两票制的加速作用：医药流通价值重构之集中度提升

国金证券研究所 分析师：彭婷，李敬雷 执业证书编号：S1130515090003，S1130511030026 电话:（8621）61038200 医药流通价值重构之集中度提升 ——两票制的加速作用 2016年9月 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 核 心 观 点 两票制对医药产业链各环节产生深远影响。两票制下，低开票的生产企业需要转变销售模式，为企业的财税处理能力提出了挑战。流通企业和代理商行使职能有差异，在模式转变的背景下，流通企业可能部分融合代理商价值，从而带来产业链价值的重构。 福建两票制推行加快了流通行业的整合。福建两票制配套七标、八标对配送的要求，带来了12—15年福建省商业企业集中度提升的第一波；2016年开始执行福建省新一轮九标、十标，有望带来商业集中度提升的第二波。 福建两票制对商业龙头并购的推动效应明显。2011年福建八标明确提出两票制后，国控当年在福建6大地区各自并购一家商业子公司，以地级市为单位将调拨业务转变为纯销。国控在福建省的收入体量从2010年的10亿元提升至2015年54.6亿元，年复合增速达到40%，实现了超越行业的增长。 纯销对调拨的整合实现集中度提升。2015年福建省商业调拨占比24%，较14年下降4.31个百分点。目前全国医药商业调拨占比42%，如果以福建省的调拨水平为标准，纯销规模有30%的提升空间。 我们看好未来几年流通板块相关上市公司的发展机遇，全国和区域的龙头都将受益。重点公司：上海医药、国药股份、英特集团、瑞康医药、嘉事堂、柳州医药、鹭燕医药、海王生物等。 主 要 内 容 一、两票制对医药产业链各环节的影响 二、福建两票制推行加快流通行业整合 三、福建两票制对商业龙头并购的推动 四、纯销对调拨的整合实现集中度提升 两票制对医药产业链各环节影响 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn两票制推行成为医改工作重点 两票制是指药品从生产企业卖到商业流通企业开一次发票，商业流通企业卖到医疗机构再开一次发票。 2016年4月，国务院办公厅印发的《深化医药卫生体制改革2016年重点工作任务》提出，积极鼓励公立医院综合改革试点城市推行两票制，鼓励医院与药品生产企业直接结算药品货款、药品生产企业与配送企业结算配送费用，压缩中间环节，降低虚高价格。 数据来源：国金证券 制药企业代理制的销售模式需要改变 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn数据来源：国金证券 全国代理商 区域代理商 ... ... 医院 商业公司 制药商 医院 商业公司 制药商 多票 两票 CSO 两票制下，之前低开票的生产企业需要转变为高开票，对财税的处理能力提出了挑战。传统代理商过票的模式需要寻找新的出路。 商业企业和代理商功能角色发生改变 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn数据来源：国金证券 代理商起到的是帮助药品实现销售的功能，获取的是跟销售业绩挂钩的较高的利润率。流通企业承担的是物流配送和垫付资金的功能，相对固定的利润率。两票制下将发生改变。 传统的功能 利润率 两票制下的变化 商业流通企业 物流配送、垫付资金 中标价的5%—8% 代理商倾向于挂靠到商业企业 代理商 销售 跟销售业绩挂钩的较高的利润率 留下的代理商，从过票转变为专业的咨询服务机构，承揽销售的项目化任务 福建两票制推行加快流通行业整合 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn 福建商业集中度提升第一波：2011—2015 2011—2015福建商业集中度提升第一波：福建两票制+七标、八标对配送的要求。福建省七标、八标要求中标品规在各片区只能找一家配送企业进行配送。 配送要求与两票制要求一致； 生产企业考虑到一个品种在各片区只能找一家配送企业，生产企业会倾向于找当地覆盖医疗机构网络更广的商业企业。 注：福建泉州地区的前三大商业龙头泉州鹭燕、国药控股福建公司、泉州东大医药，三家加总的市场份额在11年大概占到50%多，七标八标执行后，15年三家预计占到70%左右的市场份额。 鹭燕医药12年的收入出现大幅增长 数据来源：公司年报，国金证券 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060702009201020112012201320142015营业收入（亿元）营业收入增速 福建商业集中度提升第二波：2016开始 数据来源：政府文件，国金证券 2016年3月开始执行福建省新一轮招标（九、十标）：新一轮招标中全省基本药物由11家企业负责配送，非基本药物由福建省各地区选取不超过10家的医药商业企业负责各地区药品配送。 