2019年年报点评：《问道》手游再创佳绩，强大研发运营能力共筑未来

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 传媒 [Table_StockInfo] 吉比特(603444) 买入 2019年年报点评 （调高评级） 互联网 2020年04月10日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 72/72 总市值/流通(百万元) 28,566/28,477 上证综指/深圳成指 2,826/10,463 12个月最高/最低(元) 452.50/187.00 相关研究报告： 《吉比特-603444-2017年三季报点评：业绩符合预期，关注新游戏表现》 ——2017-10-27 证券分析师：张衡 电话： 021-60875160 E-MAIL： zhangheng2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 证券分析师：高博文 E-MAIL： gaobowen@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 《问道》手游再创佳绩，强大研发运营能力共筑未来  2019年业绩符合预期，增速稳中有升 2019全年营收21.70亿元（+31.2%），归母净利润8.09亿元（+11.9%），扣非归母净利润7.52亿元（+15.5%）。其中四季度单季营收6.15亿元（+24.3%），归母净利润1.39亿元（-35.6%）, 扣非归母净利润1.19亿元（-39.0%），由于长期股权投资等计提资产减值影响净利润增速与营收增速出现偏离。剔除长期股权减值影响，2019年归母净利润增速21.5%。  《问道》手游再创佳绩，Roguelike类游戏表现亮眼 《问道》手游2016年4月上线，报告期内在App Store游戏畅销榜平均排名为第28名，最高至该榜单第5名。根据我们测算，2019年问道手游收入达17.3亿（+45.4%），月均流水接近2亿，作为一款运行4年的游戏流水表现强劲增长足见公司强大得长线运营能力。本报告期内，公司还推出了《跨越星弧》、《异化之地》、《末日希望》（海外版）、《伊洛纳》、《失落城堡》等精品游戏，均取得不错得成绩。  20年产品储备充足，海外战略初启航 公司预计年内上线《魔渊之刃》、《一念逍遥》、《不朽之旅：重生》等8款以上游戏，涉及Roguelike、策略、模拟经营、解密等多种品类，充足的产品储备为20年业绩增长提供保障。公司积极拓展海外业务，从国内成熟上线产品做起，初步打开了海外市场。经过探索与积累，公司已建立了一套较为完善的海外游戏发行体系，后续公司将在海外深耕挂机放置、休闲及特色独立游戏等品类，有望在海外市场突破。  投资建议：强大研发运营能力共筑未来，维持 “买入”评级。 我们预计2020-2022年归母净利润10.2/11.7/13.6亿元，同比增速17/14/14%；摊薄EPS=14.2/16.3/18.9元 ， 当 前 股 价 对 应PE=28/24/21x。公司精品研发能力和长线运营能力构成强大护城河，短期游戏储备充足，长期海外市场提供新增量，维持“买入”评级。  风险提示：核心游戏产品延期风险；宏观经济增速放缓风险等。 盈利预测和财务指标 2016 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,655 2,170 2,538 2,887 3,289 (+/-%) 14.9% 31.2% 16.9% 13.8% 13.9% 净利润(百万元) 723 809 1019 1168 1361 (+/-%) 18.6% 11.9% 25.9% 14.7% 16.4% 摊薄每股收益(元) 10.1 11.3 14.2 16.3 18.9 EBIT Margin 76.0% 71.0% 56.5% 57.4% 58.3% 净资产收益率(ROE) 24.9% 26.3% 28.0% 26.2% 25.1% 市盈率(PE) 39.5 35.3 28.0 24.4 21.0 EV/EBITDA 23.3 18.8 19.4 17.0 14.9 市净率(PB) 9.8 9.3 7.8 6.4 5.3 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.0A/19J/19A/19O/19D/19F/20上证指数吉比特 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 全年收入保持较高增速，受资产减值影响Q4净利润承压。2019全年营收21.70亿元（+31.2%），归母净利润8.09亿元（+11.9%），扣非归母净利润7.52亿元（+15.5%）。其中四季度单季营收6.15亿元（+24.3%），归母净利润1.39亿元（-35.6%）, 扣非归母净利润1.19亿元（-39.0%），由于长期股权投资等计提资产减值影响净利润增速与营收增速出现偏离。剔除长期股权减值影响，2019年归母净利润增速21.5%。 图1：吉比特营业收入及增速（单位：百万、%） 图2：吉比特单季营业收入及增速（单位：百万、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：吉比特归母净利润及增速（单位：百万、%） 图4：吉比特单季归母净利润及增速（单位：百万、%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率保持稳定，销售、管理费用率小幅上升，研发费用率继续提升。