下滑。此外，公司2020H1期间费用率同比提升2.41pct至12.62%。但整体来看，2020H1公司净利率较2019H1同比提升0.75pct至8.98%。 ⚫ 现金流稳定，资产负债结构优化，在建工程项目稳步推进 公司2020H1经营性现金流保持稳定，资产负债率较2019年末持续下降。同时，公司山东兖州、广西北海、老挝项目均稳步推进。其中，兖州本部45万吨特色文化预计将于2020年12月份进入试生产阶段。老挝项目中两条分别年产40万吨的高档包装纸生产线预计将在2020年底和2021年初陆续进入试生产阶段。 ⚫ 风险提示：疫情持续蔓延，需求恢复不及预期，原材料价格波动。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 21,768 22,763 23,104 28,253 34,743 YOY(%) 15.2 4.6 1.5 22.3 23.0 归母净利润(百万元) 2,238 2,178 1,892 2,639 3,116 YOY(%) 10.5 -2.7 -13.1 39.5 18.1 毛利率(%) 23.5 22.5 20.7 21.7 22.0 净利率(%) 10.3 9.6 8.2 9.3 9.0 ROE(%) 17.8 14.9 11.7 14.2 14.5 EPS(摊薄/元) 0.86 0.84 0.73 1.02 1.20 P/E(倍) 16.1 16.5 19.0 13.6 11.5 P/B(倍) 2.9 2.5 2.2 2.0 1.7 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -24%0%24%48%72%96%2019-082019-122020-04太阳纸业沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 10 目 录 1、 2020H1业绩符合预期，2020H2有望逐步回暖 ................................................................................................................. 3 2、 原材料木浆价格大幅下跌，公司整体毛利率有所提升 ..................................................................................................... 4 3、 运营状况：经营性现金流稳定，资产负债结构持续优化 ................................................................................................. 5 4、 新项目建设情况 .................................................................................................................................................................... 6 5、 需求逐渐修复、库存回落，纸价有望逐步回暖 ................................................................................................................ 6 6、 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................................ 7 7、 风险提示 ................................................................................................................................................................................ 7 附：财务预测摘要 ........................................................................................................................................................................ 8 图表目录 图1： 2020H1公司收入同比下降3.2% .................................................................................................................................... 3 图2： 2020Q2公司收入单季同比下降8.4% ............................................................................................................................ 3 图3： 2020H1公司归母净利润同比上升5.6% ........................................................................................................................ 4 图4： 2020Q2公司归母净利润单季同比下降21.0% .............................................................................................................. 4 图5： 2020H1公司毛利率同比提升4.01pct ............................................................................................................................. 4 图6： 2020Q2公司毛利率单季同比提升0.95pct ..................................................................................................................... 4 图7： 2020H1公司期间费用率同比提升2.4pct ....................................................................................................................... 5 图8： 2020H1公司销售净利率同比提升0.75pct ..................................................................................................................... 5 图9： 2020H1资产负债率同比下降1.96pct ............................................................................................................................. 6 图10： 2020H1应收帐款周转率同比下降0.99次................................................................................................................... 6 图11： 文化纸价格已于2020Q2企稳....................................................................................................................................... 7 图12： 箱板瓦楞纸价格于2020Q2触底企稳 .......................................................................................................................... 7 图13： 文化纸企业库存2020Q2逐渐下降 .....