西部宏观自上而下研究系列之五：美元贬值将会如何影响A股？

宏观点评报告 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月04日 。 美元贬值将会如何影响A股？ 西部宏观自上而下研究系列之五 证券研究报告 宏观点评报告 西部证券 2020年08月04日 分析师 雒雅梅 S0800518080002 luoyamei@research.xbmail.com.cn 联系人 张育浩 18548912118 zhangyuhao@research.xbmail.com.cn 陶泠 15000831636 taoling@research.xbmail.com.cn 相关研究 2020年下半年宏观经济和市场展望：从流动性危机到流动性牛市 2020年7月20日 西部宏观自上而下研究系列之四：我们正站在两个周期的起点 2020年7月6日 西部宏观自上而下研究系列之三：当下经济周期如何进行行业配置？ 2020年6月29日 西部宏观自上而下研究系列之二：全球市场的核心因素剖析以及后续的走势 2020年6月14日 西部宏观自上而下研究系列之一：ESG主题基金在全球和中国的发展 2020年5月31日 Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 短期看，流动性危机解除，导致美元指数高位回落。3月全球流动性危机中，市场抛售资产换取美元，美元供不应求，美元指数大幅上升，在3月19日盘中最高录得103.01，是2016年12月Trump Trade（特朗普交易）以来的最高值。从3月19日至今，流动性危机逐渐解除，全球对美元的需求大幅缓解，同时美联储QE释放的流动性泛滥，美元指数正式开启了下行周期。截至7月31日，美元指数盘中最低录得92.54，已经从3月高点回落了超过10%。 中长期看，美元指数仍然有不小的贬值空间。1）目前美国面临着严重的赤字问题，而且财政赤字还会继续加大，给美元指数带来了很大的下行压力。美国财政部的联邦预算赤字规模今年上半年接近2.4万亿美元，占名义GDP比例达到13.84%。根据美国国会预算办公室CBO的估算，预计2020年全年联邦财政赤字将达到3.7万亿美元，2021年是2.1万亿。2020-21年赤字率分别为18%、9.8%，下半年赤字规模还会继续扩大。2）美国疫情二次爆发，经济恢复弱于中国和欧洲，美元受到来自经济基本面的压力。由于美国在疫情尚未完全稳定的时候大规模重启经济，6月美国疫情出现了反弹，并且当前的单日新增确诊人数已经远超过了此前4月的峰值，拖累美国的经济复苏。3）政治层面，今年四季度美国总统大选带来的经济政策以及经济增长前景的不确定性将会对美元有一定的影响。 美元指数下行有利于新兴市场国家的股市表现。从历史上看，新兴市场股市和美元指数呈现明显的负相关关系，和新兴市场货币指数正相关。因此，全球流动性泛滥，美元继续贬值，将会促进美联储投放的货币加速流入新兴市场国家。根据全球资金流动指数，从5月初开始，资金开始流入新兴市场。目前新兴市场信用互换指数利差、新兴市场ETF的波动率都已经从3月流动性危机时的高位回落至去年水平，同时新兴市场与标普500指数波动率的差值已经下降到0以下，说明新兴市场股市的波动性小于美股，风险偏好更高，有利于全球资金流入新兴市场，从而利好新兴市场国家的权益市场。 美元指数下降有利于A股资产的表现。1）历史上我国上证指数与美元指数基本呈现出负相关关系，中国作为新兴市场国家中最大的经济体，以及此次疫情中最先复苏的国家，A股将会率先受益于美元贬值。2）从估值角度来看，历史上标普500指数与沪深300指数的市盈率之比的平均值为1.18倍，而目前已经达到了1.61倍，因此A股具有明显的低估值优势，配置价值在不断提高。3）市场担忧中美关系这个风险因素，但是风险回报最大化是资金的核心诉求，地缘政治因素只会影响短期的风险偏好，对中长期的影响不大。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情超预期蔓延，中美关系。 宏观点评报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月04日 索引 内容目录 1. 今年美元指数走势复盘 ........................................................................................... 3 2. 美元指数将会继续下行 ........................................................................................... 4 3. 美元贬值的影响 .................................................................................................... 7 图表目录 图1：2020/2/20-3/9美元指数大跌 ............................................................................ 3 图2：美日欧的目标基准利率（%） ............................................................................ 3 图3：2020/3/9-3/19美元指数大幅上升 ..................................................................... 3 图4：2020/3/16恐慌指数创下历史新高 ...................................................................... 