一季报超预期，定增扩建20万吨氯化钛白夯实龙头地位

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年04月24日 证券研究报告•2020年一季报点评 买入 （维持） 当前价： 15.54元 龙蟒佰利（002601） 化工 目标价： ——元（6个月） 一季报超预期，定增扩建20万吨氯化钛白夯实龙头地位 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杨林 执业证号：S1250518100002 电话：010-57631191 邮箱：ylin@swsc.com.cn 分析师：黄景文 执业证号：S1250517070002 电话：0755-23614278 邮箱：hjw@swsc.com.cn 分析师：周峰春 执业证号：S1250519080005 电话：021-58351839 邮箱：zfc@swsc.com.cn 联系人：薛聪 电话：010-58251919 邮箱：xuec@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 20.32 流通A股(亿股) 14.40 52周内股价区间(元) 11.77-18.32 总市值(亿元) 315.78 总资产(亿元) 259.43 每股净资产(元) 6.83 相关研究 [Table_Report] 1. 龙蟒佰利（002601）：内生外延并举，打造钛锆产业链龙头，看好未来成长 (2020-03-25) 2. 龙蟒佰利（002601）：业绩快报符合预期，产能释放带动成长 (2020-03-02) [Table_Summary]  业绩总结：公司2020年一季度实现营业收入36.9亿元，同比增长32.8%；实现归母净利润9.0亿元，同比增长44.7%，董事会提议每10股派9元（含税）。同时公司拟向董事长许刚等14名特定对象非公开发行股票，数量不超过36800万股，募资总额不超过438656万元。  一季度业绩大超预期，焦作氯化法二期与云南新立开始贡献增量。增量一方面来自钛白粉产销增加，公司焦作基地20万吨/年氯化法钛白粉装置的两条生产线分别于2019年二、三季度投产，目前处于爬坡期，开工负荷达到6-7成；云南新立6万吨/年氯化法钛白粉装置也与2019年底复产。需求方面海外由于担心国内疫情影响供给，导致国内一季度钛白粉出口大幅增长，预计全国出口量在30万吨左右，同比增加30%。公司2019Q1出货量16万吨，预计今年出货量同比增加15%-20%。另一方面增量来自四氯化钛、高钛渣、海绵钛等产品销售增加，云南新立的8万吨高钛渣、1万吨海绵钛生产线均已在2019年9、10月份实现全面复产。公司总体费用率下降0.2pp至9.6%，其中销售费用、管理费用、财务费用率分别为4.6%、3.7%、1.3%，分别同比+0.9、+0.5、-1.6 pp。  定增扩产氯化钛白，加速推进原料配套，夯实完整钛产业链。公司拟向董事长许刚等14名特定对象非公开发行股票，数量不超过3.68亿股，募资总额不超过43.9亿元，其中公司实控人董事长许刚认购不超过1.9亿股，金额不超过22.6亿元。募集资金的其中15亿元用于孙公司禄丰新立钛业新建年产20万吨氯化法钛白粉生产线建设项目，公司掌握沸腾氯化法钛白粉全流程建设、生产工艺，目前该项目已完成项目备案，正在办理环评手续；12亿元用于50万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣创新工程，该项目将国产钛精矿升级为氯化钛渣，能够有效提高氯化法钛白粉原料国产化供应水平，降低生产成本，提高产品质量；剩余部分用于补充流动资金。公司现拥有“钛精矿-氯化钛渣-氯化法钛白粉-海绵钛-钛合金”的完整钛产业链，此次定增将进一步增加公司产能规模，改善现有产品结构，提升产品附加值，增强市场竞争力和抗风险能力。  实现钛锆两翼发展，产能释放带动成长。公司于2019年11月收购东方锆业15.7%的股权，并于2020年4月参与东方锆业定增，目前与一致行动人合计持有东方锆业29.55%股权，共同取得东方锆业控制权。东方锆业拥有锆矿砂资源，锆产业链配套齐全。钛锆具备很强的协同效应，公司通过收购完善锆产业布局，整合国内锆产业，将钛、锆产业引向纵深、耦合发展，形成“钛锆共生，两翼发展”的新格局。同时，公司于2020年初与金川集团签署《关于钛产业合作框架协议书》，金川集团目前具备海绵钛产能5000吨/年，复产技术改造后可达15000吨/年。  盈利预测与投资建议。预计2020-2022年公司归母净利润分别为31.7亿元、38.0亿元、43.1亿元，EPS分别为1.56元、1.87元、2.12元，对应PE分别为10X、8X、7X，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅上涨的风险、钛白粉、海绵钛价格大幅下跌的风险、新建项目建设进度不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 11419.89 14232.01 17265.93 19530.64 增长率 8.20% 24.62% 21.32% 13.12% 归属母公司净利润（百万元） 2593.98 3174.03 3795.17 4305.20 增长率 13.49% 22.36% 19.57% 13.44% 每股收益EPS（元） 1.28 1.56 1.87 2.12 净资产收益率ROE 18.51% 20.12% 21.08% 21.08% PE 12 10 8 7 PB 2.28 2.01 1.76 1.55 数据来源：Wind，西南证券 -24%-15%-6%3%12%20%19/419/619/819/1019/1220/220/4龙蟒佰利 