营收业绩平稳增长，商业航天前景广阔

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 航天电子 600879.SH 营收业绩平稳增长，商业航天前景广阔 事件：公司发布2019年年报，报告期公司实现营业收入137.12亿元，同比增长1.35%；实现归母净利润4.58亿元，同比增长0.40%。 核心观点  民品下滑不改军品高景气势头，研发费用提升较为明显。19年公司军品业务实现营收90.36亿元，同比增长10.50%，对应22.88%的毛利率，同比提升0.87pct，主要受益于航天发射及型号任务的较快增长。公司民品业务实现营收45.06亿元，同比下降14.39%，对应9.76%的毛利率，同比减少0.76pct，主要受普利门业务收缩、航天电工收入下降以及原料价格上涨影响。但综合下来，公司依然实现了营收和毛利率的双增长。报告期公司费用率均有所提升，尤其是研发费用同比增长了1.55亿元，主要源于子公司研发人员数量增加以及加大研发投入所致，因此公司业绩增速略低于营收。  存货大幅增长，现金状况改善。报告期末公司存货104.01亿元，相比期初增加了23.31亿元，且其中增长最为明显的在产品，账面价值由期初的49.58亿元增长至71.69亿元，增幅达44.59%。根据公告披露主要为备货量增加所致，说明公司订单充足，生产任务较重。现金状况方面，报告期末公司货币资金28.97亿元，相比期初增加了12.52亿元，同时应收款项相比期初减少4.01亿元，说明销售回款状况好转，带来公司现金状况改善。  商业航天发展潜力大，公司及九院作为核心配套力量有望充分受益。公司在传统航天配套领域地位稳固，重点项目稳步推进，并已开始承接部分商业航天配套任务，未来市场前景广阔。同时，公司作为航天九院下属唯一上市平台和改革试点，有望持续受益于航天科技集团资产证券化率的提升。民品业务方面，普利门公司采取压缩规模、精简人员等方式降低损失，并制定了后续处置方案。航天电工受疫情影响停工时间较长，目前已复工复产，公司将积极争取疫情后可能的基建增长机遇，最大限度降低业绩下降风险。 财务预测与投资建议  考虑到民品业务经营压力，我们调整公司20-21年每股收益预测为0.19、0.21元（原预测为0.21、0.23元），并增加22年预测为0.23元。参考可比公司20年39倍市盈率，给予目标价7.41元，维持“增持”评级。 风险提示 民品经营改善不及预期；国企改革推进不及预期 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2020年03月27日） 6.52元 目标价格 7.41元 52周最高价/最低价 8.02/5.4元 总股本/流通A股（万股） 271,927/241,770 A股市值（百万元） 17,730 国家/地区 中国 行业 国防军工 报告发布日期 2020年03月30日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -3.41 -16.20 9.76 -6.19 相对表现 -4.97 -7.02 17.52 -5.30 沪深300 1.56 -9.18 -7.76 -0.89 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 王天一 021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 证券分析师 罗楠 021-63325888-4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 联系人 冯函 021-63325888-2900 fenghan@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 13,530 13,712 14,712 16,663 19,165 同比增长(%) 3.6% 1.3% 7.3% 13.3% 15.0% 营业利润(百万元) 592 577 611 681 774 同比增长(%) -6.5% -2.6% 6.0% 11.5% 13.6% 归属母公司净利润(百万元) 457 458 503 560 635 同比增长(%) -13.0% 0.3% 9.8% 11.3% 13.4% 每股收益（元） 0.17 0.17 0.19 0.21 0.23 毛利率(%) 17.6% 19.2% 18.2% 18.5% 18.5% 净利率(%) 3.4% 3.3% 3.4% 3.4% 3.3% 净资产收益率(%) 3.9% 3.8% 4.0% 4.3% 4.7% 市盈率 38.8 38.7 35.2 31.7 27.9 市净率 1.5 1.4 1.4 1.3 1.3 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 前瞻性财务指标向好，力争年内完成普利门业务调整： 2019-09-04 航天电子年报点评 —— 营收业绩平稳增长，商业航天前景广阔 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 表1：航天电子可比上市公司估值 公司 代码 最新价格（元） 2020/3/27 每股收益（元） 市盈率 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 