福莱特（601865）年报点评 证券研究报告·公司研究·玻璃制造 1 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] Q1毛利率创新高，产能加码未来可期 买入（维持） 盈利预测与估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 4,807 6,707 8,371 10,137 同比（%） 56.89% 39.54% 24.81% 21.10% 归母净利润（百万元） 717 1037 1362 1780 同比（%） 76.09% 44.59% 31.29% 30.71% 每股收益（元/股） 0.37 0.53 0.70 0.91 P/E（倍） 31.10 21.51 16.38 12.53 投资要点 ◼ 19年公司业绩7.17亿元，同比增长76.09%：公司发布2019年年报，报告期内实现营业收入48.07亿元，同比增长56.89%；实现利润总额8.63亿元，同比增长85.06%；实现归属母公司净利润7.17亿元，同比增长76.09%，对应EPS为0.37元。其中2019Q4，实现营业收入14.26亿元，同比增长77.0%，环比增长6.0%；实现归属母公司净利润2.1亿元，同比增长78.6%，环比下降14.8%。2019年毛利率为31.56%，同比上升4.44pct，Q4毛利率34.85%，同比上升6.1pct，环比上升1.6pct。Q4业绩环比下降的主要因为19Q4计提减值损失0.28亿元，比三季度末增加0.34亿元，同时年末费用提升，三费率环比提升了一个百分点。 ◼ 20Q1公司业绩2.15亿元，同比增长97.0%：2020Q1，实现营业收入12.03亿元，同比增长29.1%，环比下降15.6%；实现归属母公司净利润2.15亿元，同比增长97.0%，环比上升2.6%。Q1对应EPS为0.11元。20Q1毛利率39.9%，同比上升11.6pct，环比上升5.0pct；20Q1归母净利率17.9%，同比上升6.2pct，环比上升3.2pct。 ◼ 19年光伏玻璃量利齐升：公司光伏玻璃业务19年收入37.48亿元，同比+78.8%，光伏玻璃销量1.575亿平，同比+67.0%，光伏玻璃价格23.79元/平，同比+7.1%，毛利率32.87%，同比+5.18pct。19年光伏玻璃量利齐升：1）19年玻璃供需偏紧，玻璃环节涨价；2）公司产品结构上高毛利率的薄玻璃占比升高；3）公司19年Q2新投产安徽凤阳三线，同时18年Q3投产的凤阳二线爬坡完成，产能提升。 ◼ 光伏玻璃Q1毛利率创新高，看好20年全年双面率提升：2020Q1玻璃业务毛利率约39%，创历史新高，主要由于（1）19Q4主流3.2mm玻璃涨价至29元/平方米，且价格维持至20年3月底；（2）公司产品结构改善，高毛利率的2.0mm产品占比持续；（3）19年新投产的凤阳三线拉低了平均生产成本；（4）原材料价格下降：天然气和重油价格下降（成本占比约45-50%），纯碱价格下降（成本占比约15%）。2.0玻璃可以有效降低双玻组件的重量及玻璃成本，随着2.0玻璃产业化能力的提升，双玻渗透率有望进一步提升，我们看好全年双面率提升至30%，一方面将提升对玻璃的需求，另一方面由于薄玻璃毛利率更高，也可以对冲由于售价下调带来的毛利率下行压力。 ◼ 公司是全球第二大光伏玻璃生产商，20年产能加码：公司和信义光能为行业双龙头，合计占有超过50%市场份额，同时行业CR5超过80%，行业集中度较高。公司截至2019年底光伏玻璃产能约5290 t/d，其中安徽凤阳三线19年Q2投产，嘉兴二、三线600吨冷修于19Q4结束，预计2020年越南一线、二线各1000 t/d产线分别于20年Q2、Q3投产（疫情有推迟），公司20年末产能将达到7290t/d，21年凤阳四、五线各1200 t/d产线分别于21年上下半年投产，公司21年末产能达到9690 t/d，同时，凤阳六、七线正在筹备中。光伏玻璃是重资产行业，扩产速度慢于其他环节，近两年扩产仅公司与信义，中长期来看玻璃供需格局佳，公司产能迅速扩张，有望进一步抢占市场份额。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们预计公司20-22年业绩为：10.37、13.62、17.80亿元，同比+44.59%、31.29%、30.71%，对应EPS为0.53、0.70、0.91元。目标价13.25元，对应20年25倍PE，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：政策不达预期，竞争加剧等 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 11.44 一年最低/最高价 8.49/16.80 市净率(倍) 4.72 流通A股市值(百万元) 3900.81 基础数据 每股净资产(元) 2.42 资产负债率(%) 50.61 总股本(百万股) 1950.00 流通A股(百万股) 340.98 [Table_Report] 相关研究 1、《福莱特（601865）：光伏玻璃量利齐升》2019-10-25 2、《福莱特（601865）：旺季来临，量价齐升》2019-08-27 3、《福莱特（601865）：双面风口，龙头提速》2019-08-14 [Table_Author] 2020年04月22日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn -46%-34%-23%-11%0%11%23%2019-042019-082019-12福莱特沪深300 2 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 19年公司业绩7.17亿元，同比增长76.09%：公司发布2019年年报，报告期内实现营业收入48.07亿元，同比增长56.89%；实现利润总额8.63亿元，同比增长85.06%；实现归属母公司净利润7.17亿元，同比增长76.09%，对应EPS为0.37元。