燃料油专题：LU合约规则梳理与上市首日策略推荐

投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 能源化工组 研究员 潘翔  0755-82767160  panxiang@htfc.com 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 陈莉  020-83901030  cl@htfc.com 从业资格号：F0233755 投资咨询号：Z0000421 联系人 张津圣  020-68757985  zhangjinsheng@htfc.com 从业资格号：F3049514 梁宗泰  020-83901005  liangzongtai@htfc.com 从业资格号：F3056198 康远宁  0755-23991175  kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404 华泰期货|燃料油专题2020-06-22 LU合约规则梳理与上市首日策略推荐 报告摘要： 2020年6月22日，饱受期盼的低硫燃料油期货将在上海国际能源交易中心（INE）挂牌，新国际化合约的上市将为境内外广大市场参与者带来全新的投资与套保机遇，并填补我国燃料油期货市场当前的缺口，达成高低硫燃料油合约并行的局面，极大程度丰富了市场的选择。 基于为广大投资者服务的理念，我们推出低硫燃料油上市的系列专题，内容涵盖低硫燃料油基本概念、期货规则、产业链与市场概况以及上市首日策略推荐。本文作为系列专题的第二篇，将对低硫燃料油合约规则进行梳理，并给出上市首日的推荐策略。 华泰期货|燃料油专题 2020-06-22 2 / 17 INE LU合约规则要点梳理 基本合约参数 即将在INE（上海国际能源中心）挂牌的低硫燃料油期货LU和原来的高硫燃料油合约SHFE FU属于同源同种的产品，因此二者在许多合约参数上是一致的。但另一方面，作为在INE上市的国际化品种，LU在部分规则上又更贴近于同样对境外投资者开放的原油期货SC。下面我们对低硫燃料油的基本合约参数进行罗列，并同时与FU、SC进行比较。 表格 1：低硫燃料油基本合约参数（与FU、SC对比） INE LU SHFE FU INE SC 交易单位 10吨/手 10吨/手 1000桶/手 报价单位 元（人民币）/吨（交易报价为不含税价格） 元（人民币）/吨（交易报价为不含税价格） 元（人民币）/桶（交易报价为不含税价格） 最小变动价位 1元/吨 1元/吨 0.1元/桶 涨跌停板幅度 上一交易日结算价±5% 上一交易日结算价±5% 上一交易日结算价±4% 合约交割月份 1-12月 1-12月 最近1-12个月为连续月份以及随后八个季月 交易时间 9:00-11:30，13:30-15:00以及上海国际能源交易中心规定的其他交易时间（21:00-23:00） 9:00-11:30，13:30-15:00以及上海国际能源交易中心规定的其他交易时间（21:00-23:00） 9:00-11:30，13:30-15:00以及上海国际能源交易中心规定的其他交易时间（21:00-次日2:30） 最后交易日 交割月份前第一月的最后一个交易日（遇国家法定节假日、休息日顺延；上海国际能源交易中心可以根据国家法定节假日、休息日调整最后交易日） 交割月份前第一月的最后一个交易日（遇国家法定节假日、休息日顺延；上海国际能源交易中心可以根据国家法定节假日、休息日调整最后交易日） 交割月份前第一月的最后一个交易日（遇国家法定节假日、休息日顺延；上海国际能源交易中心可以根据国家法定节假日、休息日调整最后交易日） 自然人投资者平仓日 最后交易日前第八个交易日最后交易日前第三个交易日最后交易日前第八个交易日 华泰期货|燃料油专题 2020-06-22 3 / 17 收市 收市 收市 交割日期 最后交易日后连续五个交易日 最后交易日后连续五个工作日 最后交易日后连续五个交易日 交割品质 低硫船用燃料油 高硫船用燃料油 中质含硫原油 交割地点 上海国际能源交易中心指定交割仓库 上海期货交易所制定交割仓库 上海国际能源交易中心指定交割仓库 最低交易保证金 合约价值的8% 合约价值的8% 合约价值的5% 交割方式 实物交割 实物交割 实物交割 境外参与者、境外中介机构 有 无 有 交易者适当性（资金要求） 10万（个人） 10万（机构） 无 50万（个人） 50万（机构） 数据来源：上海期货交易所 华泰期货研究院 由上表可以看出，INE LU在许多合约参数上沿用了此前高硫燃料油FU的设定，二者的区别除了交割品质不同（这是很显然的）外，主要体现在LU的国际化属性上。相较于FU，LU可以对境外投资者以及中介机构开放，而且在交易者适当性上有更高的要求。还有关于自然人投资者平仓截至日期的设定LU也是跟SC相同，二者均规定散户投资人需要在最后交易日前第八个交易日收市前完成对应合约的平仓，不同于FU要求的最后交易日前第三个交易日收市。这一点也是需要投资者在市场参与过程中需要注意的。 交割品质量标准 此次上市的INE LU合约的标准交割品为低硫船用燃料油，其与作为FU标的的高硫船用燃料油均是建立在GB 17411-2015（与ISO 8217大体等效）这一大的标准框架之下，二者核心区别当然在于硫含量的高低，LU的交割品硫含量等级为国标体系下的II级（不超过0.5%），而FU交割品的等级为I级（不超过3.5%）。除此之外，LU还在一些质量下有不同的规定。