Q1扣非净利-8%，新品迭出Q2恢复值得期待

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 136.63 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 2.01 已上市流通A股(亿股) .62 总市值(亿元) 274.99 年内股价最高最低(元) 136.63/105.36 沪深300指数 3839 上证指数 2844 相关报告 1.《珀莱雅官宣蔡徐坤代言，持续推进品牌年轻化-珀莱雅官宣蔡徐坤代...》，2020.4.17 2.《与天猫战略签约，共创国货超级单品值得期待-与天猫战略签约，共...》，2020.4.13 3.《营收+32%，电商占比过半，高成长持续兑现-营收+32%，电...》，2020.4.2 4.《从红宝石精华看珀莱雅的硬核年轻化产品能力-从红宝石精华看珀莱...》，2020.2.19 5.《拟与西班牙PRIMA-DERM设立合资公司，有望拓展高端抗衰...》，2019.11.7 吴劲草 分析师 SAC执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 姬雨楠 联系人 jiyunan＠gjzq.com.cn Q1扣非净利-8%，新品迭出Q2恢复值得期待 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 摊薄每股收益(元) 1.43 1.95 2.40 3.17 3.99 每股净资产(元) 8.41 10.08 12.56 15.72 19.72 每股经营性现金流(元) 2.55 1.17 2.48 3.72 3.90 市盈率(倍) 30.90 45.13 57.05 43.17 34.25 净利润增长率(%) 43.03% 36.73% 22.85% 32.06% 26.12% 净资产收益率(%) 16.95% 19.35% 19.08% 20.13% 20.25% 总股本(百万股) 201.36 201.27 201.27 201.27 201.27 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  2020年4月22日，公司发布一季报：Q1实现收入6.08亿元，同比-5.25%；归母净利润0.78亿元，同比-14.72%；扣非归母净利润0.83亿元，同比-8.36%。非经常性损失主要来自抗疫捐赠1226万元，所得税后影响净额1042万元；非经常性收益主要来自政府补贴约500万元，为IPO上市补助，分三年支付，今年因疫情原因提前补助，Q2没有此类补助。 经营分析  新冠疫情影响下，线下渠道收入下滑，线上渠道体现韧性：Q1在CS渠道开店、客流受到疫情冲击情况下，公司线下渠道收入同比下降30%+，占比为44%；公司积极把握电商渠道，Q1在主品牌营销、推新基础上，新增跨境品牌代理业务，实现线上渠道同比增长30%+，占比达到56%。目前公司跨境品牌代理业务（主要由法国母婴品牌宝弘、法国精油品牌璞医香等构成）收入占比接近10%，预计全年营收比例将保持在10%左右。  分品类来看，产品结构多元化持续推进，彩妆占比进一步提升：Q1公司护肤类、洁肤类和美容类（即彩妆）产品分别实现营收4.96亿元、0.42亿元和0.54亿元，分别同比-14.19%、-10.64%和+200.00%；其中Q1护肤类产品平均售价同比-11.59%，主要系护肤类中的面贴膜销售占比高；洁肤类产品平均售价同比+22.49%，主要系电商销售占比上升且售价较高以及新增跨境品牌代理等产品售价较高；美容类平均售价同比+17.12%，主要系印彩巴哈粉底液销售同比增长较高且售价较高以及新增跨境品牌等产品售价较高。  综合毛利率同比-3.93pct至59.90 %，变动原因为：①业务结构变化：跨境购Q1营收占比接近10%，该业务毛利率在20%左右，毛利率低，推广费用率也相对低，预计对净利率影响不大；如果不考虑跨境品牌代理，公司自有品牌综合毛利率在64%以上。②疫情期间公司引流促销力度增加：其中直营网店直营网店用面膜引流促销；日化渠道毛利率在买赠幅度加大策略下亦略有下降。考虑疫情和跨境品牌代理影响，预计全年公司毛利率在60%左右。  经营活动现金流量净额为-1.35亿元，主要原因为：①增加支付了进口产品及原材料8400多万，以保证上半年进品产品及原材料货源。②增加5000多万推广费支付，主要由代言人费用，腾讯电视剧《安家》广告投放，天猫年度推广费品销宝预付增加投放等构成。  投资建议：Q1在疫情影响下，公司业绩有所下滑但仍具有韧性，Q2以来伴随疫情控制线上线下渠道客流恢复以及公司红宝石精华&双抗精华等新品的不断推出，公司业绩已在逐步恢复。预计2020-2022年归母净利润分别为4.82、6.37、8.03亿元，分别同比+23%、32%、26%，当前市值对应PE分别为57、43、34倍，维持买入评级。  风险提示：新冠疫情影响消费、新品牌发展不及预期、竞争加剧、渠道变革 05010015020025030035040045053.1366.9380.7394.53108.33122.13135.93190 422190 722191 022200 122200 422人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 珀 莱 雅 沪深300 2020年04月23日 消费升级与娱乐研究中心 珀 莱 雅 (603605.