龙少丰CFA公司注意物业发展│香港│2018年4月6日香港加（没变化）共识评分*：买7持1卖0时价：HK $ 7.06目标价：HK $ 8.40先前的目标：HK $ 8.40上/下：19.0%本说明中的主要更改没有变化。 价钱关 相对于恒指（RHS）7.6 2835.6 2123.6 140100Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18资料来源：彭博社中国奥园地产集团有限公司获得投资者的青睐奥园获得投资者的青睐3月中旬，我们邀请奥园的高级管理人员会见了在香港和新加坡的投资者。奥园的雄心勃勃的18财年增长目标和令人信服的年初至今的增长给投资者留下了深刻的印象。然而，鉴于年初至今该股反弹，他们担心潜在的股权融资计划。投资者分享了我们对大湾区的乐观看法，但对奥园是否会在该地区获得竞争优势表示怀疑。雄心勃勃的销售目标根据总可售资源1215亿人民币（库存：230亿人民币，新项目：985亿人民币），奥元设定的2018财年宏伟的销售目标为730亿人民币，同比增长60％，并预期销售率为60％。与土地储备类似，FY18的可售资源分布在华南（50％），华东（20％），华中（20％）和其他地区（10％）。超过利润的规模管理层表示，Aoyuan将在短期内将规模优先于利润。管理层表示，2017年，奥园名列中国开发商前30名（按销售额计）。管理层预计在19财年实现其1,000亿元人民币的年销售目标，比之前的预期提前一年，并预计在18财年至20F财年的毛利率将维持在26-27％。上市以来专注于并购管理层表示，奥园一直致力于土地并购方面的并购活动- 通过并购收购了其2487万平方米的土地储备中的约75％。回想一下，o园击败价钱性能1M 3M1200万绝对(%)10.334.7199.2相对的(%)13.838.7177.5重大的股东持有百分比郭子温家宝54.1三名前十名开发商在深圳进行并购交易，土地价格为每平方米1.5万元人民币，远低于价格上限条件下由大型开发商以每平方米20万元人民币获得的相邻土地的拍卖价格。预计18财年财务成本将保持不变管理层预计，尽管利率上升，Aoyuan的平均借贷成本在18财年仍将保持在7％的低水平（2017财年：7.2％）。澳元债券的10.875％美元债券于2018年5月到期，但已成功以5.5-5.75％的利率在香港获得了30亿港元的会社贷款。短期内无股权融资鉴于年初至今股价上涨，投资者担心潜在的股权融资。管理层表示，没有短期股权融资计划，其董事长在2017财年业绩后以7.515港元的价格购买了200万股公司股票。保持添加；在BBA计划之前购买Aoyuan的土地储备约有一半位于大湾区（BBA），并且在包括澳门和香港在内的11个BBA城市中均拥有土地。公司现价较资产净值折让41％，CY18F市盈率7倍及CY18F股息率5.4％。我们认为这很有吸引力。目标价8.4港元是基于相对资产净值折让30％得出的。维护添加。关键催化剂：政府推出BBA计划，强劲的每月销售增长以及股票连接投资者的支持。主要风险：进一步收紧政策，延迟执行BBA计划。分析师财务摘要12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额（人民币元）11,82718,60728,46138,53251,699营业EBITDA（人民币百万元）2,2833,0055,2927,0809,361净利润（万元）9671,0162,0792,8863,867核心每股收益（人民币）0.360.560.781.081.44每股核心盈利增长15.4%55.9%37.7%38.8%34.0%FD核心P / E（x）15.9910.037.305.263.92DPS（元）0.150.220.310.400.54Ť(852) 2539 1327P / FCFE（x）4.66不适用8.551.842.04Ë净负债50.7%51.0%58.9%44.4%34.6%CFA成龙P / BV（x）1.701.491.220.960.76Ť(852) 2539 1324鱼子11.3%15.8%18.4%20.5%21.6%ËCIMB /共识每股收益（x）0.86 0.87 0.88资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持■澳元的雄心勃勃的增长目标给投资者留下了深刻的印象，但他们也对潜在的股权融资计划及其核心竞争力感到担忧。■奥园集团设定了雄心勃勃的销售目标，并预计19财年的合同销售额将达到1000亿元人民币。■自上市以来，奥园一直专注于并购。■管理层预计财务成本将在18财年保持稳定，并在短期内排除股权融资。■维持「增持」评级及目标价8.4港元。CGS-CIMB /共识：路透社：彭博社：市值：每日平均营业额：现有股份o / s：自由流通量：*资料来源：彭博社2.5%3883.HK3883港元24.10 亿 港 元189.14亿港元1466 万 美 元1.147亿港元2,533m45.9%体积股息收益率2.58%3.88%5.43%7.13%9.56%EV / EBITDA（x）12.3915.309.486.835.12 物业发展│香港中国奥园地产集团有限公司│2018年4月6日2图1：奥园的资产净值明细人民币百万元人民币/股发展性质40,94615.0投资物业4,8601.8资产总值（GAV）45,80616.8净债务(17,589)(6.6)资产净值（NAV）28,21710.5资产净值（NAV）-港元12.0目标资产净值折让30%目标价-港币8.4资料来源：摩根，公司报告图2：同级比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上升P / E（x）P / BV（x）产量(%)净负债率（％） 股票代号（港元）（港元）评级（百万美元）（港元）（％）（％）2017 2018F 2019F 2020F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F科力688港币27.0533.30加37,75737.027238.67.36.05.11.11.00.93.03.84.3272119华润置地1109 