Q1扣非净利单季新高，Q2有望续创辉煌

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2021年04月30日 陕西煤业（601225.SH） Q1扣非净利单季新高，Q2有望续创辉煌 事件：公司发布2020年年报和2021年一季度报告。2020年，公司实现营收948.6亿元，同比增长28.7%；实现归母净利148.8亿元，同比增长27.9%。2021年一季度，公司实现营收347.7亿元，同比增长86.7%；实现归母净利33.7亿元，同比增长43.4%。 所得税率影响消除，上修2020年归母净利至148.8亿元，创历史最好水平。2月26日，公司曾发布业绩快报，指出“经初步核算，公司2020年实现归母净利139.5亿元，其中由于国家《产业结构调整指导目录（2019年本）》对鼓励类产业进行了调整，根据谨慎性原则，公司相关子企业2020年度企业所得税执行税率由之前的15%调整为25%，将影响净利润减少”。根据公司2020年年报披露，公司所得税率最终确定依旧按照15%征收，因此上修公司2020年归母净利至148.8亿元，创历史最好水平。 2020年煤炭产销均创历史新高。公司为积极抢占市场份额，大力扩展煤炭贸易业务，2020年公司贸易煤销量达1.18万吨，同比增长80.8%。公司围绕“六线四区域”，已实现了对长江经济带和东部沿海的全覆盖。  产量方面，2020年公司实现煤炭产量1.25亿吨，同比增长9.1%，创历史新高。小保当二号（1300万吨/年）顺利进入联合试运转阶段，保障了后续优质产能的稳步释放。  销量方面，2020年公司实现煤炭销量2.41亿吨，同比增长35.4%，其中通过铁路运输1.44亿吨，同比增长77.8%。 2020年煤炭盈利稍有下滑。2020年，公司煤炭综合售价为363.5元/吨，同比下降5.2%，其中自产煤售价347.4元/吨，同比下降4.1%；贸易煤售价380.3元/吨，同比下降9.5%。成本方面，公司原选煤单位完全成本211.3元/吨，同比增长0.4%；自产煤吨煤销售成本161.5元/吨，同比增长21%，主因会计准则调整，将原来计入销售费用的运输费调整到营业成本。公司煤炭业务共实现毛利252.6亿元，同比下降13.4%，毛利率27.4%，较2019年下滑13.8pct，主因1）自产煤销售吨煤成本上升；2）贸易煤占比提升。 稳步推进新产业布局，培育发展新动能。公司立足资本市场，按照国家30/60目标方向，优化产业投资地图，布局新能源、新材料、新经济等行业优质资产。2020年，公司实现投资收益64.8亿元，主要是处臵长期股权投资的投资收益；实现公允价值变动损益27.3亿元，主要是信托资产公允价值变动损益。截至2020年Q1，公司“长期股权投资”96.8亿元。 2021年Q1扣非归母净利创历史最好水平。2020年Q1公司实现营收347.7亿元，同比增长86.7%；实现归母净利33.7亿元，同比增长43.4%，略低于预期，主因1）公允价值变动-3.8亿元（去年同期+1.4亿元）；2）少数股东权益21.4亿元（主因公司对陕北矿区红柳林、柠条塔、张家峁三大千万吨矿井非100%控股）；3）管理费用增长4.5亿元（主要是当期大修费用及小保当二期投运后无形资产摊销增加所致）；实现扣非归母净利37.1亿元，同比增长69.6%，创历史最好水平。具体业务而言，煤炭板块实现收入326.8亿元，同比增长82.6%；实现毛利96亿元，同比增长64.4%。  产销方面，2020年Q1公司实现煤炭产量3498万吨，同比增长34%；实现销量7300万吨，同比增长57%，产销均创单季最好水平；  价格方面，2020年Q1公司吨煤综合售价（含贸易）448元/吨，同比增长16.3%；吨煤销售综合毛利（含贸易）132元/吨，同比增长4.7%。 现金分红77.6亿元，股息率高达6.5%。2020年公司拟向全体股东每10股派发现金红利8元（含税），分红比例高达52.1%（远高于40%下限），合计派发现金红利总额为77.6亿元，对应股息率高达6.5%（以4月29日收盘价11.98元计），配臵价值凸显。 盈利预测及投资建议。我们预计公司2020年~2022年归母净利分别为143.3亿元、149.5亿元、152.2亿元，对应PE分别为8.4、8.0、7.9，维持“买入”评级，给与目标价14.9元（对应2021年PE10倍） 风险提示：需求超预期下滑，煤价大幅下跌，全国产能投放进度超预期。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 73,403 94,860 118,642 124,034 128,369 增长率yoy（%） 28.3 29.2 25.1 4.5 3.5 归母净利润（百万元） 11,643 14,883 14,329 14,950 15,219 增长率yoy（%） 5.9 27.8 -3.7 4.3 1.8 EPS最新摊薄（元/股） 1.16 1.49 1.43 1.49 1.52 净资产收益率（%） 21.8 22.0 20.0 17.8 15.8 P/E（倍） 10.3 8.0 8.4 8.0 7.9 P/B（倍） 2.1 1.7 1.6 1.4 1.