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营业务收入 1,783 2,361 3,124 3,889 5,069 6,391 货币资金 1,094 1,464 1,247 1,915 2,511 3,339 增长率 32.4% 32.3% 24.5% 30.3% 26.1% 应收款项 57 101 216 299 255 319 主营业务成本 -682 -849 -1,126 -1,408 -1,842 -2,341 存货 188 233 314 378 441 560 %销售收入 38.3% 36.0% 36.0% 36.2% 36.3% 36.6% 其他流动资产 127 25 136 125 138 153 毛利 1,101 1,512 1,998 2,481 3,227 4,050 流动资产 1,466 1,823 1,913 2,718 3,345 4,371 %销售收入 61.7% 64.0% 64.0% 63.8% 63.7% 63.4% %总资产 63.6% 63.7% 64.2% 70.5% 74.3% 78.9% 营业税金及附加 -24 -26 -28 -35 -45 -57 长期投资 0 7 86 86 86 86 %销售收入 1.3% 1.1% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 固定资产 431 632 582 661 685 706 营业费用 -636 -886 -1,223 -1,503 -1,964 -2,476 %总资产 18.7% 22.1% 19.5% 17.1% 15.2% 12.7% %销售收入 35.7% 37.5% 39.2% 38.7% 38.8% 38.8% 无形资产 355 362 355 349 343 337 管理费用 -194 -223 -270 -357 -466 -568 非流动资产 838 1,037 1,066 1,140 1,158 1,172 %销售收入 10.9% 9.4% 8.6% 9.2% 9.2% 8.9% %总资产 36.4% 36.3% 35.8% 29.5% 25.7% 21.1% 息税前利润（EBIT） 247 377 477 586 752 949 资产总计 2,304 2,860 2,979 3,857 4,503 5,543 %销售收入 13.9% 16.0% 15.3% 15.1% 14.8% 14.8% 短期借款 284 260 214 505 446 583 财务费用 -16 13 9 22 30 43 应付款项 390 592 522 603 644 725 %销售收入 0.9% -0.5% -0.3% -0.6% -0.6% -0.7% 其他流动负债 90 183 139 140 163 176 资产减值损失 -9 -12 -36 -23 -6 -11 流动负债 763 1,035 874 1,249 1,253 1,484 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 35 85 0 0 0 0 投资收益 0 0 2 2 2 2 其他长期负债 47 42 35 40 45 50 %税前利润 0.2% 0.0% 0.5% 0.4% 0.3% 0.2% 负债 845 1,162 909 1,289 1,298 1,535 营业利润 239 388 462 595 786 992 普通股股东权益 1,459 1,694 2,030 2,528 3,165 3,968 营业利润率 13.4% 16.4% 14.8% 15.3% 15.5% 15.5% 少数股东权益 0 4 40 40 40 40 营业外收支 2 0 -5 0 0 0 负债股东权益合计 2,304 2,860 2,979 3,857 4,503 5,543 税前利润 242 388 456 596 787 992 利润率 13.5% 16.4% 14.6% 15.3% 15.5% 15.5% 比率分析 所得税 -41 -101 -90 -113 -149 -188 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 所得税率 16.9% 26.2% 19.7% 19.0% 19.0% 19.0% 每股指标 净利润 201 287 366 482 637 803 每股收益 1.004 1.426 1.951 2.397 3.165 3.992 少数股东损益 0 -1 -26 0 0 0 每股净资产 7.293 8.414 10.084 12.560 15.725 19.717 归属于母公司的净利润 201 287 393 482 637 803 每股经营现金净流 1.671 2.547 1.172 2.485 3.720 3.904 净利率 11.3% 12.2% 12.6% 12.4% 12.6% 12.6% 每股股利 0.000 0.000 0.310 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.76% 16.95% 19.35% 19.08% 20.13% 20.25% 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产收益率 8.72% 10.04% 13.18% 12.51% 14.15% 14.49% 净利润 201 287 366 482 637 803 投入资本收益率 11.58% 13.62% 16.74% 15.41% 16.65% 16.71% 少数股东损益 0 -1 -26 0 0 0 增长率 非现金支出 80 70 111 79 68 76 主营业务收入增长率 9.83% 32.43% 32.28% 24.52% 30.34% 26.07% 非经营收益 10 28 3 9 13 15 EBIT增长率 32.45% 52.52% 26.44% 22.75% 28.31% 26.21% 营运资金变动 43 128 -245 -71 30 -109 净利润增长率 30.70% 43.03% 36.73% 22.85% 32.0