航天发展 000547 14.15 0.43 0.58 0.75 32.77 24.50 18.93 中国卫星 600118 29.82 0.39 0.43 0.48 76.76 68.73 61.94 中航电子 600372 12.94 0.31 0.36 0.41 41.49 35.60 31.50 雷科防务 002413 7.14 0.13 0.22 0.28 55.09 33.15 25.82 国睿科技 600562 13.93 0.23 0.29 0.26 61.88 47.85 54.52 调整后平均 52.82 38.87 37.28 注：“调整后”为去掉最高、最低估值后的平均估值水平 数据来源：Wind，东方证券研究所 mMnPyQpOnQqRqQpOoMbRdN8OnPqQoMqQfQpPpMfQtQpO9PpPqPxNpMyQMYnRmM 航天电子年报点评 —— 营收业绩平稳增长，商业航天前景广阔 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 单位:百万元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,645 2,897 3,108 3,521 4,049 营业收入 13,530 13,712 14,712 16,663 19,165 应收账款 6,127 6,196 6,648 7,529 8,660 营业成本 11,146 11,079 12,035 13,586 15,611 预付账款 2,303 2,409 2,585 2,928 3,367 营业税金及附加 46 53 53 60 69 存货 8,070 10,401 11,298 12,754 14,655 营业费用 228 274 268 287 330 其他 1,887 1,420 1,434 1,461 1,496 管理费用 1,274 1,483 1,592 1,786 2,054 流动资产合计 20,032 23,323 25,073 28,193 32,228 财务费用 199 226 210 321 385 长期股权投资 3 0 0 0 0 资产减值损失 99 0 0 0 0 固定资产 3,872 4,477 4,646 4,767 4,844 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 1,212 605 678 659 644 投资净收益 (4) (0) (2) (2) (2) 无形资产 626 712 672 631 589 其他 57 (20) 59 60 60 其他 108 112 56 46 46 营业利润 592 577 611 681 774 非流动资产合计 5,821 5,905 6,052 6,103 6,122 营业外收入 13 16 14 14 14 资产总计 25,853 29,228 31,125 34,296 38,350 营业外支出 2 8 5 5 5 短期借款 4,778 3,721 7,715 9,131 11,001 利润总额 603 585 621 691 783 应付账款 3,980 4,733 5,141 5,804 6,669 所得税 104 84 83 93 105 其他 4,364 7,512 4,794 5,288 5,929 净利润 499 501 537 598 678 流动负债合计 13,122 15,965 17,650 20,223 23,599 少数股东损益 42 43 34 38 43 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 457 458 503 560 635 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.17 0.17 0.19 0.21 0.23 其他 269 274 111 111 111 非流动负债合计 269 274 111 111 111 主要财务比率 负债合计 13,391 16,239 17,762 20,335 23,711 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 586 616 650 688 731 成长能力 股本 2,719 2,719 2,719 2,719 2,719 营业收入 3.6% 1.3% 7.3% 13.3% 15.0% 资本公积 4,778 4,777 4,777 4,777 4,777 营业利润 -6.5% -2.6% 6.0% 11.5% 13.6% 留存收益 4,272 4,731 5,071 5,631 6,266 归属于母公司净利润 -13.0% 0.3% 9.8% 11.3% 13.4% 其他 106 147 147 147 147 获利能力 股东权益合计 12,462 12,990 13,364 13,961 14,639 毛利率 17.6% 19.2% 18.2% 18.5% 18.5% 负债和股东权益总计 25,853 29,228 31,125 34,296 38,350 净利率 3.4% 3.3% 3.4% 3.4% 3.3% ROE 3.9% 3.8% 4.0% 4.3% 4.7% 现金流量表 ROIC 4.0% 4.0% 3.8% 3.9% 4.1% 单位:百万元