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 注：股价为2021年4月29日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 煤炭开采 前次评级 买入 4月29日收盘价(元) 11.98 总市值(百万元) 119,800.00 总股本(百万股) 10,000.00 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 48.80 股价走势 作者 分析师 张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 研究助理 江悦馨 邮箱：jiangyuexin@gszq.com 相关研究 1、《陕西煤业（601225.SH）：煤价上涨深度受益标的，投资价值凸显》2021-01-18 2、《陕西煤业(601225.SH)G-ESG评级报告》2021-01-06 3、《陕西煤业（601225.SH）：西部煤炭航母扬帆再启航》2020-11-11 2021年04月30日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 34812 55016 46075 52673 69501 营业收入 73403 94860 118642 124034 128369 现金 19243 23931 15672 19415 33522 营业成本 43357 68812 81481 85152 88512 应收票据及应收账款 7372 7386 7444 8060 9056 营业税金及附加 3615 3996 4998 5225 5408 其他应收款 409 773 706 840 994 营业费用 2768 829 1946 1985 2118 预付账款 2144 3571 3208 4544 5726 管理费用 5628 5711 7391 7851 8203 存货 1314 5248 4937 5707 6095 研发费用 54 96 119 124 128 其他流动资产 4329 14108 14108 14108 14108 财务费用 548 44 -467 -226 -156 非流动资产 91872 93896 104684 101637 100885 资产减值损失 -85 -288 17 100 100 长期投资 12104 9342 10814 12347 13909 其他收益 28 94 43 49 54 固定资产 40209 46735 58995 58924 57704 公允价值变动收益 479 2730 50 50 50 无形资产 21816 21374 20180 18934 17737 投资净收益 1727 6377 1572 1633 1662 其他非流动资产 17743 16445 14695 11431 11535 资产处臵收益 -4 14 3 5 5 资产总计 126684 148912 150759 154310 170385 营业利润 19674 24030 24827 25560 25827 流动负债 27906 38980 33173 21919 22568 营业外收入 48 46 46 46 46 短期借款 170 166 168 167 167 营业外支出 332 68 68 68 68 应付票据及应付账款 14383 15704 19722 11242 11453 利润总额 19390 24008 24805 25538 25805 其他流动负债 13353 23110 13283 10510 10948 所得税 2758 4251 4392 4522 4569 非流动负债 22607 20263 15504 14062 13171 净利润 16632 19757 20413 21016 21236 长期借款 11068 6792 5080 2572 1440 少数股东损益 4989 4874 6083 6066 6017 其他非流动负债 11539 13471 10423 11491 11731 归属母公司净利润 11643 14883 14329 14950 15219 负债合计 50514 59243 48676 35981 35739 EBITDA 25498 30375 30976 33188 34180 少数股东权益 17916 19437 25520 31587 37603 EPS（元） 1.16 1.49 1.43 1.49 1.52 股本 10000 10000 10000 10000 10000 资本公积 7398 7414 7414 7414 7414 主要财务比率 留存收益 40790 52155 72567 93583 114819 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 58254 70233 76562 86742 97043 成长能力 负债和股东权益 126684 148912 150759 154310 170385 营业收入(%) 28.3 29.2 25.1 4.5 3.5 营业利润(%) 3.2 22.1 3.3 3.0 1.0 归属于母公司净利润(%) 5.9 27.8 -3.7 4.3 1.8 获利能力 毛利率(%) 40.9 27.5 31.3 31.3 31.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 15.9 15.7 12.1 12.1 11.9 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 21.8 22.0 20.0 17.8 15.8 经营活动现金流 19200 21140 23818 12775 25770 ROIC(%) 21.3 22.2 22.8 21.8 20.1 净利润 16632 19757 20413 21016 21236 偿债能力 折旧摊销 5848 6506 6460 7740 8429 资产负债率(%) 39.9 39.8 32.3 23.3 21.0 财务费用 548 44 -467 -226 -156 净负债比率(%) 2.3 -6.4 -3.8 -