2019年3月1日股权研究中国奥园属性由于估值和强劲的销售势头而上调至买入评级根据估值，强劲的销售势头和强劲的资产负债表将评级上调至“买入”；边际宽松减轻了开发商的资金压力我们将奥园升级为购买。该公司凭借充足的土地储备，强劲的执行力和强劲的资产负债表，保持了比同业更快的销售势头。我们在2019年在房地产领域的建设性稍强。在岸和离岸的信贷环境更加宽松，部分城市抵押贷款的边际宽松以及为满足最终需求而在某些城市进行的购买限制可能会减轻房地产部门的融资压力。我们继续预计该行业将得到整合和集中。2018年收益预览：强劲的收入预定和稳定的GPM; 2019年：新发行人民币1900亿元，支持25％-30％的合约销售增长我们预计2018年收入同比增长61.8％至309亿元人民币，毛利率将略有改善，达到29％。我们预计可归属净利润和attr分别增长61.2％。净利率为8.5％。该公司2018年实现合同销售收入913亿元人民币，规模翻了一番，也超出了730亿元人民币的目标25％。在2016-2018年期间，合同销售的复合年增长率为89％。这将支持2019-2020年强劲的收入预定。2019年合约销售目标为人民币1100-1200亿元，增幅为25％-30％在2018年，由于执行力强，奥园的归属于销售的排名从2017年的第43位升至第34位。充足的土地储备和3,275亿元人民币（截至6月18日）的可售资源将支持新推出的1,900亿元人民币。假设销售率为60-65％，这将意味着2019年的合同销售为110-1200亿元人民币。该公司一直维持其每年30-40％合同销售的土地收购战略，现在几乎涵盖了所有第一层和第二层。 T2 / T3核心城市。截至1H18，其可售资源集中在该国的富裕地区，其中华南地区占49％，中西部地区核心城市占18％，华东地区占18％，海外市场占8％。未来3年的GPM预计将超过25％考虑到土地成本和建筑成本的上涨，我们预计毛利率在2018年至2020年将保持相对稳定并高于25％。结果，核心属性。在2018-2020年期间，净利润将以73％的复合年增长率增长。足够的资金来支付2019-2020年到期的美元债券在2019年1月至2月期间，奥园已发行了三笔美元债券：2.75亿美元的奥园2021，利率为7.95％; 5亿美元的奥园2022，利率为8.50％; 2.25亿美元的奥园2023，利率为7.95％。总收益为10亿美元，足以支付2019/20年度到期的6.75亿美元美元债券。截至6月18日，净负债比率为67.5％。为了利用离岸市场的宽松信贷，公司应在俱乐部贷款市场中探索更多机会。上调目标价至8.90港元，有31％的上涨空间，上调至“买入”我们的目标价8.90港元意味着较12月19日的资产净值折让55％。该股的交易价格较19年12月19日的资产净值折让60％，2019年核心PE为3.5倍，2019e PB为0.9倍。请致电（852）3163 3288与AMTD全球市场有限公司联系以获取更多产品信息。请阅读第3页上的重要披露和一般披露。股份代号：3883.HK评级：买入上一个：保持 目标价（HK $）8.90 先前的价格目标（港元）8.10 当前价格（HK $，3月1日2019)6.81 上行/下行%31% 市值（港币）m）18,236 市值（百万美元）2,324平均每日营业额（港币m）64资料来源：彭博社，AMTD股票研究键预报（人民币m）20172018e 2019e 2020e 收入19,115 同比61.6%61.8%62.3% AttrNP1,6382,6724,4196,884 同比86.0%63.1%65.4% 核心属性NP1,3862,3584,1066,570 同比150.8%57.2%65.4% 毛保证金26.7%29.1%27.2% 净齿轮51.0%9.7%66.8% 每股收益0.520.881.542.46DPS0.150.160.260.41 BPS3.804.646.038.20资料来源：公司数据，AMTD股票研究估价 2017 2018e 2019e 2020e 市盈率10.36.03.52.2 P / BV1.41.10.90.6分部 让2.8%3.0%4.9%7.7% 鱼子17.8%23.7%31.0%36.2% 资产回报率1.7%1.9%2.7%3.8%资料来源：彭博社，AMTD股票研究分享价格性能 资料来源：彭博社李嘉欣分析师+852 3163 3383 2019年3月1日中国奥园地产集团AMTD股票研究2图1：损益预测和关键比率同比增长PnL，人民币百万元201620172018年2019年2020年201620172018年2019年2020年收入11,82719,11530,93450,21170,29923.6%61.6%61.8%62.3%40.0%物业销售11,24017,96029,54848,68768,622销售成本(8,550)(14,004)(21,942)(36,536)(51,080)毛利3,2775,1118,99213,67519,21923.8%56.0%75.9%52.1%40.5%销售费用(592)(926)(1,552)(2,168)(2,515)21.2%56.4%67.6%39.7%16.0%行政费用应占联营公司的税后亏损(489)-(800)0(1,598)0(2,054)0(2,383)021.8%63.4%99.8%28.6%16.0%联营公司的税后（亏损）/利润份额冒险(32)(116)(58)(58)(58)财务费用(157)(268)(239)(606)(898)72.1%70.2%10.7%153.4%48.2%除税前溢利2,0853,6265,5448,78913,36510.6%73.9%52.9%58.5%52.1%所得税