3 图5：3月下旬至今美元指数回落超过10% .................................................................. 4 图6：美元指数与黄金价格负相关 ................................................................................ 4 图7：美元指数与美国财政赤字正相关 ......................................................................... 5 图8：主要经济体单日新增确诊病例 ............................................................................ 6 图9：美国户外居民活跃程度较正常水平的变化情况（%） ............................................ 6 图10：德国户外居民活跃程度较正常水平的变化情况（%） .......................................... 6 图11：英国户外居民活跃程度较正常水平的变化情况（%） .......................................... 6 图12：美国总统大选特朗普和拜登的支持率 ................................................................. 7 图13：新兴市场股市和美元指数负相关 ....................................................................... 8 图14：新兴市场股市与新兴市场货币指数正相关 .......................................................... 8 图15：最近三个月全球资管资金流入新兴市场 .............................................................. 8 图16：新兴市场股市波动率大幅回落 .......................................................................... 8 图17：我国上证指数与美元指数呈现负相关关系 .......................................................... 9 图18：A股估值明显低于美股 .................................................................................... 9 图19：美股与A股估值比处于历史高位 ...................................................................... 9 表1：主要经济体2020年财政赤字率测算 ................................................................... 5 宏观点评报告 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月04日 1. 今年美元指数走势复盘 美元指数在今年的表现可以分成三个阶段。 第一个阶段是欧洲疫情开始蔓延（2月20日至3月9日），全球市场开始定价新冠疫情的冲击，避险情绪升温。在这个阶段，欧美主要股指累计下跌20%左右，而黄金与债市走强。由于市场担忧全球经济在疫情冲击下进入严重的经济衰退，市场逐渐形成了对美联储的降息预期，但欧洲央行和日本央行已经施行了负利率，降息空间非常有限。受到降息预期的影响，美元指数走低，在这个阶段累计下跌4.84%。 图1：2020/2/20-3/9美元指数大跌 图2：美日欧的目标基准利率（%） 资料来源：WIND，西部证券研发中心 资料来源：Bloomberg，西部证券研发中心 第二个阶段是全球流动性危机出现（3月9日至3月19日），全球各类资产深度下跌，市场开始进入恐慌模式，美元指数开始大幅上升。在这个阶段，恐慌指数VIX在3月16日达到创纪录的82.69，超过此前2008年金融危机时期的最高点。权益、债券、黄金、商品等资产均遭受到抛售，以换取流动性更强的美元。流动性紧张的情况下，美元指数快速上涨超过100，在这段时间里累计上涨超过8%。在3月19日，美元指数盘中最高录得103.01，是2016年12月Trump Trade (特朗普交易)以来的最高值。 图3：2020/3/9-3/19美元指数大幅上升 图4：2020/3/16恐慌指数创下历史新高 资料来源：WIND，西部证券研发中心 资料来源：WIND，西部证券研发中心 第三个阶段是从3月19日至今，流动性危机解除，美元指数正式开启了下行周期。全球主要90929496981001021042020-01-012020-02-012020-03-01美元指数美元指数-0.500.511.522.532018/1/22019/1/22020/1/2美国日本欧元区90929496981001021042020/3/22020/3/92020/3/162020/3/232020/3/30美元指数美元指数01020304050607080902000/1/32005/1/32010/1/32015/1/32020/1/3VIXVIX 宏观点评报告 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2020年08月04日 经济体出台天量货币宽松政策，流动性危机逐渐解除，美元需求大幅缓解。截至7月31日，美元指数盘中最低录得92.54，已经从高点回落了超过10%，同时也大幅推高了黄金的价格。复盘历史，我们可以看到，美元指数与