2019年销售毛利率90.5%，同比下降1.7pct，主要由于代理游戏流水提升导致游戏分成上升所致。销售费用率10.4%，同比增长2.3pct，主要由于《问道》手游和其他新品游戏推广增加所致；管理费用率8.5%，同比增长1.1pct；研发费用率15.3%，同比下降2.0pct，受益于收入快速增长下规模效应作用。截止2019年底，公司研发人员360人，同比增长20%，人均收入接近90万，位列行业前列。三项费用率合计34.2%，同比提升1.4pct，主要因销售费用、管理费用率小幅提升所致。处于谨慎原则考虑，公司长期股权投资等计提资产减值6850万，净利润下降6.4pct至49.1%。 300 1,305 1,440 1,655 2,170 335%10%15%31%0%50%100%150%200%250%300%350%400%05001,0001,5002,0002,5002015A2016A2017A2018A2019A营业收入同比增速380 398 382 495 506 565 484 615 1%16%11%32%33%42%27%24%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%010020030040050060070018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4营业收入同比增速175 585 610 723 809 235%4%19%12%0%50%100%150%200%250%01002003004005006007008009002015A2016A2017A2018A2019A归母净利润同比增速154 181 172 216 213 252 204 139 -6%34%19%30%39%39%19%-36%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05010015020025030018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4营业收入同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图5：吉比特毛利率、净利率变化情况 图6：吉比特三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 经营性现金流保持同步增长，公司保持较高ROE水平。2019年公司经营活动现金流净额12.97亿，与净利润增长匹配，现金流良好。公司ROA 达18.5%、ROE达26.3%，分红比例达44.4%。 图7：吉比特经营性现金流情况 图8：吉比特ROA和ROE情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 分业务来看：端游收入2.07亿，同比下降1.6%，毛利率97.4%，基本保持稳定；手游收入19.60亿，同比增长36%，毛利率89.9%，受《问道》手游强劲增长推动。报告期内《问道》手游在App Store游戏畅销榜平均排名为第28名，最高至该榜单第5名。根据我们测算，2019年问道手游收入达17.3亿（+45.4%），月均流水接近2亿，作为一款运行4年的游戏流水表现强劲增长足见公司强大得长线运营能力。本报告期内，公司还推出了《跨越星弧》、《异化之地》、《末日希望》（海外版）、《伊洛纳》、《失落城堡》等精品游戏，均取得不错得成绩。 96.4%96.0%90.9%92.2%90.5%61.8%61.6%59.6%64.4%56.7%58.0%53.9%51.0%55.5%49.1%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%2015A2016A2017A2018A2019A销售毛利率营业利润率销售净利率12.4%11.2%8.1%10.4%6.4%7.1%7.4%8.5%14.8%16.9%17.3%15.3%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%20.0%2016A2017A2018A2019A销售费用率管理费用率研发费用率174 704 734 918 1,066 187 792 809 905 1,297 02004006008001,0001,2001,4002015A2016A2017A2018A2019A净利润经营活动现金流28.2%22.2%19.4%18.0%18.5%36.2%30.4%26.5%24.9%26.3%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%2015A2016A2017A2018A2019AROAROE 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图9：吉比特手游业务收入构成 图10：《问道》手游保持高速增长 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司预计年内上线《魔渊之刃》、《一念逍遥》、《不朽之旅：重生》等8款以上游戏，涉及Roguelike、策略、模拟经营、解密等多种品类，充足的产品储备为20年业绩增长提供保障。公司积极拓展海外业务，从国内成熟上线产品做起，初步打开了海外市场。经过探索与积累，公司已建立了一套较为完善的海外游戏发行体系，后续公司将在海外深耕挂机放置、休闲及特