请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券研究报告·债券日思录 2020年07月04日 刘璐 中美经贸摩擦接下来会如何演绎？ 核心摘要  美国取消中国香港“特殊地位”实际影响有限。美国取消香港“特殊地位”是对“港版国安法”的回应，整体将对美国与香港的贸易、金融、文化交流三个方面产生影响，其中贸易是核心因素。从关税影响上来看，美国给予香港的特殊关税待遇原本就只适用于“原产于香港本地”的货物，也就是从中国大陆转口去香港、再出口美国的商品并不享受这一待遇。而香港实际受到影响的货物只占香港本土制造业的2%不到，价值仅37亿港元，不足总出口的0.1%，整体冲击有限。  虽然中美经贸摩擦持续不断，但第一阶段协议仍在顺利进行，美国政府当前关注点在疫情控制和新财政刺激方案。自6月以来，美国断供华为芯片、FCC正式将华为、中兴列为国家安全威胁等中美科技冲突不断，但整体中美关系仍处于缓和期。近期美国政府近期操心的事情主要是三件：一是二次疫情是否得到有效控制；二是7月参众两院大概率将达成新的基建刺激方案；三是国内BLM（Black Life Matter）游行仍在持续，各企业甚至政府机构都在积极采取措施应对。因此，从时间线上来看，7-8月美国将集中于疫情防控与经济刺激，9月及以后总统大选进入白热化阶段，中美贸易或起波澜。  若拜登入主白宫，中美关系依然不会全面走向缓和，但是在冲突方式上或偏向理性。当前从各方民调和二季度拜登与特朗普筹措的选举资金看，拜登略领先于特朗普。拜登曾是奥巴马时期的副总统，参与过多项国际协定的制定，风格上更偏好多边主义和理性手段，并曾表示中美贸易摩擦实质上伤害了美国的制造业和经济利益。因此从拜登的背景看，他若就任将对中美关系的处理更理性。但是在竞选期内，拜登大概率依然维持强硬态度以获取选民支持，甚至不比特朗普要温和，因此下半年尤其是4季度中美经贸摩擦风险将上升，尤其将对市场风险偏好情绪产生压制。  风险提示：疫情扩散超出预期；政策方向发生重大转变；外需疲弱对经济的冲击超预期。  美国取消中国香港“特殊地位”实际影响有限 美国取消香港“特殊地位”是对“港版国安法”的回应。首先回顾一下本次事件的历程，5月28日的人大会议上“港版国安法”正式通过，并已于2020年7月1日香港回归23周年之际正式生效。而人大通过“港版国安法”的隔日，美国总统特朗普发表讲话称，美国将取消给予香港差别及特别待遇的政策豁免程序，6月30日宣布停止对香港的国防设备出口，并将限制香港获得高科技产品。 那么美国此前对香港的特殊待遇有哪些？主要是贸易、金融、文化三个方面，这次影响最大的主要还是在贸易。即美国会取消香港的独立关税地位，也就意味着此后香港将适用于与大陆相同的关税水平，但这一决定的影响规模有多大？从香港的贸易结构看，2019年全年香港整体出口货值约4万亿港元，美国在其中的占比是为7.6%，进口是4.4万亿港元，美国在其中的占比是4.8%。所以整体与美国的贸易在香港的进出口中占比是不高的，而且上述的数字还是高估了美国取消独立关税地位的影响，原因是美国给予香港的特殊关税待遇原本就只适用于“原产于香港本地”的货物，也就是从中国大陆转口去香港、再出口美国的商品并不享受这一待遇。 只考虑原产于香港的货物，美国这一举措影响更加有限。转口贸易数据最近更新的可查数据是2017年数据，香港本地生产并出口美国的货值占其总出口货值仅0.1%，而近期香港财政司长所提到的数据也与此一致。他提到香港本土生产并出口美国市场销售的货物只占香港本土制造业的2%不到，价值仅37亿港元，不足总出口的0.1%。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 债券·债券快评 除了关税之外的其他方面冲击整体也影响可控。除了关税之外，贸易方面，美国还将会限制部分产品出口，如本次提出的国防产品，要求部分产品出口需获得许可证。这意味着部分企业仍然可以通过许可证对港出口，只是贸易流程变长，其次，香港也可从其他经济体进口替代型产品，所以限制产品出口整体影响也不大。在非贸易领域，美国给香港的特殊地位还包括自由兑换货币、技术转让和签证审批，但目前市场均认为美国不太可能会在这些方面明显转向。首先兑换货币将对美国在港的1300多家美国企业造成冲击，不利于海外利润回流美国；技术转让上，美国原本对香港的技术输出就少，香港也并非科技中心。 总体评价：事实上，本次美国对“港版国安法”的回应比原本预想得要好，对国内影响总体不大。美国对“港版国安法”的反应实际上有很多可能，包括取消香港特殊关税地位、把香港纳入此前对中国内地加征关税的范围，甚至是质疑中美第一阶段经贸协议。本次美国的实际回应已经是相对“轻描淡写”的，也因此消息宣布隔日中国A50期货不跌反涨。特朗普本人的反应也印证这一点，他在白宫当日发布的新闻稿上对香港这一问题避重就轻，而7月1日“港版国安法”生效当天，白宫也并没有进一步细化对香港的制约，而是以“正在评估其他措施”来回应。  中美经贸摩擦从未缺席，但是“局部摩擦”演变成“全面升级”与美国国内局势和总统选情相关 今年上半年疫情成为国内外关注的核心，但是中美经贸摩擦这条暗线也是一直推进的，尤其是6月以来，中美在高科技方面的摩擦有所升级。