文化传媒行业研究周报：至暗时刻已过 看好传媒复苏
申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究 行业研究周报 至暗时刻已过 看好传媒复苏 ——文化传媒 投资摘要： 行情回顾： 本周（2020.4.27-2020.5.2）上证综指、深证成指、创业板指、中信传媒指数分别变化1.84%、2.86%、3.28%、1.34%，传媒指数在中信一级行业排名涨跌幅为正数第13名。 自2020年初至今，上证综指、深证成指、创业板指、中信传媒指数分别变动-6.23%、2.79%、15.09%、-3.88%，传媒指数在中信一级行业排名涨跌幅为正数第14名。 股价涨幅前五名分别为*ST中南、光线传媒、新经典、掌阅科技、宋城演艺； 股价跌幅前五名分别为*ST鼎龙、众应互联、*ST当代、北京文化、引力传媒。 2019年报及2020一季报总结： 样本池下97家公司中，2019年传媒板块实现营业收入3932亿元，同比增速2.73%，较2018年营收增速9.55%有所下降，2019Q1营收750亿，受疫情影响同比下降12.36%。2019年传媒板块实现归母净利润、扣非归母净利润分别14.57亿元、-73.92亿元，同比下降39.29%、14.62%，与去年相似，利润端的亏损主要是受商誉减值影响，如去除商誉影响，则扣非归母净利润128亿元，同比仍下滑37.47%。2020年Q1在疫情影响下，利润端未见起色，由于损失了一年中最重要的春节档期，以及2020年春季开学推迟，一季度传媒板块扣非归母净利润27.26亿元，但我们认为一季度是众多子行业的至暗之时，未来随着复工复产的有序展开，盈利能力将会恢复。 我们认为，未来不会出现板块性商誉减值。如我们在《传媒行业2018年以及2019年一季度财报总结》中所讨论的，2019年也出现了大规模的商誉减值。样本池中97家公司2019年共商誉减值202亿元，而2018年是290亿元。在连续两年的商誉减值后，虽然样本池公司仍然留存商誉556亿元，但是我们认为未来不会出现板块性的商誉减值： 行业基本面已触底。我们认为，决定商誉减值的根本原因还是基本面是否恶化。2019年上半年，影视行业受到监管以及供给不足的影响；广告营销行业受到宏观经济下行压力以及互联网广告冲击的影响，基本面持续探底，造就了2019年商誉减值的主要原因。对于未来，我们认为目前商誉存量较多的几个子行业：影视、营销、游戏基本不存在基本面边际变差的空间，即使疫情影响严重，如影视行业，对于长期现金流的回暖我们仍保持乐观。 剩余商誉较为集中。目前存量商誉中，世纪华通、万达电影、蓝色光标位列前三，其商誉分别为153、80、49亿元，此三家公司商誉合计282亿元，占样本池总商誉的50.72%，其它公司商誉较少，并且大多有商誉公司已经选择在2018、2019年进行减值，或者将减值风险较大的商誉进行计提。 分行业来看： 影视内容：我们认为，虽然业绩持续探底，但是行业信心已经有所修复，无论是电影还是电视剧，备案数在2019H2已经能观察到明显回升，只是疫情影响下供给将会有短暂不足，仍不影响长期发展。经过2018-2019年的行业整顿，演员片酬回归理性，行业供给侧复苏的态 评级 增持（维持） 2020年5月6日 曹旭特 分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 caoxute@shgsec.com 姚天航 研究助理 yaotianhang@shgsec.com 行业基本资料 股票家数 144 行业平均市盈率 -50.84 市场平均市盈率 16.98 行业表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 相关报告 1、《文化传媒行业研究周报： 一季报逐渐出炉 关注高确定性以及超预期标的 》2020-4-13 2、《文化传媒行业研究周报：腾讯控股虎牙 游戏直播江湖有望迎来统一》2020-4-7 3、《文化传媒行业研究周报：重磅VR游戏发布 市场关注度回升》2020-3-16 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%19-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-02传媒(中信)上证综指 文化传媒行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 61 证券研究报告 势将会延续，我们看好在行业寒冬中未被出清的公司未来将享受市场集中度提升所带来的红利。推荐作风稳健，全产业链经营的电影龙头中国电影以及电影制片龙头光线传媒。 院线：我们认为在单银幕拐点到来之前，行业会完成出清与整合，市场向头部集中，在疫情的影响下，行业开始加速出清，目前万达、上影等院线均准备开启扩张，我们预计2020年前十影投市占率将同比回升。推荐关注受益于集中度提高的院线龙头的万达电影，以及深耕低线城市，市占率稳居前三的横店影视 游戏：受益于版号恢复、产品周期以及下游需求稳定，2019年游戏行业业绩在传媒板块中表现优异，进入2020年以来疫情爆发则继续推高了游戏指数。与此同时，2020一季度，监管层面有所加强，一方面版号的发放继续维持低位，坚持总量控制、鼓励精品的导向，另一方面，加强对于无版号游戏的监管。我们认为，在供需稳定、监管加强的态势下，少数头部、具备制作精品游戏的公司将会最大程度获益，整体市场集中度有望提高。推荐关注完美世界以及三七互娱。 广告营销：由于宏观经济增速持续承压以及互联网等细分行业遭遇寒冬，行业层面的持续高增长不容乐观，但同时我们认为在GDP增速短期复苏，长期稳定下滑的趋势下，广告行业将有超预期的表现。建议关注专注于保持高增速广告发行渠道的公司华扬联众以及梯媒龙头分众传媒。 出版：出版行业是增速稳定、业绩确定性强、行业格局稳固的行业，我们推荐关注教育、人口大省的省级出版公司中南传媒以及中原传媒。 有线电视：2020年投资主线为确定性的全国一网整合，因此我们推荐关注有望受益于整合换股方案的低估值标的江苏有线以及新型广电业务试点地区的贵广网络。 互联网：推荐细分领域龙头，具备优异内容自制能力的芒果超媒，同时其也是A股互联网视频平台唯一标的。推荐关注以及受益于免费阅读趋势下的掌阅科技、中文在线。 推荐组合：芒果超媒、中国电影、完美世界、三七互娱、分众传媒各20%。 风险提示：监管政策趋严超预期；意识形态管理超预期；票房增速不及预期；宏观经济增速不及预期；游戏版号发放不及预期。 cV9UqVpZmXjYjZ8ZMBnNtPaQ8Q6MpNnNnPoOlOrRrMkPrRsN8OmNsRwMpNqMuOsRxO文化传媒行业研究周报 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 61 证券研究报告 内容目录 1. 传媒板块概览：商誉减值完毕 疫情影响各异 ..................................................................................................................... 6 2. 影视内容：供给侧逐渐复苏 关注龙头公司 ....................................................................................................................... 10 3. 院线：疫情加速出清 行业整合开启 .................................................................................................................................. 12 4. 游戏：受益疫情影响 供需长期看好 .................................................................................................................................. 15 5. 广告营销：行业面临下行压力 但长期应乐观 ................................................................................................................... 17 6. 出版：现金流充裕 业绩稳中有升 ..................................................................................................................................... 20 7. 有线电视：基本面退无可退 关注整合主线 ....................................................................................................................... 22 8. 互联网：关注高增速细分领域龙头 ................................................................................................................................... 24 9. 结论及投资建议 ................................................................................................................................................................ 26 10. 上周市场回顾 .................................................................................................................................................................. 27 11. 行业数据 ......................................................................................................................................................................... 29 11.1 电视剧及综艺 ........................................................................................................................................................ 29 11.2 游戏 ...................................................................................................................................................................... 32 11.3 广告营销 ............................................................................................
