1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 铝电解电容龙头，薄膜、超级电容突破可期 ■铝电解电容龙头深耕60余载，前瞻布局薄膜、超级电容：江海股份成立于1958年，是国内铝电解电容龙头。公司成立60余年中通过与国内外资本合作，获得了前沿技术与人才，增加了产品线，生产基地遍布海内外。公司拥有铝电解电容、薄膜电容和超级电容三大产品线，目前以铝电解电容为主，同时加速新产品布局。5G加快建设给公司带来利好，在华为等重点客户已取得较大份额；年内公司计划在小型液态、固态、叠成电容器、5G通讯用高性能铝电解电容器、超级电容器和车载电容器等方面技改扩产、重点布局，未来有望迎来高增长。 ■产业转移和国产替代双轨并进，公司加速落地技术研发和产能布局：电容器需求呈现持续上升态势。根据前瞻产业研究院，2019年国内电容器市场规模达到 157亿美元，同比增长5.43%，高于全球增速。日系厂商从2017年开始大量退出电容器中低端产品转向高端产品，大陆和台湾地区的厂商逐步承接这一部分产能。2019年末，下游以5G通信为首的电子产业景气度回升，公司抓住机会争取订单，拳头产品焊针式电容器月出货量首次突破1200万只（根据公司公告）。公司2020年完成收购的日本日立化成电容器业务，使其拥有了海外研发、制造基地和优质的销售渠道，在中美贸易摩擦的复杂情况下，可很大程度规避和减少负面影响。 ■铝电解电容核心材料自给率高，持续推进横向品类扩张：根据公告，公司对铝电解电容核心材料化成箔的自给率已经达到70%，主要性能指标达到国内先进水平，目前已经开发出高比容、高强度、高一致性的高压腐蚀箔、固态高分子用涂炭箔。当前销售以内部配套为主，外销比重逐年提高，2019年实现销售额2.28亿元。2019年湖北海成小型电容器生产基地建设一期已初步完成，规划液态电容器、固态电容器、固态叠层高分子电容器（MLPC）三大产品，投入最快的MLPC已送相关目标客户认定、试验。 ■聚焦薄膜电容新能源市场，携手基美生产销售协同：江海股份自2011 年就着手布局薄膜电容；2016年并购苏州优普，缩短了子公司新江海薄膜电容器项目建设周期，同时丰富了产品线；2018年与美国基美联手投资南通海美，意在与国际著名品牌的合作，打造符合国际汽车工业标准的薄膜及电解电容器合资企业，在生产和销售上产生协同效应，目前已向光伏、逆变器、新能源车等行业公司供货。2019年薄膜电容Table_Tit le 2020年08月10日 江海股份（002484.SZ） Table_BaseI nfo 公司深度分析 证券研究报告 其他元器件 投资评级 买入-A 首次评级 股价（2020-08-07） 10.31元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 8,435.72 流通市值（百万元） 7,903.98 总股本（百万股） 818.21 流通股本（百万股） 766.63 12个月价格区间 5.60/11.97元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.35 -16.0 17.32 绝对收益 0.1 9.78 82.07 马良 分析师 SAC执业证书编号：S1450518060001 maliang2@essence.com.cn 021-35082935 薛辉蓉 报告联系人 xuehr@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 0%16%32%48%64%80%96%112 %201 9-08201 9-12202 0-04江海股份 其他元器件 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 器三个生产厂总销售增长16%。 ■超级电容市场增长迅速，公司前瞻布局已进入批量应用：根据智研咨询，预计2020年中国超级电容规模将达到146亿元，我国超级电容最重要的应用场景为交通运输领域。公司2013年就开始布局超级电容，目前拥有EDLC（双电层电容器）和LIC （锂离子电容器）各一条完整的生产线，其中LIC 超容已达到国际先进水平。根据公司公告，超级电容器2020年预算销售目标1.5亿元，近期最大订单市场来源于风电变桨，七月初中标华电风电变桨项目（下半年增补）2400万元。 ■投资建议：我们预计公司2020年~2022年收入分别为26.22亿元（+23.5%）、32.01亿元（+22.1%）、38.77亿元（+21.1%），归母净利润分别为3.50亿元（+45.3%）、4.30亿元（+22.9%）、5.23亿元（+21.9%），EPS分别为0.43元、0.53元和0.64元，对应PE分别为24倍、20倍和16倍，首次覆盖，予以“买入-A”投资评级。 ■风险提示：日本厂商退出产能不达预期导致竞争加剧；海外疫情控制不达预期对日本生产基地造成影响；新产线扩产不达预期；新产品推广不达预期。 (百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入 1,960.7 2,123.0 2,621.9 3,201.4 3,877.2 净利润 243.5 240.6 349.5 429.5 523.4 每股收益(元) 0.30 0.29 0.43 0.53 0.64 每股净资产(元) 3.97 4.19 4.68 5.06 5.53 盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率(倍) 34.6 35.1 24.1 19.6 16.1 市净率(倍) 2.6 2.5 2.2 2.0 1.9 净利润率 12.4% 11.3% 13.3% 13.4% 13.5% 净资产收益率 7.5% 7.0% 9.1% 10.4% 11.6% 股息收益率 0.8% 0.8% 1.1% 1.4% 1.7% ROIC 10.1% 10.5% 17.1% 17.1% 19.