砥砺前行，扬帆起航

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中芯国际（688981） 证券研究报告 2020年08月03日 投资评级 行业 电子/半导体 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 75.69元 目标价格 103.27元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,938.46 流通A股股本(百万股) 1,040.23 A股总市值(百万元) 146,722.26 流通A股市值(百万元) 78,735.10 每股净资产(元) 8.15 资产负债率(%) 42.39 一年内最高/最低(元) 95.00/70.02 作者 潘暕 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070005 panjian@tfzq.com 陈俊杰 分析师 SAC执业证书编号：S1110517070009 chenjunjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 砥砺前行，扬帆起航 国内集成电路制造公司的领军企业，看好国产替代。 公司专注于晶圆代工业务，采用Foundry模式。公司已成功研发出0.35微米至14纳米多种技术节点产品并实现量产。在逻辑工艺领域，中芯国际是中国大陆第一家实现14纳米FinFET量产的晶圆代工企业，公司第一代 14 纳米FinFET 技术已进入量产阶段，第二代 FinFET 技术已进入客户导入阶段。在特色工艺领域，中芯国际陆续推出中国大陆最先进的24纳米NAND、40纳米高性能图像传感器等特色工艺。 晶圆代工行业呈现寡头垄断特征，台积电主导市场，中芯国际迅速成长。 根据IC Insights报告，2018年纯晶圆代工行业全球市场销售额排名中，台积电占据市场主要地位，市场份额为59%，中芯国际占全球纯晶圆代工市场份额的6%，位居全球第四位，与台积电存在一定差距。中芯国际作为大陆晶圆制造的龙头企业，承担着国产替代的重任，具有较大的成长空间。 下游市场应用场景广规模大，带动集成电路产业链蓬勃发展。 随着5G时代的来临，物联网、智能手机、可穿戴设备、计算机终端、汽车电子等应用场景对芯片的需求量增大，为晶圆制造环节带来发展契机。根据IHS数据，2025年全球物联网设备量将达到750亿台，2019-2025年复合增长率为19%，物联网设备量快速增长将带动智能硬件需求大幅提升。根据Strategy Analytics报告，预计2019-2025年全球5G手机出货量由2百万增长至1500百万，CAGR达201.42%。从可穿戴设备全球市场来看，IDC预计可穿戴设备于2019年底将达到1.99亿部，比上一年增长15.3%，需求仍在增长。中芯国际掌握先进晶圆技术，迎来发展机遇。 募集资金投资密切关联主业，紧随行业未来发展。 市场增长速度迅猛，物联网、智能手机等应用出现供货紧张情况，产业需要提高产能。公司募资投入12英寸芯片项目、先进及成熟工艺研发项目等，符合公司的未来发展规划，同时也紧随行业发展方向。根据WSTS数据，全球集成电路行业销售额由2012年的2382亿美元增长至2018年的3933亿美元，年均复合增长率达8.72%。募资的两个项目能助力公司进一步抢占市场份额，加速技术革新。 投资建议：我们预计未来三年，公司实现营业收入253.21/291.19/349.42亿元，实现归母净利润12.89/14.77/22.56亿元。公司作为集成电路制造产业的领头企业，受到下游物联网、智能手机等领域需求增长，我们长期看好公司发展。以6倍PB估值,发行后总股本为74.15亿股，对应每股净资产17.21元，采用PB估值对应中芯国际总市值为7657.56亿元，对应每股价格为103.27元，给予“买入”评级。 风险提示：晶圆代工技术节点研发进度不及预期、募投项目不及预期、资本支出持续提升、行业技术升级较快 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 23,016.71 22,017.88 25,320.57 29,118.65 34,942.38 增长率(%) 7.61 (4.34) 15.00 15.00 20.00 EBITDA(百万元) 10,470.00 11,173.92 2,691.28 2,793.91 3,469.03 净利润(百万元) 747.28 1,793.76 1,288.81 1,476.93 2,256.08 增长率(%) (39.98) 140.04 (28.15) 14.60 52.76 EPS(元/股) 0.10 0.24 0.17 0.20 0.30 市盈率(P/E) 744.94 310.34 431.93 376.92 246.75 市净率(P/B) 13.53 12.78 4.36 4.33 4.28 市销率(P/S) 24.19 25.28 21.99 19.12 15.93 EV/EBITDA 0.00 0.00 192.57 184.37 147.53 资料来源：wind，天风证券研究所 -15%11%37%63%89%115%141%2019-072019-112020-03中芯国际半导体沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 中芯国际——国内集成电路制造公司的领头羊 ...................................................................... 4 1.1. 公司基本情况 ................................................................................................................................... 4 1.2. 股权结构 ............................................................................................................................................ 6 1.3. 财务分析 ............................................................................................................................................ 6 2. 新兴应用+高景气度+产能转移，三重利好国内晶圆代工企业 ......................................... 11 2.1. 全球集成电路产业保持高增长，国内供给端国产化势在必行 ..................................... 11 2.2. 集成电路制造环节受益于新兴应用，晶圆代工企业迎来新契机 ................................ 12 2.3. 结构性高景气下游机会更明朗：5G、可穿戴、物联网、服务器等应用 ................. 14 2.4. 晶圆代工产业存在寡头垄断特征，中芯国际承载国产替代重任 ................................ 16 3. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 19 4. 风险提示 ....................................................................................................................................... 20 图表目录 图1：公司主要产品和服务 .......................................................................................................................... 4 图2：2019年公司收入拆分 ........................................................................................................................ 5 图3：0.13 微米/0.11微米铜工艺平台 .................................................................................................... 5 图4：公司关键技术节点的量产时间 ........................................................................................................ 6 图5：中芯国际收入利润情况（亿元） ................................................................................................... 6 图6：中芯国际研发支出及增速（亿元） .............................................................................................. 6 图7：公司毛利率情况 ................................................................................................................................... 7 图8：公司扣非后净利润情况（亿元） ................................................................................................... 7 图9：公司与可比上市公司的毛利率对比 .............................................................................................. 7 图10：同行业可比公司研发支出情况（亿元） ................................................................................... 9 图11：同行业可比公司研发费用率 .......................................................................................................... 9 图12：同行业可比公司销售费用率 .......................................................................................................... 9 图13：同行业可比公司管理费用率 .......................................................