费用(1,078)(1,673)(2,558)(4,055)(6,167)本年度利润1,0071,9522,9864,7337,19810.9%93.9%53.0%58.5%52.1%本年度溢利可归因于：净利8811,6382,6724,4196,8848.5%86.0%63.1%65.4%55.8%核心净利润6781,7002,6724,4196,88418.3%150.8%57.2%65.4%55.8%非控制性权益1263148.6%8.8%9.8%股利2452594236991,089特别股息-142---EPS-基本0.320.611.001.652.58每股收益0.200.520.881.542.46DPS-基本0.090.150.160.260.41BVPS3.273.804.646.038.20关键比率，人民币百万元201620172018年2019年2020年GPM27.7%26.7%29.1%27.2%27.3%NPM7.4%8.6%8.6%8.8%9.8%核心NPM5.7%8.9%8.6%8.8%9.8%资产回报率1.5%1.7%1.9%2.7%3.8%资本回报率2.9%3.3%4.2%6.6%8.1%鱼子7.9%17.8%23.7%31.0%36.2%总债务/ EBITDA8.2倍10.4倍5.1倍4.4倍3.9倍总债务/权益总债务/资本化125.6%55.7%148.8%59.8%98.5%49.6%122.2%55.0%138.9%58.1%净债务/ EBITDA3.3倍3.6倍0.5倍2.4倍2.5倍净债务/权益50.7%51.0%9.7%66.8%90.9%净债务/资本化22.5%20.5%4.9%30.1%38.0%目前的比例165.5%153.6%175.3%165.5%181.7%现金/总资产16.5%21.1%17.2%11.0%9.8%库存/总资产66.1%61.4%68.3%76.0%79.0%净债务/净库存16.9%17.9%2.8%17.4%23.4%速动比率135.2%118.5%143.0%146.2%163.1%现金比率30.3%35.1%32.3%19.3%18.7%利息保障1.3倍1.8倍0.0倍0.0倍0.0倍资料来源：公司数据，AMTD股票研究 2019年3月1日中国奥园地产集团AMTD股票研究3重要披露AMTD投资评级股票评级购买在未来12个月内潜在回报超过20％的股票保持在未来12个月内潜在回报为-20％至+ 20％的股票卖在未来12个月内可能损失超过20％的股票分析师认证我，李嘉欣，在此证明：（i）本研究报告中表达的所有观点均准确反映了我对主题公司或其证券的个人观点； （ii）我的报酬的任何部分均与我在本研究报告中表达的具体建议或观点没有，直接或间接相关，也没有与AMTD Global Markets进行的任何特定投资银行交易相关联有限。公司披露在过去的12个月内，AMTD Global Markets Limited与Aoyuan和/或其附属公司有投资银行业务关系。尚乘环球市场有限公司地址：香港中环干诺道中41号Nexxus大厦23楼至25楼电话：(852) 3163-3288 传真：(852) 3163-3289一般披露该研究报告由AMTD全球市场有限公司（“ AMTD”）编写，并分发给选定的客户。本研究报告仅提供一般信息，不得解释为在任何司法管辖区中将要约或要约视为非法的任何要约的要约或要约。它不（i）构成个人建议或建议，包括但不限于会计，法律或税务建议或投资建议；或（ii）考虑任何特定客户的特殊需求，投资目标和财务状况。 AMTD不担任顾问，并且对任何财务或其他后果不承担任何信托责任。本研究报告不能代替客户做出的判断。客户应考虑本研究报告中的任何信息，建议或建议是否适合其特定情况，并在适当时寻求法律或专业建议。本研究报告基于我们认为可靠的信息来源。除与AMTD和/或其附属公司有关的任何披露外，我们不保证其完整性或准确性。本研究报告中提及的投资价值或价格以及它们的回报可能会波动。过往表现并非未来表现的可靠指标。不能保证未来的回报，并且可能会损失原始资金。研究报告中包含的事实，估计，观点，预测和任何其他信息截至本文发布之日，如有更改，恕不另行通知。 AMTD，其集团公司或其任何董事或代表（“ AMTD集团”）不明示或暗示地表示或保证研究报告中包含的信息是正确，准确或完整的，并且不应依靠。 AMTD集团对使用或依赖研究报告及其内容概不承担任何责任。该研究报告可能包含来自第三方的信息，例如信用评级机构的信用评级。除非事先获得相关第三方的书面许可，否则禁止以任何形式复制和重新分发第三方内容。第三方内容提供商不保证任何信息的及时性，完整性，准确性或可用性。他们对任何错误或遗漏概不负责，无论其原因如何，也不对使用此类内容所获得的结果负责。第三方内容提供商不提供任何明示或暗示的保证，包括但不限于针对特定目的或用途的适销性的任何保证。第三方内容提供商不对与任何相关的任何直接，间接，偶然，示例性，补偿性，惩罚性，特殊或后果性的损害，成本，费用，法律费用或损失（包括收入或利润和机会成本损失）负责。使用其内容。信用评级是意见陈述，不是事实陈述或购买，持有或出售证券的建议。它们没有解决证券对于投资目的的适用性，因此不应作为投资建议。在相关和适用的法律和/或法规允许的范围内：（i）AMTD和/或其董事和雇员可以作为委托人或代理进行交易，或买卖或持有该证券或其他证券的多头或空头头寸此处提及的发行人或证券所基于的工具； （ii）AMTD可以参与研究报告中提及的证券发行人的投资或与之进行融资交易，或为研究报告中提及的证券的发行人提供其他服务或从中寻求业务； （iii）AMTD可以研究报告中提到的发行人的证券市场； （iv）AMTD可能曾担任过本研究报告中提及的任何或所