HK28.0033.60加24,72442.0332010.58.57.26.31.41.21.23.44.14.8363431万科-A *000002 CH32.8035.00保持56,43135.0677.110.68.77.42.72.31.92.73.44.292524万科-H2202 HK34.6041.70加56,40941.7172111.29.07.36.32.32.01.63.24.04.992524CIFI884港币6.449.10加6,26513.050419.07.15.44.31.61.31.04.04.85.6514741碧桂园2007香港15.5212.60降低42,98514.0(11)(19)13.38.96.75.72.92.31.83.24.76.2574037恒大3333港币23.8035.00加39,94835.032479.25.84.63.82.21.61.4-14.710.818411997绿城3900港币10.869.00降低2,99915.028(17)10.411.510.79.80.70.70.62.32.22.3757681广州富力2777 HK18.8225.90加7,72637.049387.44.93.62.80.80.70.66.67.79.0180165134克格勃1813 HK10.5812.60加4,25318.041197.55.64.43.51.00.90.84.86.28.0686965盼望960港币22.9530.60加17,29634.0333311.08.87.36.31.51.41.24.14.65.5483936世茂地产813港币21.3029.60加9,19137.042398.76.95.85.21.00.90.84.84.85.6565447中洋3377 HK5.666.12保持5,47010.24588.96.44.94.30.70.70.65.86.18.0624637SOHO中国410港币4.033.50降低2,6705.019(13)不适用40.828.524.60.50.60.628.51.21.8514951苏纳克1918年香港28.3522.40降低15,89128.0(1)(21)31.011.25.94.12.31.91.51.93.15.9257213167禹州1628 HK5.236.60加2,78811.052265.74.23.42.81.10.90.76.17.48.6585350大湾戏剧敏捷3383 HK15.5619.20加7,76524.035238.76.34.73.71.21.10.96.38.211.2715742中国奥园3883 HK7.068.40加2,41012.0411910.07.35.33.91.51.21.04.45.98.6515944洛根房地产3380港币11.3014.00加7,90520.0442411.27.45.03.72.11.51.23.35.47.9434646深圳投资604 HK3.283.60保持3,3677.254105.18.87.67.00.50.50.55.95.45.7222831时代地产1233 HK11.5214.00加2,69120.042226.54.83.42.51.10.90.74.55.87.6583832BBA平均值43208.36.95.24.21.31.00.84.96.18.2494639中小盘平均39177.68.76.65.61.00.80.76.25.16.4605650总体平均321710.09.17.05.91.41.21.05.25.46.5706254资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告截至2018年4月4日的股价数据; * Vanke-A数据以人民币为单位 物业发展│香港中国奥园地产集团有限公司│2018年4月6日3Jan-14A Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18F Jan-19F12月Fwd滚动FD核心P / E（x）（lhs）FD核心每股收益增长（rhs）ROE（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）69.0%63.0%57.0%51.0%45.0%39.0%33.0%27.0%21.0%15.0%9.0%成长性7.206.706.205.705.204.704.203.703.202.702.2022.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%12个月Fdd FD Core P / E与FD Core EPS市净率与股本回报率1.611.411.211.010.810.610.410.21Jan-14A Jan-15A Jan-16A Jan-17A Jan-18F Jan-19F按数字利润损失（人民币元）12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额11,82718,60728,46138,53251,699毛利3,2774,6037,68110,35913,806营业性EBITDA2,2833,0055,2927,0809,361折旧及摊销00000营业息税前利润2,2833,0055,2927,0809,361财政收入/（支出）(157)(254)(351)(392)(433)来自Assoc的税前收入/（亏损）。(32)0092110营业外收入/（费用）00000税前利润（EI前）2,0932,7524,9416,7809,039特殊物品税前收益2,0932,7524,9416,7809,039税收(1,001)(1,424)(2,238)(2,818)(3,693)特殊收入-税后税后利润1,0921,3282,7023,9615,346少数权