6月1日美国政府宣布将实施对部分中国留学生的签证限制；6月4日特朗普发布行政令要求财政部、美联储、SEC等多个部门专门针对中国上市公司成立金融市场工作组；7月1日，美国联邦通信委员会（FCC）正式将华为、中兴列为国家安全威胁。 但是从目前看，中美第一阶段协议仍在顺利进行，美国政府关注点在疫情控制和新财政刺激方案。6月23日纳瓦罗曾发表对中美贸易的“乌龙事件”一度对资本市场产生冲击，后续又澄清言论表示中美第一阶段协议取得建设性进展。从美国近期的表态来看，中美关系仍然处于短期缓和阶段，6月中旬美国疫情二次爆发再次将美国的矛盾聚集在国内。美国政府近期操心的事情主要是三件：一是二次疫情是否得到有效控制，部分摇摆州疫情的大爆发可能后续影响特朗普支持率。二是参众两院7月大概率将达成新的基建刺激方案，7月2日众议院提出了一个1.5万亿的基建方案，其中5000亿用于地面交通基础设施，但是参议院和白宫均表示不赞同方案，预计通过概率不大。三是国内BLM（Black Life Matters）游行仍在持续，各企业甚至政府机构都在积极采取措施应对。 从时间线上来看，7-8月美国将集中于疫情防控与经济刺激，9月及以后总统大选进入白热化阶段，中美贸易或起波澜。从美国德州6月28日暂停经济重启开始算，经验证明大约至少两周后才会见到当日新增的确诊拐点，那么美国最早本轮二次爆发的拐点出现在7月中旬，但事实上可能更晚一些，因为本轮采取的措施远没有第一轮严格。当前美国以暂停重启、引导居民戴口罩、加大检测为主要手段，并没有回归居家隔离，新增确诊拐点依然可能在7月末、8月初才会出现。9月末是第一次总统电视辩论的日期，因此特朗普和拜登预计将在9月集中精力投入竞选。而中美贸易摩擦这一焦点很有可能重新被提及，特朗普的对此的表态更多可能是强调自己在第一阶段协议的成就，表示会继续推进磋商，保持对华强硬。  若拜登入主白宫，中美关系依然不会全面走向缓和，但是在冲突方式上或偏向理性 当前从各方民调和二季度拜登与特朗普筹措的选举资金看，拜登略领先于特朗普。7月1日RealClearPolitics综合民调结果显示双方支持率为49.7：40.3，二季度特朗普团队筹资2.66亿美元，拜登团队是2.82亿美元。拜登曾是奥巴马时期的副总统，参与过多项国际协定的制定，风格上更偏好多边主义和理性手段，并曾表示中美贸易摩擦实质上伤害了美国的制造业和经济利益。因此从拜登的背景看，他若就任，对中美关系的处理将更理性。但是判断拜登未来对中美关系的态度依然要分竞选期和就任期两个阶段看，竞选期拜登依然会维持强硬态度以获得选民支持，他在此前电视讲话中有提到特朗普对我国"光说不练"，其竞选团队的顾问也表示，拜登阵营正准备全面展开其"未来将如何更好应对中国"的政策。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 债券·债券快评 图表1 中国香港进口货值前十大国家分布 图表2 中国香港出口货值前十大国家分布 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表3 在近期民调中，拜登对特朗普的竞选优势进一步拉大 资料来源：Wind，平安证券研究所 中国内地56%日本7%新加坡8%中国台湾9%美国6%韩国6%马来西亚4%泰国2%印度2%美国11%日本3%中国内地53%中国澳门6%中国台湾6%新加坡7%澳大利亚0%韩国4%印度0%英国0%马来西亚3%越南7% 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 债券·债券快评 图表4 特朗普与拜登在核心政治问题上的态度区别 政策类型 特朗普 拜登 态度 国内 政策 扩大政府医疗保健 ✔ 特朗普在任期之初就采取了共和党废除奥巴马医改的优先政策；拜登则表示他将保护ACA，并在此基础上建立一个类似医疗保险的公共选择。 移民系统改革 ✔ ✔ 特朗普的移民政策有两个方面:(1)加强边境执法;(2)基于制度能力修改合法移民的规定。拜登公布了一项移民改革计划，其中包括为非法移民提供获得公民身份的途径，以及在拉丁美洲国家投资以减少暴力和贫困。 增加税收 ✔ 拜登提出的税收计划会在未来十年内筹集4万亿美元 减少税收 ✔ 特朗普已经表示，他支持降低个人和企业税率，并可能签署延长TCJA关键条款的协议。 环保 ✔ 特朗普取消了奥巴马的清洁能源计划，而拜登则提出了巨额联邦投资，以实现不迟于2050年实现净零排放的目标。 外交 政策 多边贸易协议 ✔ 特朗普更喜欢“美国优先”的双边协议，而拜登则对与多边机构接触持更开放的态度。 多边气候协议 ✔ 特朗普退出巴黎气候协议，而拜登申明他将重新加入。 对中国的鹰派态度 ✔ ✔ 特朗普和拜登都强调有必要在中美关系问题上采取更强硬的态度。 资料来源：wind，平安证券研究所  风险提示：疫情扩散超出预期；政策方向发生重大转变；外需疲弱对经济的冲击超预期。 报告作者： 证券分析师：刘 璐 投资咨询资格编号: S1060519060001 邮箱（LIULU979@PINGAN.COM.CN） 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间） 中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数