2018年上半年业绩分析：价格升幅影响业绩不及预期；毛利率提高抵消了销售管理费用上升的影响

主要数据______________________________预测_________________________________要素概要______________________________资料来源：公司数据、高盛研究预测
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./1./2./水井坊2018年上半年收入同比增长59%，至人民币13.4亿元，较我们的预测低4%，经常性净利润同比上升150%，至人民币2.95亿元，较我们的预测低6%。我们的分析如下： 1. 2018年上半年销量（未计入基酒）增长了40%，隐含上半年销售均价上升了11%，其中二季度均价为187元/瓶（同比上涨4%），不及一季度时的196元/瓶（同比上涨18%），反映出季节性因素和比较基数偏高的共同影响。总的来说，销售均价升幅不及我们的预期，反映出产品升级不太显著，而且公司可能为了激励经销商而让其享受更高的利润 。2.由于春节过后销售重回常态水平，2018年二季度销量（未计入基酒）增长了27%，增幅不及一季度时的54%。总的来说，一/二季度的合计销量与我们的预测基本相符。3. 二季度销售费用同比增长了70%，销售费用率从2017年二季度的24%升至30%，不过其不利影响被当季毛利率上升（从2017年二季度的79%升至82%）所基本抵消。总的来说，销售费用率的大幅上升表明次高端市场竞争激化， 领先品牌加大了市场营销和产品促销活动的力度，并开发了新的经销商和销售渠道。我们认为，水井坊为了保持高速增长，下半年的销售管理费用将维持高位。不过，公司的整体营业利润率与我们的预期相符，得益于销售均价上涨带动的毛利率走高。4. 公司已经因为与成都铸信地产开发公司的诉讼而计提了人民币4,200万元的或有负债，预计判决结果将于2018年下半年或2019年上半年宣布。我们将2018-21年收入预测下调了3%，以计入均价升幅不及预期的影响，并将2018年每股盈利预测下调了9%，以反映收入低于预期以及上述或有负债的影响。我们还将2019-21年每股盈利预测下调了约3.2%，以体现收入低于预期而营业利润率保持不变的影响。因此，我们将12个月目标价格从人民币65.41元下调至63.27元，仍基于85%的基本面价值（基于23倍的2021年预期市净率，以8.7%行业股权成本

  

   水井坊 (600779.SS)2018年上半年业绩分析：价格升幅影响业绩不及预期；毛利率提高抵消了销售管理费用上升的影响 2018年7月24日 | 7:32PM CST证券研究报告北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 廖绪发, CFA(分析师)执业证书编号:S1420510120006+86(21)2401-8902| xufa.liao@ghsl.cn北京高华证券有限责任公司戴晔(分析师)执业证书编号:S1420517070001+86(21)2401-8944| brian.dai@ghsl.cn北京高华证券有限责任公司买入 比率和估值_______________________________________增长率和利润率 (%)________________________________股价走势图_______________________________________资料来源：公司数据、高盛研究预测、FactSet（股价为2018年7月23日收盘价）损益表 (Rmb mn)__________________________________





 

 

 

 

 
                 
 
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>,.STMU  2018年7月24日2全球投资研究资产负债表 (Rmb mn)_______________________________现金流量表 (Rmb mn)_______________________________资料来源：公司数据、高盛研究预测





 

 

 

 

 

       
  
 
          

 
 

    
 
  
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