省属福州市属平潭综合试验区4451截至2014年5月31日医药批发企业数2244252923162011288基本药物配送10非基本药物配送常用低价药配送厦门地区漳州地区-1629地区福州地区莆田地区泉州地区龙岩地区三明地区南平地区宁德地区合计17642家重复982014年药品招标采购期间10（全部10家入围配送企业）全省基本药物由11家负责配送，各区在11家入围配送企业中选择若干（假设为A）家，A≤101、各地区选择的配送企业家数（假设为B，且A与B不重复）不超过10家，B+A≤102、鼓励委托基药配送企业及通过新版GSP企业配送待定，≤8114171510139八标采购期间八标配送企业数 福建两票制对商业龙头并购的推动 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn 国药控股11年开始在福建加快并购 在2011年《福建省医疗机构第八批药品集中采购实施方案》中明确提出两票制后，国药控股迅速填补了在南平、宁德、莆田、龙岩、漳州、三明之前没有子公司的空白。13年完成福建九大区的布局。 并购： 11月，国控福州子公司70% 2009 自建： 国控福建子公司（厦门）70% 2011 并购： 1月，国控莆田子公司60% 4月，国控龙岩子公司60% 5月，国控三明子公司60% 6月，国控漳州子公司60% 7月，国控南平子公司60% 8月，国控宁德子公司60% 2010 2013 并购： 10月，国控泉州子公司70% 数据来源：公司年报，国金证券 国控在福建10至15年收入复合增速达40% 国药控股在福建省的收入体量从2010年的10亿左右提升至2015年54.6亿元，复合增速达到40%，高于公司整体26.8%的复合增速水平。 国控福建国控股份公司10亿54.6亿692亿2271亿CAGR 40%CAGR 26.8%2010年2015年数据来源：政府文件，公司年报，国金证券 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn纯销对调拨的整合实现集中度提升 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn福建省在两票制过程中调拨占比逐步下降 2015年福建省商业流通规模为320多亿元，其中调拨规模为78亿元，销售占比24%，较14年下降4.31个百分点，纯销（包含对医疗终端、零售终端和居民的销售）收入为250亿元，销售占比76%，较14年增加4.34个百分点。 数据来源：政府商务厅文件，国金证券 28%72%24%76%福建省2014调拨纯销福建省2015 鹭燕医药纯销占比在提升 数据来源：公司年报，国金证券 鹭燕2012年至2015年公司的医药分销收入中，纯销占比从85%提升至95%，调拨业务的收入占比从10%下降至3%。 85.0%86.3%88.7%94.9%10.6%7.3%6.6%3.3%4.4%6.4%4.7%1.7%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2012201320142015年1-9月纯销调拨疫苗分销 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn两票制推行，纯销有30%提升空间 数据来源：政府商务厅文件，国金证券 假设全国调拨收入占比下降至福建省的水平，全国1.66万亿的药品流通市场，则调拨转纯销的规模至少有3000亿元，相当于纯销规模有30%左右的提升空间。 28%72%24%76%福建省2014全国调拨纯销福建省201542%58% www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn结论 1、医药流通板块在当前的医改过程中，面临着价值重构的政策机遇； 2、流通价值重构首先反应在集中度提升，其次是产业链利益的再分配； 3、目前推行的两票制，将明显加速集中度提升的过程，从福建的案例得到证明； 4、产业链利益的再分配我们后文再阐述； 5、我们看好未来几年流通板块相关上市公司的发展机遇，全国和区域的龙头都将受益。 6、重点公司：上海医药、国药股份、英特集团、瑞康医药、嘉事堂、柳州医药、鹭燕医药、海王生物等。 风险提示：政策进程低于预期、价值重构短期的不确定性 国金证券研究所 彭婷、李敬雷 电话:（8621）61038326 邮箱：pengt@gjzq.com.cn；lijingl@gjzq.com.cn 2016年09月 敬请雅正 欢迎交流 www.gjzq.com.cnwww.gjzq.com.cn 特别声明： 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。本报告亦非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请。 证券研究报告是用于服务机构投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 本报告仅供国金证券股份有限公司的机构客户使用；非国金证券客户擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。