中国太阳能行业罗宾·肖(852) 3900 0849库存数据营业额上限（人民币百万元）237,486平均3个月的吨/天（人民币万元）2,625。 52w高/低（RMB）63.65 / 20.97已发行股份总数（百万）3,7724资料来源：彭博社股权结构李振国李春安自由浮动资料来源：彭博社15.0%11.0%50.4%分享表现资料来源：彭博社12个月价格表现（人民币）601012.SH 000300.SH（重新设置）70.060.050.040.030.020.010.00.09月19日至12月19日3月20日至6月20日来源：风审核员：普华永道2020年8月31日龙基– A（601012 CH）20年第二季度业绩好于预期；出货量增长抵消了2H20的定价和成本影响LONGi在1H20表现出色。 20年2季度净利润为22.52亿元人民币，同比增长61.1％，刷新季度盈利新高。强劲的收入主要是由该季度模块外部出货量增长140.2％至4.7GW推动的，尽管我们在4月至5月连续降价，但我们估计单晶片销售的毛利率仍高于30％。展望2H20，尽管不确定性似乎随着价格和成本波动而增加，但我们认为LONGi可能会通过加快出货量增长来抵消这些影响。我们将20-22年的每股盈利预测提高39.9％-54.8％至人民币2.08 / 2.58 / 3.12。基于28.1倍的21年市盈率，目标价上调至72.40元人民币。升级至买入评级。20年2季度业绩好于预期。2季度外部模块出货量同比增长106.2％至4,708MW，而外部晶圆出货量保持相对稳定，为11.12亿片，同比下降5.0％。公司确认了4.06亿元人民币的减值损失，主要是台州和Chu州电厂的4.27亿元人民币，大部分被太阳能发电场处置收益2.96亿元人民币和现金过多管理产生的1.53亿元财务收入所抵销。由于LONGi保持净现金状况，因此连续第二季度录得净利息收益。 1H20的净利润为人民币41.16亿元，同比增长104.8％，明显高于我们和市场预期。海外模块出货强劲，保持了出色的盈利能力。LONGi在1H20实现24.7亿片/6.58GW的晶片/模块外部出货量，同比增长14.9％/ 106.2％。组件销售是一个亮点，因为LONGi有52％的组件运往海外市场，而美国组件的销售则提供了明显的高利润，平均售价明显提高（与国内现货价格相比，上涨了人民币30-50美分。）硅片销售在2008年的GPM高达40％。 20年1季度，尽管4月至5月价格连续下跌，但我们估计晶圆销售GPM仍高于33％。我们认为，在充满挑战的环境中，COVID-19带来了影响，LONGi仍然保持了平稳的销售，对盈利的影响有限。价格/成本影响将被出货量增长所抵消。沿光伏供应链的近期价格/成本波动已经对晶圆利润率和模块需求不确定性产生了影响。根据我们的估计，根据当前的价格结构，到8月底，晶圆的GPM下降至约24％。 LONGi拥有一流的PERC电池（效率为23％），领先的产品成本结构以及强大的海外模块销售网络，因此我们对短期的动荡不感到担心。在2H20，我们预计LONGi将达到其销售目标，即74.8％/ 156.4％，我们认为该水平足以抵消价格/成本的影响。收益摘要（12月31日）18财年19财年20财年FY21EFY22E收入（人民币百万元）21,98832,89749,84769,20791,415同比增长（％）34.449.651.538.832.1净利润（百万元）2,5585,2807,8469,71711,770每股收益（人民币）0.931.472.082.583.12同比增长（％）(27.9)58.141.523.821.1共识每股收益（人民币元）不适用不适用1.762.182.58市盈率（x）67.742.830.324.420.2市净率（x）10.78.66.85.44.4产量 （％）0.20.30.50.60.7净资产收益率（％）15.820.122.322.221.7净负债率（％）0.2净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计目标价RMB 72.40（先前目标价为人民币31.23元）上/下+ 15.0％现价RMB 62.96绝对相对的1个月9.8%5.6%3个月95.5%56.0%6个月106.4%67.8%12个月129.1%79.7%请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露1访问我们关于彭博报告的关键：CMBR招银国际证券|股票研究|公司更新买上） 2020年8月31日2请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露上调目标价至72.40元，上调至买入。我们在之前的估计中高估了COVID-19对LONGi的价格和利润的影响。在2018-2020年极富挑战性的背景下（例如中国政府2018年的5.31政策，2019年的项目批准延迟以及2020年的COVID-19中断），与其他能源类型相比，太阳能需求保持了稳步增长的成本竞争力。我们预计全球太阳能需求将从2H20起恢复其蓬勃发展的轨道。根据1H20的运营和财务更新，我们将LONGi的20-22E每股收益预测提高39.9％/ 42.9％/ 54.8％至人民币2.08 / 2.58 / 3.12。目标价基于FY21E 28.1倍的目标价上调至72.40元人民币。我们将LONGi从Hold升级到购买.风险因素：1）电池技术以比预期快的速度升级到HJT； 2）缺乏多晶硅以支持2021年的产能扩张。图1：LONGi的晶圆和模块出货量统计数据及我们的数据。