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 qRoRnMyRoQpQtQrNtNnPxO6MbPbRsQoOtRpPiNpPvNjMrQmMaQnMrRwMsQsMMYqNmP 3 公司深度分析/江海股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 铝电解电容龙头深耕60余载，前瞻布局薄膜、超级电容 ................................................... 5 1.1. 深耕电容器60余载，涵盖三大产品线....................................................................... 5 1.2. 三大产品：铝电解电容、薄膜电容、超级电容........................................................... 6 1.3. 公司营收保持稳定增长，盈利能力持续提升 .............................................................. 7 2. 产业转移和国产替代双轨并进，公司加速落地技术研发和产能布局 .................................. 10 2.1. 铝电解电容和薄膜电容是电容器市场的重要构成部分 .............................................. 10 2.2. 国产承接日系厂商退出产能，公司加速落地技术研发和产能布局............................. 12 3. 铝电解电容核心材料自给率高，持续推进横向品类扩张.................................................... 13 3.1. 铝电解电容应用场景广泛，全球市场空间约72亿美元 ............................................ 13 3.2. 电极箔为铝电解电容核心原材料，公司实现70%自给率 .......................................... 14 3.3. 提高中小型电容市场占比，湖北海成MLPC投产加快 ............................................. 15 4. 聚焦薄膜电容新能源市场，携手基美生产销售协同........................................................... 16 4.1. 薄膜电容应用场景拓展，新能源汽车带动新一轮增长 .............................................. 16 4.2. 并购合作新增渠道产线，建设周期缩短生产销售协同 .............................................. 18 5. 超级电容市场增长迅速，公司前瞻布局已进入批量应用.................................................... 18 5.1. 超级电容市场增长迅速，应用场景成长属性高......................................................... 18 5.2. 公司前瞻布局超级电容，目前下游已批量应用......................................................... 20 6. 盈利预测.......................................................................................................................... 21 7. 投资建议.......................................................................................................................... 21 8. 风险提示.......................................................................................................................... 21 图表目录 图1：江海股份公司沿革......................................................................................................... 5 图2：江海股份股权结构图（根据2020一季报） ................................................................... 6 图3：三大产品同时研发、生产、销售.................................................................................... 6 图4：公司历史营收及增速（亿元） ....................................................................................... 7 图5：公司历史归母净利润及增速（亿元）............................................................................. 7 图6：2017Q1-2020Q1公司营收及增速（