为了直观地感受低硫燃料油期货品质上的特点，这里我们将LU、FU交割品以及新加坡低硫船用燃料油（Marine 0.5%）的现货标准放在一起比较。 表格 2：低硫燃料油期货交割品质量标准（与FU、新加坡低硫船用燃料油现货对比） 华泰期货|燃料油专题 2020-06-22 4 / 17 指标 INE LU SHFE FU 普氏Marine 0.5%现货标准 运动粘度（50°C，mm2/s） ≤380且≥100 ≤380 ≥30 密度（15°C，kg/푚3） ≤991且≥930 ≤991 ≤991 碳芳香度指数（CCAI） ≤870 ≤870 ≤870 硫含量（m/m，%） ≤0.5 ≤3.5 ≤0.5 闪点（°C） ≥60 ≥60 ≥60 硫化氢（mg/kg） ≤2 ≤2 ≤2 酸值（以KOH计）（mg/g） ≤2.5 ≤2.5 ≤2.5 总沉淀物（m/m，%） ≤0.1 ≤0.1 ≤0.1 残碳（m/m，%） ≤18 ≤18 ≤18 倾点（°C） ≤30 ≤30 ≤30 水分（V/V，%） ≤0.5 ≤0.5 ≤0.5 灰分（m/m，%） ≤0.1 ≤0.1 ≤0.1 钒（mg/kg） ≤350 ≤350 ≤350 钠（mg/kg） ≤100 ≤100 ≤100 铝+硅（mg/kg） ≤60 ≤60 ≤60 净热值（cal/g） ≥9500 ≥9500 无具体规定 使用过的润滑油（ULO）（mg/kg） 钙和锌 燃料油应不含ULO。符合下述条件之一，认为燃料油含有ULO： 燃料油应不含ULO。符合下述条件之一，认为燃料油含有ULO： 燃料油应不含ULO。符合下述条件之一，认为燃料油含有ULO： 华泰期货|燃料油专题 2020-06-22 5 / 17 钙和磷 钙﹥30且锌﹥15 钙﹥30且磷﹥15 钙﹥30且锌﹥15 钙﹥30且磷﹥15 钙﹥30且锌﹥15 钙﹥30且磷﹥15 相容性（级） ≤2 ≤2 无规定 清洁度 ≤2 无规定 无规定 苯乙烯（mg/kg） ≤20 ≤20 无规定 苯酚（mg/kg） ≤10 ≤10 无规定 数据来源：上海期货交易所 Platts 华泰期货研究院 如上表所示，无论是低硫燃料油LU、高硫燃料油FU还是新加坡现货标准都是建立在ISO 8217的大框架之下（GB 17411也是大体沿用ISO的体系），所以在许多指标上的要求是一样的，这里我们将重点放在差异的地方。 首先是运动粘度，这也是船用燃料油的核心指标之一。可以看到LU的粘度要求在FU上限380cst的基础上额外规定了一个100cst的粘度下限。这是因为交易所通过调研发现如果长期使用粘度过低的燃料油可能会对船舶发动机造成损坏，所以为了保障交割品的质量而设置一个粘度下限。此外，LU高达100cst的粘度下限要求想较新加坡现货标准（粘度不低于30cst）也更为严格，这意味着新加坡市场普遍使用的船舶燃料油可能在粘度上无法达到LU对交割标准，虽然能够通过调和的手段来使低粘度的产品最终达标，但需要付出额外的成本。 第二个区别在于质量。与粘度类似，质量过低的燃料油产品可能存在稳定性较差的问题，因此交易所给LU额外设定了930 kg/m^3的质量下限，而无论FU还是新加坡现货都没有对质量的下限进行规定。 第三个地方是对于相容性和清洁度的规定，LU将这两项指标的要求都定为不大于2，与之对比，FU仅有相容性的级数要求，而新加坡现货、包括ISO 8217均未对其进行详细的规定。 最后一个值得关注的地方是LU对苯乙烯和苯酚含量的要求。在FU上市之初并没有对这些化学品含量进行规定，但18年新加坡等地出现多起苯酚污染事件，造成一些船舶的损坏。因此FU后来额外增加了包括苯酚、苯乙烯在内的八项指标要求，如今LU沿用了FU对苯乙烯和苯酚含量的规定。与之相对的，新加坡低硫船用油现货以及国际标准并未对其做详细说明。 华泰期货|燃料油专题 2020-06-22 6 / 17 综合来看，LU交割品的质量要求高于新加坡市场与之对标的低硫燃料油现货，LU盘面可能会对新加坡低硫燃料油纸货形成潜在的质量升水。这是LU投资者（尤其是产业机构）需要特别注意的。 风控参数 下表是LU的一些风控参数。其中LU最低保证金的要求为8%、10%、20%三档（与SC一致），但这只是一个理论的下限值，交易所会根据实际情况来设置最低保证金的比例，需要投资者随时关注交易所与期货公司的通知。 表格 3：LU最低保证金要求 交易时间段时间 最低交易保证金比例 合约挂牌之日起 8% 交割月份前第一月的第一个交易日起 10% 最后交易日前二个交易日起 20% 数据来源：上海期货交易所 华泰期货研究院 表格 4：LU持仓限额要求 合约挂牌至交割月前第一月 合约挂牌至交割月前第三月的最后一个交易日 交割月前第二月 交割月前第一月 某一期 货合约 持仓量 限 仓 比 例（） 某一期 货合约 持仓量 限仓比例（） 和限仓数额(手) 限仓数额(手) 限仓数额(手) 期货公司会员 非期货公司会员 客户 非期货公司会员 客户 非期货公司会员 客户 ≥10万手 25 ≥10万手 10 10 1500 1500 500 500 <10万手 10000 10000 数据来源：上海期货交易所 华泰期货研究院 华泰期货|燃料油专题 2020-06-22 7 / 17 交割规则 新上市的低硫燃料油期货LU与FU均是实物（保税）交割模式，且采用传统的5日交割法。以下为二者交割参数上的对比： 表格 5：低硫燃料油期货交割参数（与FU对比） 项目 INE LU SHFE FU 交割