经营数字19年1季度19年2季度1H1920年1季度同比20年2季度同比1小时20分同比20财年晶圆出货-百万片1,3631,5842,9431,96344.0%1,99525.9%3,958106.9%10,234运行速度20.8%24.2%44.9%19.2%不适用19.5%不适用38.7%不适用100.0%对外销售9821,1702,1481,35738.2%1,112-5.0%2,46914.9%6,933运行速度20.9%24.9%45.7%19.6%不适用16.0%不适用35.6%不适用147.4%内部使用38141479560659.1%883113.3%1,489131.6%3,300运行速度20.6%22.4%43.1%18.4%不适用26.8%不适用45.1%不适用178.8%模组出货量-兆瓦对外销售1,2401,9603,1901,87050.8%4,708140.2%6,578106.2%17,359运行速度16.8%26.5%43.1%10.8%不适用27.1%不适用37.9%不适用100.0%内部使用72300260180150.0%42-86.0%222-44.6%800运行速度7.4%30.9%26.8%22.5%不适用5.3%不适用27.8%不适用100.0%资料来源：公司数据，CMBIS估计图2：LONGi的2Q20和1H20结果摘要（人民币百万元）19年1季度19年2季度1H1920年1季度同比20年2季度同比1小时20分同比20财年收入5,7108,40114,1118,59950.6%11,54237.4%20,14197.4%49,847齿轮(4,366)(6,045)(10,411)(5,859)34.2%(8,394.1)38.9%(14,253.3)104.6%(36,563)操作质量1,3442,3563,7002,740103.9%3,14833.6%5,888.081.8%13,284毛利润率23.5%28.0%26.2%31.9%8.3点27.3%-0.8ppt29.2%3.0点26.6%营业费用(579)(716)(1,296)(657)13.5%(1,089)52.0%(1,746)38.4%(4,919)税金及附加(27)(37)(64)(40)50.1%(39.1)5.3%(79.4)-7.0%(333)销售费用(214)(332)(546)(114)-46.6%(215.7)-35.1%(330.1)-33.7%(1,894)占收入的百分比-3.8%-4.0%-3.9%-1.3%2.4点-1.9%2.1点-1.6%3.2点-3.8%管理费用(187)(212)(399)(267)42.8%(318.5)50.2%(585.9)79.4%(1,471)占收入的百分比-3.3%-2.5%-2.8%-3.1％0.2ppt-2.8%-0.2ppt-2.9%0.3点-3.0%研发费用(56)(61)(117)(76)36.1%(109.8)80.5%(186.3)74.7%(498)减值损失(95)(74)(169)(159)67.4%(405.5)447.6%(564.4)129.9%(723)营业利润7651,6402,4052,083172.4%2,059.125.5%4,142109.6%8,364其他的收入24487253123.7%88.483.6%141.746.7%299投资收益108371451156.0%426.91058.8%541.6-2428.5%570资产处置收益/（损失）(8)(9)(17)(1)(6.8)(7.4)-财务费用净额(148)(12)(160)18-112.3%41.3-449.2%59.5-200.3%(133)其他----(1)营业外收入净额2(35)(33)(8)-532.8%(22.7)-35.1%(31.1)168.3%(10)税前利润7431,6702,4122,260204.4%2,58654.9%4,846139.9%9,089所得税(72)(208)(280)(295)308.6%(305.9)47.0%(601.1)301.7%(1,000)有效税率9.7%12.5%11.6%13.1％3.3点11.8%-0.6ppt12.4%5.0点-2.0%本期利润6701,4612,1321,965193.1%2,28056.0%4,245126.9%8,089减：少数股东权益596312210170.9%27.8-56.0%128.869.7%243 2020年8月31日3请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露净利6111,3982,0101,864205.0%2,25261.1%4,116104.8%7,846净利润率10.7%16.6%14.2%21.7％11.0个百分点19.5%2.9个百分点20.4%2.8个百分点15.7%资料来源：公司数据，CMBIS估计 2020年8月31日4请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露图3：收益修订2020旧202120222020新202120222020更改（％）20212022收入（人民币百万元）46,40759,39063,76449,84769,20791,4157.4%16.5%43.4%净利润（百万元）5,6106,7987,6037,8469,71711,77039.9%42.9%54.8%每股收益（人民币）1.491.802.022.082.583.1239.9%42.9%54.8%资料来源：CMBIS估计 2020年8月31日请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露4财务摘要 损益表现金流量汇总12月31日（人民币万元）18财年19财年20财年FY21EFY22E12月31日（人民币万元）18财年19财年20财年FY21EFY22E收入21,98832,89749,84769,20791,415净收入2,5585,2807,8469,71711,770单模块13,09114,57026,73244,15467,404DD＆A1,1291,4882,0002,1622,315硅片6,11612,91319,13520,47218,825营运资金变动(1,558)8,184(4,313)(490)(1,064)其他2,7815,4153,9804,5815,187税收调整85150778388其他(1,040)(6,943)(