其中2019Q4，实现营业收入14.26亿元，同比增长77.0%，环比增长6.0%；实现归属母公司净利润2.1亿元，同比增长78.6%，环比下降14.8%。2019年毛利率为31.56%，同比上升4.44pct，Q4毛利率34.85%，同比上升6.1pct，环比上升1.6pct。Q4业绩环比下降的主要因为19Q4计提减值损失0.28亿元，比三季度末增加0.34亿元，同时年末费用提升，三费率环比提升了一个百分点。 20Q1公司业绩2.15亿元，同比增长97.0%：2020Q1，实现营业收入12.03亿元，同比增长29.1%，环比下降15.6%；实现归属母公司净利润2.15亿元，同比增长97.0%，环比上升2.6%。Q1对应EPS为0.11元。20Q1毛利率39.9%，同比上升11.6pct，环比上升5.0pct；20Q1归母净利率17.9%，同比上升6.2pct，环比上升3.2pct。 表1：2019年收入48.07亿元，同比增长56.89%；盈利7.17亿元，同比增长76.09% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图1：2019年营收48.07亿元，同比+56.89% 图2：2019年归母净利润7.17亿元，同比+76.09% 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 0.00 28.51 29.24 29.68 29.91 30.64 48.07 0.00%0.00%2.57%1.48%0.81%2.42%56.89%-10%0%10%20%30%40%50%60%01020304050602013201420152016201720182019营业收入同比0.00 3.92 4.30 6.03 4.27 4.07 7.17 0.00%0.00%9.82%40.14%-29.30%-4.50%76.09%0.01.02.03.04.05.06.07.08.02013201420152016201720182019归属母公司净利润同比福莱特 2019 2018 同比 2019Q4 同比 环比 2020Q1 同比 营业收入 48.07 30.64 56.9% 14.26 77.0% 6.0% 12.03 29.1% 毛利率 31.6% 27.1% 4.4% 34.8% 6.1% 1.6% 39.9% 11.6% 营业利润 8.46 4.59 84.5% 2.43 96.1% -18.9% 2.67 106.7% 利润总额 8.63 4.66 85.1% 2.48 96.9% -18.6% 2.68 96.7% 归属母公司净利润 7.17 4.07 76.1% 2.10 78.6% -14.8% 2.15 97.0% 扣非归母净利润 6.88 3.71 85.6% 2.11 117.6% -12.7% 2.09 114.6% 归母净利率 14.9% 13.3% 1.6% 14.7% 0.1% -3.6% 17.9% 6.2% 股本 19.50 18.00 19.50 - - 19.50 - EPS 0.37 0.23 62.5% 0.11 64.8% -14.8% 0.11 97.0% 3 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图3： 19Q4营收14.26亿元，同比+77.00%；20Q1营收12.03亿元，同比+29.13% 图4： 19Q4归母净利润2.10亿元，同比+78.58%；20Q1归母净利润2.15亿元，同比+97.01% 数据来源：WIND，东吴证券研究所 数据来源：WIND，东吴证券研究所 图5：19Q4计提减值损失0.28亿元，比三季度末增加0.34亿元，拖累业绩 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 19年光伏玻璃量利齐升：公司光伏玻璃业务19年收入37.48亿元，同比+78.8%，光伏玻璃销量1.575亿平，同比+67.0%，光伏玻璃价格23.79元/平，同比+7.1%，毛利率32.87%，同比+5.18pct。19年光伏玻璃量利齐升：1）19年玻璃供需偏紧，玻璃环节涨价；2）公司产品结构上高毛利率的薄玻璃占比升高；3）公司19年Q2新投产安徽凤阳三线，同时18年Q3投产的凤阳二线爬坡完成，产能提升。 光伏玻璃Q1毛利率创新高，看好20年全年双面率提升：2020Q1玻璃业务毛利率约39%，创历史新高，主要由于（1）19Q4主流3.2mm玻璃涨价至29元/平方米，且价格维持至20年3月底；（2）公司产品结构改善，高毛利率的2.0mm产品占比持续；（3）6.80 7.83 7.96 8.06 9.32 11.03 13.46 14.26 12.03 -40%-20%0%20%40%60%80%100%02468101214162018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1单季收入同比环比0.98 1.14 0.77 1.17 1.09 1.52 2.46 2.10 2.15 -50%0%50%100%150%200%250%0.00.51.01.52.02.53.02018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q1归属母公司净利润同比环比0.000.000.000.000.000.000.000.000.300.000.000.000.180.000.000.000.700.000.000.00-0.090.070.080.110.100.06-0.060.07-0.28-0.50-100000112012