沪深300 龙蟒佰利（002601）2020年一季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 11419.89 14232.01 17265.93 19530.64 净利润 2604.55 3206.09 3833.50 4348.69 营业成本 6546.01 8305.86 10093.10 11412.76 折旧与摊销 968.00 1209.14 1280.85 1355.55 营业税金及附加 133.50 183.45 218.48 245.53 财务费用 123.40 284.64 345.32 390.61 销售费用 463.16 559.92 689.77 774.31 资产减值损失 -61.73 7.00 10.00 10.00 管理费用 550.76 1188.37 1441.71 1630.81 经营营运资本变动 1163.62 -421.00 193.68 83.53 财务费用 123.40 284.64 345.32 390.61 其他 -2794.29 -34.91 -20.09 -20.30 资产减值损失 -61.73 7.00 10.00 10.00 经营活动现金流净额 2003.55 4250.95 5643.27 6168.08 投资收益 -50.77 10.00 10.00 10.00 资本支出 -1775.47 -1564.00 -1000.00 -1000.00 公允价值变动损益 0.00 20.00 0.00 0.00 其他 -227.19 30.00 10.00 10.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -2002.65 -1534.00 -990.00 -990.00 营业利润 3050.48 3732.77 4477.56 5076.61 短期借款 -765.87 132.64 1000.00 1000.00 其他非经营损益 -28.43 -27.60 -20.00 -20.00 长期借款 2344.53 100.00 100.00 100.00 利润总额 3022.05 3705.17 4457.56 5056.61 股权融资 -97.05 0.00 0.00 0.00 所得税 417.50 499.09 624.06 707.93 支付股利 -1727.22 -1296.99 -1587.01 -1897.58 净利润 2604.55 3206.09 3833.50 4348.69 其他 -203.03 128.03 -345.32 -390.61 少数股东损益 10.57 32.06 38.34 43.49 筹资活动现金流净额 -448.64 -936.32 -832.33 -1188.20 归属母公司股东净利润 2593.98 3174.03 3795.17 4305.20 现金流量净额 -440.41 1780.64 3820.93 3989.89 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 2640.65 4421.29 8242.22 12232.11 成长能力 应收和预付款项 2174.39 2388.20 2979.64 3386.49 销售收入增长率 8.20% 24.62% 21.32% 13.12% 存货 2223.43 2819.10 3426.25 3874.79 营业利润增长率 13.47% 22.37% 19.95% 13.38% 其他流动资产 804.32 588.63 714.12 807.79 净利润增长率 12.25% 23.10% 19.57% 13.44% 长期股权投资 940.59 940.59 940.59 940.59 EBITDA 增长率 8.31% 26.19% 16.78% 11.78% 投资性房地产 58.84 58.84 58.84 58.84 获利能力 固定资产和在建工程 8016.83 8011.38 7934.21 7782.34 毛利率 42.68% 41.64% 41.54% 41.56% 无形资产和开发支出 7189.01 7555.25 7357.49 7159.73 三费率 9.96% 14.28% 14.34% 14.31% 其他非流动资产 1894.72 1888.79 1882.87 1876.95 净利率 22.81% 22.53% 22.20% 22.27% 资产总计 25942.78 28672.08 33536.22 38119.62 ROE 18.51% 20.12% 21.08% 21.08% 短期借款 2867.36 3000.00 4000.00 5000.00 ROA 10.04% 11.18% 11.43% 11.41% 应付和预收款项 4953.32 5013.40 6414.45 7360.65 ROIC 16.31% 19.36% 22.01% 24.68% 长期借款 2752.33 2852.33 2952.33 3052.33 EBITDA/销售收入 36.27% 36.72% 35.35% 34.93% 其他负债 1297.83 1870.81 1987.41 2073.51 营运能力 负债合计 11870.84 12736.54 15354.19 17486.49 总资产周转率 0.49 0.52 0.56 0.55 股本 2032.02 2032.02 2032.02 2032.02 固定资产周转率 1.80 2.11 2.61 3.03 资本公积 9484.82 9484.82 9484.82 9484.82 应收账款周转率 8.44 8.40 8.67 8.28 留存收益 2308.59 4185.6